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【第150期】全球市场资产配置及投资策略（2026.07.20-07.25）
导读
启智财富研究团队
微观：（2026.07.20-07.25）
01 全球市场复盘.归因
02 全球市场驱动.前瞻
中观：（2026.07.20-07.25）
01 7 月行业配置：哪些领域中报业绩有望高增或改善？
02 宽基 ETF 放量净流入看好非银板块相对收益
03 数据持续验证，看好跨境出海β向上
宏观：（2026.07.20-07.25）
01 AI 有望在 8 月重新确立领先位置
02 下半年经济修复“四大看点”
03 全球缺电重塑能源投资框架
全球市场复盘.归因
一、全球资产价格表现
股市方面，全球主要股市涨少跌多。债市方面，全球 主要经济体债市收益率分化，美国 2 年期、10 年期国债收益率本周分 别下行 3bp、1bp。商品方面，油价反弹，而黄金价格下行 2.5%。汇率 方面，美元指数本周略降 0.2%。外资流向方面，7 月 9 日当周，外资 净流出 A 股市场规模较前周继续收窄，美国股市外资净流入规模有所 减少；外资净流入欧洲四国债市规模回落下降。
二、主要央行货币政策 沃什重申对通胀鹰派
7 月 14 日沃什在众议院、7 月 15 日在参议 院作半年度货币政策报告。沃什明确表示，美联储对持续高通胀采取 “零容忍”态度。在利率方面，沃什未做任何前瞻性指引。关于 AI 发展， 短期内，AI 投资建设将带动总需求增加，未来 12 个月内通胀可能因 此走高，但如果供给端能够跟上需求扩张的步伐，那么通胀压力可能 仅是一次性的。长期来看，他看好 AI 促进生产率和经济增长的潜力。 韩国央行转向加息。7 月 16 日韩国央行将基准利率上调 25bp，为 2023 年 1 月以来首次加息，通胀、经济增长、汇率和金融稳定风险是 利率决策的主要驱动因素。加息决议发布后，韩国股市跳水，KOSPI 下跌 6.9%，今年第八次触发熔断机制。
三、美国经济动态 美国 6 月 CPI 环比增速转负
美国 6 月 CPI 环比增速录得-0.4%， 为六年来首次环比下降。6 月 CPI 同比增速较上月降至 3.5%，核心 CPI 同比增速同步回落至 2.6%，显示通胀广泛降温。结构上看，能源项是 本月 CPI 降温主要推手，核心商品与核心服务通胀也同步走弱。 7 月褐皮书显示美国经济温和增长。美联储褐皮书显示，美国经 济活动温和改善，12 个联储区中 11 个经济活动增速实现增长，物价 温和上涨，劳动力市场稳健，就业小幅扩张。此外，由于数据中心、 机械和国防领域的订单数量增加。 消费增长明显放缓。美国 6 月零售销售额环比增长 0.2%，5 月增 速上修至 1.0%。整体增速放缓主要受到加油站销售下降拖累。彭博美 国信用卡消费支出显示，除汽油外的总消费滚动四周同比增速转负。
四、其他地区经济动态 欧洲工业生产转弱
5 月欧元区工业生产环比增速转负至-0.2%， 同比增速同样转负至-1.2%。从分项来看，中间品和耐用消费品环比增 速双双转负。爱尔兰产量大幅下降是主因。 欧洲贸易逆差加剧。5 月欧元区贸易逆差扩大，进口同比增长 10%，其中能源进口大增、能源逆差明显扩大，机械和车辆、化工品 等传统优势领域顺差也收窄。同时，出口同比仅增 0.1%，反映外需和 制造业竞争力偏弱。 五、下周重点关注 23 日欧央行议息决议，24 日美国 7 月标普全球 PMI。
五、全球资金动向
核心结论：
①北向资金：最近一周可能大幅净流出，其中灵活型外资可能大 幅净流出。②港股：稳定型外资流入 121 亿港元，灵活型外资流出 301 亿港 元，港股通流入 357 亿港元。③亚太市场：外资本周流入日本股市，6 月外 资流出印度。④美欧市场：5 月资金流入欧洲，流入美国。
A股市场：
最近一周北向资金可能大幅净流出。最近一周（2026/7/13-2026/7/17， 下 同 ） 交 易 日 期 间 北 向 资 金 估 算 净 流 出 197 亿 元 ， 前 一 周 （2026/7/6-2026/7/10，下同）估算净流出 59 亿元。最近一周交易日期间 灵活型外资估算净流出 129 亿元，前一周估算净流出 49 亿元。此外，我们 汇总最近一周陆股通每日前十大活跃个股，其中中际旭创（本周陆股通双向 成交总金额为 368 亿元，占个股当周交易金额比重的 9%，下同）、宁德时代 （347 亿元、23%）、兆易创新（210 亿元、6%）成交较为活跃。
港股市场：
短线外资止盈，长线外资延续流入。根据港交所中央结算系统持股 明细数据，最近一周（2026/7/8-2026/7/14）各类资金合计流入港股市 场 151 亿港元，其中稳定型外资流入 121 亿港元，灵活型外资流出 301 亿港元，港股通流入 357 亿港元，中国香港或大陆本地资金流出 34 亿 港元。行业层面，最近一周外资流入可选消费零售、ETF、医药生物等 较多，港股通流入 ETF、交通运输、企业服务等较多。
亚太市场：
外资本周流入日本股市，6 月外资流出印度。外资本周流入日本 股市，6 月外资流出印度。在亚太市场中我们主要跟踪日本股市和印度 股市。日本股市方面，截至 7/6 最新一周，海外投资者当周净流入日本 股市 5172 亿日元，前一周流入 3666 亿日元，2023 年以来累计净流入 20.1 万亿日元。印度股市方面，6 月海外机构投资者流出印度股市 51.6 亿美元，前一月为流出 34.5 亿美元，2020 年以来累计净流出 171 亿美 元。
美欧市场：
5 月资金流入欧洲，流入美国。在美欧市场中我们主要跟踪美 国市场和欧洲市场。美国股市方面，5 月全球共同基金资金净流入美国 权益市场 318 亿美元，前一月流入 760 亿美元，2020 年以来累计净流入 9448 亿美元。欧洲股市方面，5 月全球共同基金资金净流入英、德、法 权益市场分别为 6.6 亿美元、-8.0 亿美元、2.3 亿美元，前一月分别为 21.8 亿美元、1.7 亿美元、12.4 亿美元。
全球聚焦
Global Focus
霍尔木兹海峡若再度封锁
全球经济将面临哪些冲击？
Capital Economics在近期发布的研究报告中警告，若霍尔木兹海峡长期封锁，布伦特原油价格可能飙升至每桶$150，通胀死灰复燃，并迫使全球主要央行在经济增长放缓的背景下被动加息。
目前，能源市场已通过管道改道和动用库存储备等方式，消化了伊朗冲突带来的供应冲击。此前经由霍尔木兹海峡运输的原油中，约三分之一已借道其他区域基础设施完成转运。然而，这些缓冲手段正逐渐走向枯竭。经合组织（OECD）成员国的商业原油库存已降至近年来的最低水平，市场抵御新一轮供应冲击的能力十分有限。基准情景假设此次供应中断属于短暂现象，布伦特原油价格将在第三季度和第四季度分别收于每桶$80和$75。期权市场数据显示，交易员仍将此视为最可能出现的结果，但对油价大幅飙升的概率评估已有所上调。
若霍尔木兹海峡持续封锁，原油价格可能率先攀升至每桶$120。在更为悲观的情景下，布伦特原油将从目前约$84的水平一路冲高至$150，与此同时，欧洲天然气价格也将从每兆瓦时€54涨至€90。如此大幅的能源价格上涨，将推动美国通胀率接近5%，并令2026年下半年的年化经济增速跌破1%。美国全年经济增速将降至1.7%，低于基准预测的2.2%。欧洲将面临更为严峻的滞胀冲击。欧元区2026年经济增长可能陷入停滞，通胀率峰值或突破6%。英国则将在通胀高达7%的压力下濒临衰退边缘。
亚洲经济体同样难以独善其身。高企的能源成本将抑制消费者的大额消费意愿，中国依赖电动汽车及其他绿色能源产品出口所获得的支撑可能随之减弱。印度2026年经济增速或放缓至5.5%，低于基准情景下6.5%的预测值。面对上述压力，各国央行可能采取收紧货币政策的应对措施，以防止能源成本上涨向工资和整体物价蔓延。在悲观情景预测下，年底政策利率将分别达到：美国4.63%、欧元区3.25%、英国4.75%。中国方面，今年6月原油进口量同比大幅削减逾40%，并持续动用国内库存加以补充，在一定程度上为全球石油市场的供需平衡发挥了调节作用。但这一策略难以长期为继。
全球市场归因
1、海外配置：美股、欧股、亚太及新兴市场
全球市场一周(2026.07.19-07.25)主要观点:上周全球多数市场回调，全球多数市场科技股回调幅度较大，韩国市场进入技术性熊市。
美股市场
01
市场前瞻
本周美股三 大指数均回调。本周 TAMAMA 科技指数回调，目前 TAMAMA 科技指数市盈率上升至 31.42，内部个股走势依然分化较大。本 周费城半导体指数下跌 9.97% ，费城半导体市盈率下降至 39.27，仍然接近 40 这个重要区间。纳斯达克指数的市盈率下降 至 39.1，也仍然接近 40 这个关键区间。由于美股科技股估值没 有消化充分，尤其费城半导体估值压力仍然存在，叠加 AI 基本 面的分歧问题仍然存在，预计即使未来短期美股科技股出现超 跌反弹，中期维度来看美股科技股内部仍然会有进一步的回调 压力和分化，尤其类似英特尔、超微半导体、美光科技等位置 偏高的费城半导体个股即使未来短期经历超跌反弹，但是积蓄 的中期抛压仍然不小。现阶段标普 500 席勒市盈率为 41.52，仍 然处于 40 以上的高位区间。由于特朗普经济和外交政策的反复 无常以及美伊问题尚未完全了结，叠加美国货币政策难以进入 货币宽松状态，叠加美股估值处于历史偏高区间，预计整体美 股市场容易出现回调和分化，美股中金融、消费、原材料、工 业等行业里面一些偏高位资产中期维度仍存在一定回调压力。
1、PayPal Holdings, Inc. (PYPL)
媒體指Stripe聯同Advent提出每股60.5美元、總值逾530億美元的收購方案，較週二 收市價溢價約28%，並獲約500億美元承諾融資支持。 此舉突顯PayPal龐大商戶網 絡、品牌及支付數據資產的戰略價值.
2、通用动力（GD）：市场对其订单能见度、盈利韧性以及防务需求周期重新定价
值得注意的是，过去30天内，市场对其每股收益共识预期上调了0.09美元，这通常意味着分析师对公司短期经营兑现能力的信心有所增强。
投资策略上，通用动力更适合被视为偏稳健的核心工业与防务资产，而不是短线题材股。已经持有的投资者，可重点观察即将披露的季度业绩是否兑现每股收益和销售额预期，以及管理层对全年指引的表述是否保持积极；尚未持有的投资者，则不宜在情绪过热时盲目追入，可等待财报落地后再评估估值与增长的匹配度。总体来看，公司基本面具备支撑，但历史高位附近更考验风险控制和买入纪律。
前期回顾
1、Johnson & Johnson (JNJ)
2、康耐视(US.目标价75美元)：业绩超预期+发布AI新产品+分析师上调目标价（2026.04.27-05.09）
欧洲市场
本周欧洲不同市场涨跌不一。由于欧洲现阶段经济基本面有下 行压力，且欧洲多个重要市场股指市净率仍然超过 2，预计未来 短期一些欧洲重要市场指数仍容易出现一些波动。
亚太及新兴市场
由于经济景气度或美国 经济、外交和贸易政策反复无常的影响，预计巴西 IBOVESPA、墨西哥 MXX、印度 SENSEX30 等海外新兴市场指 数仍然容易出现回调压力。
日本股市
本周日本股 市出现明显回调，目前日经 225 指数的市净率仍然有 2.82。由 于日本市场估值处于较高状态，且日本政策难以转为宽松阶 段，以及日本经济存在的基本面问题较为复杂，叠加日本股市 容易受到韩国市场的影响，预计日经 225 指数即使未来短期经 历超跌反弹，中期维度仍然容易下跌。
韩国市场
本周韩国市场进一步下跌，周内仍 然多次出现熔断下跌。考虑到韩国市场中科技类资产存在泡沫 和杠杆问题较为严重，叠加韩国实施了加息，由于短期回调幅 度较大，预计韩国综合指数有时回调途中会有短期超跌反弹， 但是超跌反弹之后，中期还会出现进一步的下跌，尤其半导体 和人工智能相关的偏高位资产还将出现较大幅度的中期下跌， 之前博弈热度较高的类似三星电子、SK 海力士等个股即使未来 短期出现超跌反弹，中期调整压力仍然偏大。
2、中国配置:港股市场、A股市场、北交所
港股市场
本周港股不同宽基指数涨跌不一。预计未来一段时间港股市场内部不同资产仍容易出现分化较大的走势；一些去年透支涨幅的资产未来短期难以出现较好机会；另一方面，受外围市场影响较小、估值偏低、基本面偏好的局部资产存在一些结构性机会。
01
市场前瞻
⚫ 港股行情表现：
（1）本周（7 月 13 日至 7 月 17 日），恒生指数领涨全球主 要指数，表现最为强劲，恒生中国企业指数紧随恒生指数之后，同样录得显著 涨幅，恒生科技指数表现疲软，在主要指数中排名靠后。恒生指数上涨 1.60%， 恒生科技指数下跌 2.09%，恒生中国企业指数上涨 1.21%。（2）港股一级行 业中，8 个行业呈上涨态势。其中，能源上涨 4.56%，房地产上涨 4.10%，日 常消费上涨 4.08%，信息技术下跌 9.19%，医疗保健下跌 2.80%，材料下跌 1.68%。从二级行业来看，耐用消费品、家庭用品、石油石化涨幅居前，半导 体、硬件设备、化工跌幅居前。
⚫ 港股流动性：
（1）本周港交所日均成交额 3124.76 亿港元，环比减少 330.26 亿港元。（2）本周南向资金累计净流入 369.82 亿港元，环比净流入额减少 20.73 亿港元。（3）截至 7 月 15 日的近 7 天，港股中资股中，全球主动型外 资基金净流出 1.76 亿美元，全球被动型外资基金净流入 3.85 亿美元，分别较 上周净流入额减少 0.12 亿美元、增加 5.42 亿美元。
⚫ 港股估值与风险偏好：
（1）截至 2026 年 7 月 17 日，恒生指数的 PE、PB 分 别为 11.74 倍、1.17 倍，分别处于 2010 年以来 74%、47%的分位数水平。 （2）截至 2026 年 7 月 17 日，10 年期美国国债到期收益率较上周五下行 1BP 至 4.55%，港股恒生指数的风险溢价率为 3.97%，为 3 年滚动均值-1.25 倍标 准差，处于 2010 年以来 4%分位。
⚫ 资金回流，港股迎布局窗口：
港股当前正处于一个阶段性修复窗口，而非普 涨反转的起点。从资金面来看，近期港股市场出现了明显的资金回流迹象，这 是市场走强的核心驱动力，内外资在科技板块上的共振，共同推升了市场情绪。 外资整体仍偏谨慎，流入的主要是被动型和短线灵活型外资，全球主动型长线 资金尚未大规模回归。
⚫ 投资策略上应把握三条主线：
建议关注：（1）科技板块。南向资金集中涌入 AI/互联网龙头（智谱、阿里巴巴、网易等），同时大幅减持半导体硬件（兆 易创新、华虹宏力）及前期涨幅较大的材料股，印证了内资正从硬件向软件、 从高位向低位切换。建议关注互联网平台龙头、AI 应用端的结构性机会。（2） 高股息/红利资产（防御底仓）。在市场震荡期，高股息板块展现出较强韧性。 建议关注 REITs、电信服务、消费类红利及公用事业等板块。（3）超跌与景 气细分领域。前期调整较深的创新药、生物科技、医疗保健等板块，在本周已 有亮眼表现，短期仍可能有催化机会。
02
驱动事件
1、西部水泥（2233）: 水泥建材+资产出售+非洲产能
近期公司擬以最多1.45億美元全購南非Afri Sam，新增450萬噸水泥、500萬噸骨料及 150萬立方米預拌混凝土年產能，有助擴大南部非洲版圖及產品協同。此外，公司派發 每股5.5港仙股息，提供一定收息吸引力。
2、威勝控股 (3393 HK):贏得更多海外訂單,目標價 (港元) 32.60
股價回調帶來吸納機會，維持「買入」評級 我們認為，接連取得海外大型訂單將進一步鞏固威勝在國際市場的領先地位。龐 大的海外訂單儲備預期將進一步擴大公司的收入基礎，並支持其中長期增長軌 跡。我們持續看好威勝，並對其未來前景維持正面看法。公司的業務發展不僅受 惠於中國有利的政策支持及長期能源轉型目標，亦正積極把握全球能源轉型及人工智能（AI）應用加速普及所帶來的機遇，以進一步鞏固其技術領導地位及提升 海外營運能力。
前期回顾
1、波司登 (03998):业绩表现超预期，连续 9 年利润增速高于收入增速
2、滔搏(6110.HK)：现金流充沛支撑高股息率 (2026.05.25-06.06）
事件：-持续深化品牌合作，高股息提升回报率，且上周盘口有所异动，Nike仍为滔搏业绩改善的催化剂。给予 FY2715 倍 PE，目标价 3.4 港元，维持“买 入”评级。
3、渣打集團（2888）：即将推出跨境支付通服务，目前正进行最后测试。（2026.04.13-04.26）
A股市场
01
宏观流动性
资金面进入多空因素空窗期
投资要点：
⚫ 周度复盘：税期叠加政府债缴款扰动，资金面边际趋紧 7 月 13-17 日，在税期和政府债集中供给的双重扰动下，资金面边际收紧。尽管央行大 额投放呵护流动性，短端，7 天逆回购全周累计净投放 19015 亿元；中长端，15 日落 地 1.4 万亿元 6M 买断式逆回购操作，净投放 5000 亿元，叠加月初 3M 买断式净投放 2000 亿，7 月买断式合计净投放 7000 亿元。但仍未能完全对冲压力，资金利率中枢较 上周明显抬升，DR001 由前一周的 1.36%连续升至周五的 1.40%，DR007 也累计上行 5bp 至 1.44%。 值得注意的是，税期前央行便已开始连续大额投放逆回购，叠加 7 月中长期资金恢复超 额投放，或也意味着此前资金面自发宽松的格局逐渐被打破，市场对央行流动性投放的 依赖明显提升。
⚫ 周度展望：关注央行投放和政府债供给 下周（7 月 20-24 日），税期已过、跨月未至，资金市场或进入多空因素空窗期。考虑 到当前市场自发宽松的格局已有松动，后续央行公开市场操作以及政府债供给节奏或成 为影响资金格局的关键因素。不过，结合本轮扰动来看，央行或有意愿将 DR001 控制 在 1.35%-1.40%合意区间内，预计下周税期扰动消退后，隔夜利率或逐步往区间下沿 靠近。 具体来看，一是，逆回购回笼压力升至高位。下周逆回购到期规模达 19635 亿元，远 高于 2025 年以来单周逆回购到期 7647 亿元的中枢水平。另一方面，政府债供给压力 仍存，估算实际政府债净缴款规模约为 3582 亿元，虽较前一周的 5737 亿元有所回落， 但绝对体量依然高于 2025 年以来 2600 亿元的中位数。
公开市场操作
⚫ 票据市场：利率延续下行，大行持续净买入 截至 7 月 17 日，1M 票据利率下行 9bp 至 0.41%，3M 下行 20bp 至 0.50%，6M 下行 9bp 至 0.40%。在此期间（7 月 13-16 日），大行净买入 1398 亿元（前一周净买入 1208 亿元），7 月累计净买入 3181 亿元（去年同期累计净买入 2317 亿元）。
⚫ 同业存单：存单到期规模提升 下周（7 月 20-24 日）存单到期 7685 亿元，较前一周的 8242 亿元小幅回落，不过仍 高于 2025 年以来的 6993 亿元的单周到期中位数。
02
市场前瞻
展望后市
随着近期市场大幅波动，各宽基指数调整角度变得更加陡峭，也意味 着此前给出的支撑指标多数失效，短期市场还需要一个“反弹-收敛”的过程来重 新寻找“新的支撑”。以创业板指为例，此前的主要支撑 20 日、60 日线相继失守 后，新的支撑主要依赖逐步上移的年线。上证指数在跌破年线以后，需要向更大 级别（如周线、月线）寻求支撑，目前看 20 月均线是较强支撑。需要指出的是， 虽然近期市场波动较大，但是本轮回撤也在客观上释放了此前累积的内生性调整 压力，因此在当前位置应保持冷静克制而非恐慌式杀跌。
配置方面
基于“波动仍需逐步收敛，指数寻求新的支撑”的判断，我们建议： 择时方面，维持现有持仓保持冷静，避免盲目杀跌，等待指数在新的支撑上逐步 企稳；短线仓位参与反弹时需快进快出，同时要注意控制整体弹性。行业方面， 目前已经逐步走出来的板块有证券、创新药、恒生科技，可以逢低关注、作为科 技之外的再平衡备选对象。
03
驱动事件
上期回顾 ：2026.29-07.12
1、药明康德：新分子业务快速放量，一体化 CRDMO 模式高筑行业护城河
盈利预测、估值和评级 预计公司 2026-2028 年实现营业收入 529.20亿/614.81 亿/715.36 亿元，同比+16.42%/+16.18%/+16.35%，归母净利润 174.27 亿 /209.45 亿/251.67 亿元，对应 EPS 为 5.84/7.02/8.44 元。我 们认为，公司目前所处 CDMO 赛道正处于景气度加速上行阶段且公 司 Tides 业务处于快速放量期，参考 CDMO 行业 2026 年 28.5 倍平 均 PE 估值，考虑到公司行业龙头地位，给予 2026 年 25XPE，目标 价 146.03 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
2、涛涛车业（301345.SZ）：2026Q2 高尔夫球车销量超预期
当前股价对应 PE 分别为 19.1/13.7/10.4 倍，贸易壁垒下公司全球化产能布局优势明显，同时公 司渠道开拓能力以及产品迭代能力优于同行，继续看好 LSEV 行业增长以及公司 份额提升，同时期待高端智能化产品落地，维持“买入”评级。
北交所
业绩披露开幕，关注低估值高增长、超跌反弹标的
01
市场前瞻
整体 A 股市场调整幅度较大，北证 50 全周下跌 11%，静待市场后续企稳信号。
展望下周， 需要关注指数是否有企稳态势、市场成交额变化情况以及相关公司的限售解禁影响。一方面， 横向对比科创板、创业板估值，北交所整体估值折价优势凸显，中长期配置价值持续凸显； 另一方面，受流动性偏弱约束，经历快速杀跌后市场或存技术性修复动能，但市场行情预计 仍将维持结构性特征，建议聚焦估值具备性价比、业务拥有稀缺核心优势，以及前期受流动 性压制显著、调整幅度充分的超跌标的。关注五大方向：其一，关注中报业绩有望高增长/业 绩改善的标的，同时关注推出回购/股东增持计划的公司，如安达科技、泰凯英、鸿仕达、并 行科技、同力股份等；其二，把握 AI 产业驱动下的科技成长主线，如半导体、商业航天、机 器人、液冷等产业链相关标的，关注中科仪、锦华新材、戈碧迦等产业链标的；其三，继续关 注受市场整体调整带动估值回落、具备全市场稀缺属性的优质标的，如海能技术、民士达等； 其四，2026 年北交所发行提速、叠加近期市场调整，优选估值充分回落、基本面扎实且细分 壁垒突出的优质次新，如赛英电子、锐翔智能、美德乐等；其五，关注依托外延并购整合、股 权再融资实现主业产能与业务规模扩张的细分赛道龙头，如凯德石英、丰光精密、新芝生物等。
安达科技、鸿仕达等率先发布 2026H1 业绩预告，北交所 2026H1 业绩披露大幕正式拉开。截至 2026 年 7 月 17 日，北交所累计 5 家企业披露 2026H1 业绩预告。
其中科莱瑞迪于招股 书中同步披露预告信息，剩余 4 家企业为本周新增披露；3 家实现扭亏为盈（安达科技、汉维 科技和国航远洋）、鸿仕达 1 家业绩预增、科莱瑞迪 1 家业绩略增。安达科技预估 2026H1 归母净利润 14000～18000 万元，2025H1 为-16827 万元，主要因为产品盈利空间显著修复， 以及计提存货减值准备减少等。鸿仕达预估 2026H1 归母净利润 2200～2600 万元，同比增 297%～369%，主要因为持续深耕高附加值半导体设备赛道，核心受益于境外算力厂商 AI 高 端服务器集群自动化设备、先进封装设备订单放量增长，以及高毛利产品营收占比大幅提升， 有效优化整体产品盈利能力，增厚公司盈利等。汉维科技预估 2026H1 归母净利润 1200～1600 万元，2025H1 为-80 万元，主要因为积极开拓国内外市场，销售订单增加，以及存货跌价损 失计提减少等。国航远洋预估 2026H1 归母净利润 11000～13000 万元，2025H1 为-2461 万 元，主要因为多艘新造大吨位绿色节能型船舶陆续投入运营，有效降低了单船运营能耗与航行 成本；市场运价大幅上涨，成为 2026H1 业绩同比大幅增长的驱动力之一。整体来看，安达科技、汉维科技、国航远洋三家企业实现扭亏为盈，行业周期回暖、下游需求改善带动盈利反 转，鸿仕达受益设备订单交付实现业绩大幅预增，科莱瑞迪经营平稳维持小幅业绩增长。
中观
中观
01
7 月行业配置：哪些领域中报业绩有望高增或改善？
02
非银金融行业—宽基 ETF 放量净流入看好非银板块相对收益
03
数据持续验证，看好跨境出海β向上
7 月行业配置：哪些领域中报业绩有望高增或改善？
过去一个月 A 股先抑后扬，在美伊取得决定性进展、AI 产业链涨价持续扩散的 背景下，电子、建材、通信等涨价材料和硬件持续走强。
展望 7 月份，宏观层面， 经济呈现“总量边际走弱、内外温差拉大、新旧动能持续分化”的特征，油价中 枢高位回落，美联储加息大概率落空；中观层面行业配置线索推荐围绕中报业绩 持续高增或改善的领域展开。结合中观景气、盈利能力、筹码分布、估值、交易、 周期阶段和赛道价值等多维度，本期推荐关注电子（半导体、元件）、电力设备 （电池、电网设备）、机械设备（自动化设备、通用设备）、有色（金属新材料、 工业金属、小金属）、基础化工（非金属材料、化学制品）、非银（证券）等。
【本期关注】
哪些领域中报业绩有望高增或改善？
➢ 市场表现复盘：过去一个月 A 股市场整体呈现“先抑后扬、V 型震荡”走势， 成长方向剧烈波动后重拾强势，红利防御板块阶段性占优后再度让位。具 体行情可以分为两段：5 月 24 日-6 月 8 日，市场在美伊谈判反复、海外流 动性收紧预期骤升与科技股获利回吐的共振下震荡下行，煤炭、银行等防 御板块获得资金避险流入，与通信板块共同领涨；6 月 8 日-6 月 30 日，美 伊和平协议取得决定性进展、国内央行重磅政策组合拳出台，台积电涨价， 市场先经历全球流动性恐慌抛售后再度反弹，风险偏好修复，电子、建材 等板块领涨。整体来看，5 月下旬以来申万一级行业涨少跌多，电子、建 材、通信等板块涨幅居前，而汽车、石油石化和商贸零售等板块表现落后。
➢ 展望 7 月，行业配置建议主要围绕中报业绩持续高增或改善的领域展开：
⚫ 宏观经济呈现总量边际走弱、内外温差拉大、新旧动能持续分化的核心特 征。出口方面，本轮出口并非传统低端制造带动，而是受北美 AI 高景气持 续拉动，与科技升级、高端制造出海高度绑定；内需修复力度仍不足，出 口与内需增速差处于历史高位。政府支出方面，4 月以来财政支出力度边际 收紧，政府债发行节奏趋缓。生产端，新旧动能分化加剧，科技“压舱石” 效应进一步凸显，传统动能持续承压。物价层面，传导的结构性矛盾深化。
⚫ 外部因子方面，伴随美伊和谈以及达成协议，国际油价回到 70 美元中枢， 此前困扰中游制造业的成本外生冲击开始钝化，一些强成本敏感型中游制 造或是前期高成本压制但供需也在边际改善的制造链有望受益。美联储加 息大概率落空，科技成长的压制因素在缓和，叠加当前 AI 和半导体链条仍 有很强的盈利支撑，科技主线尚未见顶。
⚫ 中观层面，从历史数据来看，7 月表现较好的行业主要集中在中报业绩增 速较高的领域，而业绩缺乏支撑的标的可能存在较大调整可能。结合工业 企业盈利和二季度中观行业景气来看，预计中报业绩有望延续改善趋势， 同时行业间增速持续分化。中报业绩有望改善或持续高增的领域预计主要 集中在：1）TMT 涨价链：半导体、元件、通信设备、玻纤、小金属、金 属新材料、电子化学品；2）出口景气/出海扩张领域：电池、自动化设备、 工程机械、船舶、风电、地面兵装、化学制药等；3）供需格局改善的资源 品：工业/能源金属、煤炭、农化、化学原料、化纤、非金属材料等。
➢ 前期表现、交易集中度和日历效应。1）过去两个月市场进一步向科技领域 集中，整体跑输万得全 A 指数主要集中在：①消费链，如白酒、养殖业、 酒店餐饮、美容护理、饮料乳品等；②地产链，如基建、钢铁、建材、煤 炭等。高新技术制造业和部分出口制造业明显跑赢大盘。2）近期市场成交 情况持续分化，从不同行业换手率历史分位数和成交额占比来看，化学制 药、生物制品、乘用车、家用电器、纺织服饰、造纸、家居用品等消费/医 药领域交易占比相对较低；半导体、工业金属、自动化设备、通信设备、 光学光电子、消费电子、通用设备等成交额占比和换手率处于历史较高分 位。3）每年 7 月，较高概率出现超额收益的行业主要集中在业绩兑现度较 高的领域，如基础化工、有色金属、社会服务、通信、非银、食品饮料等。
➢ 结合中观景气、盈利能力、筹码分布、估值、交易、周期阶段和赛道价值 等多个维度，本期推荐围绕中报业绩持续高增或改善的领域布局，重点关 注：1）TMT 涨价链，如电子（半导体）；2）出口景气/出海扩张领域，如 电力设备（电池、电网设备）、机械设备（自动化设备、通用设备）；3） 供需格局改善的资源品，如有色金属（金属新材料、工业金属、小金属）、 基础化工（非金属材料、化学制品），以及非银（证券）等。
【本期细分领域推荐】
➢ 【电子（半导体）】：AI 算力需求持续高增，存储芯片供需偏紧价格高位 上涨，行业盈利有望延续高增长态势。1）AI 算力需求持续高增长，半导 体需求景气上行，4 月全球半导体销售额同比增幅扩大至 93.89%，5 月集 成电路出口同比增幅扩大至 110.9%。2）算力驱动 HBM、先进封装等需求 指数级增长，存储芯片供需持续失衡，16GB DDR4、DDR5 存储器价格月 环比分别上涨 11%和 18%，后续有望持续高位。3）国产芯片产业链提速 扩产，设备、材料、封测等关键环节同步受益，叠加国产芯片性能持续稳 步提升，自主可控逻辑强化。4）伴随 AI 算力需求加速释放、涨价扩散以 及国产化进程稳步推进，半导体、元件行业中报预计延续高增长。
➢ 【电力设备（电池、电网设备）】：储能需求高增叠加价格企稳回升，全球电网升级与变压器紧缺共振，电力设备行业盈利有望持续改善。1）储能 与动力电池形成双轮驱动，行业高增长确定性强，5 月锂离子蓄电池出口 同比增幅扩大至 37%。2）全球电网升级、AI 数据中心建设与新能源并网 带动变压器、开关设备需求持续高景气，电网设备行业海外收入占比不断 提升，海外毛利高于国内水平抬升利润中枢。3）供给端经历出清后电池价 格同比上行，头部企业基本满产，行业毛利率有望持续改善。
➢ 【机械设备（自动化设备、通用设备）】：自动化需求复苏、设备更新与 出口扩张共振，行业订单改善、盈利修复趋势明确。1）工业母机、机器人 等高端装备获专项再贷款支持，叠加 AI 扩散、电子和电池需求拉动设备景 气上行；2）机械出口景气延续，由于全球制造业升级叠加中国设备竞争力 提升，自动数据处理设备出口自 3 月转正后连续三个月正增长，5 月挖掘 机出口数量同比增幅扩大，出海逻辑继续强化；3）制造升级、半导体加速 扩产拉动设备需求，出口持续扩张支撑，自动化设备和通用设备行业盈利 有望持续改善；4）国内人形机器人产业化提速，带动丝杠、减速器等核心 部件需求爆发。
➢ 【有色金属（金属新材料、工业金属、小金属）】：科技需求扩张叠加供 给约束，金属新材料、小金属和部分工业金属盈利有望改善。1）供给刚性 约束，中东冲突致阿联酋全球铝业等产能停产、海外铝复产滞后，全球铝 供给由紧平衡转向紧缺；印尼镍矿 RKAB 配额大幅削减、HPM 计价上调叠 加硫磺成本抬升，镍成本曲线上移；缅甸雨季与复产缓慢、印尼出口收紧， 叠加 AI 需求增长，锡价格上涨。2）二季度行业供需格局改善，叠加下游 新兴领域需求持续放量，中报预期有望较高增长。3）AI 数据中心、电网与 储能、新能源车、军工等结构性需求高景气，关键矿产成为大国博弈核心 筹码，各国为供应链安全支付额外成本，行业需求与战略溢价共振。
➢ 【基础化工（非金属材料、化学制品）】：电子涨价扩散至上游，行业供需结构优化，中报盈利预期改善。1）受沙特 PPE 树脂断供及铜箔涨价驱 动，上游原材料成本飙升，覆铜板龙头 6 月继续发布涨价函，非金属材料 中电子布价格传导机制已确立；2）7 月进入传统旺季，叠加 AI 服务器对 高频高速板材的爆发式需求，量价共振下非金属材料行业毛利率有望进一 步扩张；3）经历前期反内卷政策推动过剩产能出清，化学制品行业供需结 构持续优化，伴随高附加值产品占比提升，盈利有望继续改善。
➢ 【非银（证券）】：资本市场活跃度回升，政策红利释放，行业延续较高 景气。1）新“国九条”深化资本市场改革，IPO 节奏虽放缓但再融资、并购 重组政策优化，头部券商投行业务结构转型见效，并购财务顾问收入占比 提升。2）尽管市场成交量波动，但两融余额企稳回升，自营投资受益于债 券牛市及权益市场结构性行情，投资收益同比改善，中报净利润有望超预 期。3）并购重组进入落地高峰期，前期案例示范效应显著，政策鼓励打造 “航母级券商”，后续并购重组相关标的估值有望重塑。
【八个维度梳理】
➢ 【中观景气】上游资源品：煤价持续上涨，有色景气回升，原油回落。中 游制造业：新旧动能持续分化，出海和高端装备景气提升，传统机械需求 偏弱，关注业绩改善以及需求景气的电力设备、自动化设备等。消费/医药： 需求仍然偏弱，有待政策进一步加码，关注创新主线引领的医药结构性机 会。金融地产：地产去库存持续推进，资本市场活跃度提升，关注业绩景 气的证券。信息科技：AI 景气持续扩散，硬件量价齐升，重点聚焦半导体、 通信设备等业绩有望延续高增的细分领域。
➢ 【盈利能力】A 股盈利能力分化进一步加剧，从 ROE 历史分位数分布看， 资源品、信息科技、高端制造盈利能力位居前列，工业金属、通信设备、 消费电子、电池、专用设备等代表性方向 ROE 均处于近十年高位，AI 产 业链、出口高端制造、产能出清后的资源品三条主线均获得盈利端的扎实 支撑。消费板块整体呈现“绝对水平不低、相对历史磨底”特征，白酒、 家电、家居等龙头 ROE 绝对水平仍居前列，但分位数已降至近十年极低位 置，反映需求偏弱下消费景气深度筑底。地产链与部分制造、医药行业 ROE 仍处低位甚至为负，房地产、光伏设备等行业 ROE 为负，部分产能出清方 向具备底部修复弹性。
➢ 【盈利预期】随着中报业绩披露窗口的临近，最近一个月分析师对于部分 行业的一致盈利预期有所上调，其中半导体、能源金属、石油石化、农化 制品、商贸零售、医疗服务、软件开发等行业盈利预期上调。部分行业一 致盈利预期有所下调，生物制品、钢铁、光伏设备、水泥、航空装备、小 金属、光学光电子、计算机设备等下调幅度较大。
➢ 【筹码分布】公募基金一季度主要加仓了通信设备、石油石化、电网设备、 半导体、医疗服务、农化制品等；一季度陆股通加仓电池、通信设备、电 网设备、航运港口、白酒、农化制品等；本月融资资金加仓了通信设备、 半导体、光学光电子、自动化设备、化学制品、小金属、通用设备等。
➢ 【估值水平】过去一个月估值分位数提升幅度较大的行业主要集中在小金 属、光学光电子、半导体、消费电子等。当前通信设备、自动化设备、光 学光电子等 PETTM 分位数处于近十年 90%以上极高位置，需警惕高位拥 挤风险；证券、保险、家用电器、乘用车、航运港口、航空机场等非银、 顺周期方向估值仍处于历史中低位，安全边际充足。
➢ 【交易分析】6 月份市场成交活跃度有所提升，板块之间分化仍较大。本 期换手率分位数处于中等偏上位置并且处于上行趋势中的行业，主要有石 油石化、能源金属、银行、装修建材等。本期交易集中度较高并且处于上行趋势中的行业主要有小金属、半导体、工业金属、光学光电子等。
➢ 【周期阶段】当前国内经济整体呈现弱修复格局，内需恢复节奏偏缓，外 需相对强劲、新旧动能持续分化，总量基本面修复斜率相对温和。市场流 动性维持合理宽松环境，政策托底力度持续加码，叠加产业升级趋势稳步 推进，A 股整体处于估值修复+盈利筑底回升的周期过渡阶段。中长期维度，科技创新仍是核心成长主线；同时可关注出口高增与产能出清领域，从而 平衡科技领域的波动，并持续跟踪稳增长政策落地成效与基本面边际改善 节奏。
➢ 【赛道价值】短期角度，重点关注三大具备边际改善的赛道：海外算力、 国产算力、资源品涨价、商业航天。
非银金融行业 宽基 ETF 放量净流入
看好非银板块相对收益
证券：宽基 ETF 成交放量，份额快速提升，主动 ETF 产品创新加快推进。本周沪深两市日均成交额 2.64 万亿元（环比-9.65%），沪深两融余额 2.95 万亿元（环比持平），两融担保比例维持在 273% 高位。市场交投较前期有所回落，但整体仍维持高位，为券商盈利提供支撑。（1）近期宽基 ETF 成 交规模、份额及规模同步提升。截至 7 月 17 日，股票规模指数 ETF 周度日均成交额达 1053 亿元， 较上周增长 37%；股票规模指数 ETF 总份额升至 5100 亿份，较上周增长 15%，单周提升 699 亿 份，创 2025 年以来周度新增新高；总规模达到 10025 亿元，环比增长 6%。宽基 ETF 成交与份额同 步扩张，反映中长期资金通过 ETF 参与权益配置的活跃度有所增强，资本市场稳定性可期，有望提 振市场信心。（2）7 月 16 日至 17 日，易方达、华夏、华泰柏瑞、嘉实、汇添富、南方等 18 家基金 管理人集中申报首批主动 ETF 产品，主动 ETF 兼具场内交易便利性和主动投资管理特点，将进一步 考验基金管理人的投研能力、策略稳定性及风险控制能力，并有望丰富投资者差异化资产配置选择。 对证券行业而言，ETF 市场扩容及产品创新有望带动经纪交易、做市、基金销售、财富管理及机构服 务等业务需求增长。当前两融整体风险较小，去杠杆逐步步入尾声，市场交投维持高位，行业基本面 改善与估值修复延续，继续看好非银板块配置机会。资本市场深化改革打开业务增量空间，投行及投 行资本化步入上行趋势，科创属性提升盈利弹性及成长趋势，行业盈利改善趋势进一步得到验证，低 估低配看好修复空间，建议关注中金公司（H）、中信证券（AH）、国泰海通（AH）、招商证券（AH）、 华泰证券（AH）、财通证券、兴业证券等。
保险：据 Wind 数据，本周保险指数（886055.WI）上涨 2.69%，显著跑赢沪深 300 指数（本周下跌 5.26%），预计因上市险企中报业绩预告密集披露超预期，板块迎来业绩驱动的估值修复行情。本周 新华保险、中国人寿、中国太平发布 26H1 业绩预增公告，预计归母净利润同比增速为中国人寿 （+215%至 235%）>太平（+85%至 95%）>新华（+40%至 60%）。二季度权益市场大幅回暖，叠 加新会计准则下较高 FVTPL 资产占比放大利润弹性，上市险企上半年业绩高增预期持续强化。险企 持续加大对科技创新和新质生产力领域的投资布局，叠加长端利率的企稳，预计投资端收益显著改善 是业绩高增的核心支撑。展望后续，8 月中下旬险企中报将密集披露，板块有望延续业绩驱动行情， 当前估值仍处历史低位，建议关注中报业绩兑现窗口期的配置机会。从中长期维度看，南向通净额度 持续扩容打开险资海外固收配置空间，叠加新单预定利率持续下调及“报行合一”深化推进，资产端配 置空间与负债端成本下行趋势形成共振，板块基本面与估值的背离有望在业绩持续兑现下加速收敛。 个股建议关注：新华保险（AH）、中国人寿（AH）、中国财险、中国平安（AH）、中国太平（H）、 中国人保（A）/中国人民保险集团（H）、中国太保（AH）、友邦保险（H）。 港股金融：流动性环境波动下建议关注高股息优质公司的配置价值，如中船租赁、中银航空租赁等。
数据持续验证，看好跨境出海β向上
核心观点
跨境电商：本周跨境电商板块景气度持续验证。6 月我国进出口数据大幅超预期，以美元计价出口同比增 27%、进口 同比增 36%，海外消费需求韧性凸显；需求端看，美国通胀抬升、加息周期下线上性价比渠道优势放大，6 月美国社 零无店铺零售业同比增长 14.2%显著加速。华凯易佰、吉宏股份业绩预告高增，AI+跨境电商增收逻辑得到验证。其中 华凯易佰归母净利润预增 322%-390%，扣非净利润增幅超 500%，二季度业绩环比进一步抬升；吉宏股份整体净利润同 比增长 66%-83%，核心跨境社交电商板块净利预计同比高增 140%-160%。
此外，快时尚出海龙头平台 SHEIN 已先后拿到境内发行备案与港交所上市委员会批准，港股 IPO 进程落地在即，头部 企业资本化提速有望带动行业整体β提升。整体来看，外需景气、海外平价消费需求、成本端改善叠加头部平台资本 化催化共振，持续看好具备品牌优势、AI 应用加速的跨境出口电商龙头。
酒店：暑假延后使得行业暂时性承压。26W27(6/29-7/5)全国酒店 RevPAR 经济/中档/高档/豪华 yoy-8.2%/-7.8%/- 5.5%/-3.0%；OCC 经济/中档/高档/豪华 yoy-4.7%/-3.9%/-1.9%/-0.2%；ADR 经济/中档/高档/豪华 yoy-3.7%/-4.1%/- 3.7%/-2.8%。部分地区学校放假时间较上年略晚，暑期亲子消费释放节奏有所后移。
餐饮：供给加速出清，关注极端天气扰动。餐饮供给持续出清，门店数量近半年明显收缩，竞争格局有望改善；骑手 职业伤害保障全面推开，平台履约成本或上升；头部企业加快多品牌孵化，海底捞大排档持续扩店；短期高温、强降 雨及台风天气或扰动线下客流。
行情回顾
上周（2026/07/13-2026/07/17）上证指数、深证成指、沪深 300、恒生指数、恒生科技指数分别-5.81%/-8.90%/- 5.26%/+3.45%/+2.39%，商贸零售（申万）-1.28%，板块对比来看，商贸零售板块上周涨幅在 9 个申万大消费一级行 业板块中位列第 5。个股层面，涨幅前五分别为若羽臣、博士眼镜、赛维时代、南极电商、天音控股，主要受中报预 增、公司治理改善等事件催化带动。跌幅前五分别为五矿发展、合百集团、新迅达、全新好、浙江东日。下跌原因主 要系前期题材交易降温、获利资金兑现及个股利空扰动。
细分行业景气指标
零售：商超-下行趋缓、百货-略有承压、电商-底部企稳、跨境电商-拐点向上。社服：旅游高景气维持；餐饮稳健向 上；酒店拐点向上；教育：1）K12-略有承压，2）职业教育-底部企稳；人服-稳健向上。
投资建议
跨境出海：1）安克创新：品牌出海龙头，储能、智能创新业务高增有望持续，高端化与 AI 转型持续推进，带动毛利 率提升或超预期，下半年低基数下业绩确定性强；公司股价受港股定价影响以及储能清晰扰动短期回调，当前配置价 值凸显。2）小商品城：受益 AI 跨境平台放量，叠加义支付结算规模突破，贸易服务收入弹性明确，关注进口监管改 革及人民币国际化等政策催化。
餐饮：预计餐饮行业整体经营水平持续优化，建议关注：海底捞、百胜中国、小菜园、蜜雪集团、古茗。 酒店：行业需求恢复波动下，建议关注锦江酒店。公司历史上积蓄势能，正积极推进提质增效改革释放效率。
黄金珠宝：当前板块呈现显著结构性分化，金价下跌带来一口价成本端优化，头部品牌凭借产品升级及设计价值验证， 业绩兑现有望超预期。推荐老铺黄金、潮宏基，盈利能力提升显著。
宏观
宏观
01
AI 有望在 8 月重新确立领先位置——七月政治局会议前瞻
02 下半年经济修复“四大看点”
03 全球缺电重塑能源投资框架
AI 有望在 8 月重新确立领 先位置
前瞻：7 月政治局会议临近
我们看到 7 月份继续战术轮动的可能性上升，原因是过去两天 A 股半导体/ 硬件板块已回调约 8-9%，而沪深 300 指数下跌了 3%。月底政治局会议前对 政策的猜测正在推动消费、房地产和基建股的仓位调整与空头回补，而券商 、保险和医疗保健板块看来将因强劲的 2 季度经营业绩和未来 2-3 周出炉的 预告而补涨。同时，个案反馈显示部分在岸客户开始怀疑是否会出现监管引 导的市场降温，原因是 20 多家 A 股 AI 上市公司在 6 月 30 日发布关于股价 潜在下行风险的提示公告。中国 AI 生态标的股 6 月份强势回归（MSCI 中国 指数/A 股 IT 板块上涨约 6%/20%），同时 6 月下旬 A 股换手率陡然升至 6% 以上。不过，我们认为这次的领涨面扩大将为期不长 - 我们认为中国 AI 生 态板块会在 8 月财报季重新确立领先位置，借助 2 季度业绩和下半年指引跑 赢大市。摩根大通中国 AI 生态首选股包括全球供应链中的中际旭创、胜宏 科技-H、长电科技-A 和潍柴动力-H 以及国产化概念股北方华创、中微公司- A、百度、智谱和天数智芯。我们仍对中国宏观标的采取精选个股的策略。 华润置地是我们青睐的中国 K 型复苏概念股，而腾讯当前股价对应的未来 12 个月市盈率比历史均值低 2 个标准差，在我们看来这为长期价值型基金逢 低增持提供了良机。
• 7 月向非 AI 板块战术轮动的可能性增大，但 AI 板块将因下半年每股收益 增长前景而闪耀。1）在 6 月份最后几个交易日 A 股换手率陡然升至 6%以 上以及包括寒武纪等龙头在内的 20 多家科技公司就近期股价急剧上涨发 布股票交易风险提示公告的情况下，投资者反馈显示市场开始反映监管针 对动量交易的潜在短期降温。2）随着 7 月政治局会议临近，虽然在岸投 资者的反馈表明国内对重大政策转变的预期有限，但该事件吸引了离岸投 资者的大量关注，叠加消费和房地产板块估值近期回落，有可能在会议召 开前用宏观标的股战术性建立多头仓位/空头回补。3）7 月初标志着 A 股 经营业绩/预告/盈利预警窗口的开启。基本面强劲但 2 季度股价表现疲软 的行业，尤其是非银行金融和医疗保健股，可能成为补涨候选板块。不过 ，政治局会议结束并在 8 月进入 2 季度业绩季后，我们预计中国 AI 生态 股的 2 季度盈利增速和管理层下半年指引将再次脱颖而出。在 MSCI 中国 指数一级行业中，IBES 一致预期显示 6 月期间，IT 板块的未来 12 个月每 股收益数值（增 4.1%，MSCI 中国指数为降 0.7%）和增速（上调 340 个基 点，MSCI 中国指数上调 20 个基点）的改善都是最大的。
• 互联网股仓位调整：基金赎回增加下行压力，部分个股遭高位卖空，回购 带来帮助。6 月份大幅回调后，我们看到了投资者打算抄底的初步迹象， 原因是出现了机构的中国互联网股仓位有多低的问题。我们的评估从以下 四点出发：1）根据 EPFR 股票晴雨表追踪的数据，离岸基金净流出，特别 是被动型基金，看来是 6 月份下行压力的主要来源，通信服务/可选消费净 流出 5.26/7.00 亿美元，中国互联网股的指数权重较大，难免承受压力。
2）最新公告显示，美国和欧洲主动型基金的高权重互联网/消费股仓位基本 保持稳定。3）6 月份南向资金流回归，年初迄今恒生科技指数成 分股平均持仓量增长了 1%。4）同时，卖空压力看来出现分化，美团和京 东的卖空率较高（比 2020 年以后均值高 1-1.5 个标准差） ，腾讯和阿里巴巴的则不高。5）6 月下半段，香港上市 公司的回购速度赶上了去年年初至同期的水平，这得益于腾讯等公司加速 实施回购计划。在此背景下，MSCI 中国指数目前较 2003 年以来的历史均 值低 0.5 个标准差，表明估值已下调，但主动基本面仓位调整尚未跌至全 面清仓预期所对应的水平。在部分互联网公司中，腾讯当前股价对应的估 值比历史均值低 2 个标准差，其他公司当前估值则高于历史均值减 1 个标 准差的水平。
• 源于中证金融的抛售压力会减轻。2026 年 1 季度中国证券金融股份有限公 司削减了多个行业的仓位，和我们交流的在岸投资者认为这可能已延续至 2 季度和下半年，其中金融业是受影响的主要行业之一。我们认为这样的 行动是对 2015 年稳定市场期间中证金融积累的老仓位的重组，并不意味 着随着该机构重新聚焦于核心任务，即证券拆借和流动性支持，中证金融 就其对中国股市的信心做出任何方向性建议。不过，我们确实注意到市场 不愿涉足受影响个股，和我们沟通的一些投资者指出他们更愿意等待中证 金融的抛售压力消失。我们估算中证金融 2 季度抛售了 69 只 A 股持仓的 大部分。在剩余持仓中，浦发银行、中信银行、平安保险、中国人寿、神 华、中国石化、中国交建和长城汽车可能继续面临一定的抛售压力，假设 中证金融在 2 季度卖出相当于各只股票总成交额 10%的股份，并继续以相 当于 2 季度日均成交额 10%的速度抛售（图 7）。
• 此前不受监管的外流资金的潜在回流将提振 A 股市场。对富图和老虎基金 等个人投资者使用的离岸经纪商收紧监管（我们估算受影响的客户资产为 2,400-3,500 亿元），再加上《证券时报》报道的 2,000-3,000 亿元跨境股票 相关总回报掉期（TRS）名义余额，可能带动最多 4,400-6,500 亿元资金转 回国内 A 股市场。该金额相当于 2026 年上半年 3,570 亿元新发行股票和在 岸平衡型基金的约 1.2-1.8 倍，并有助于抵消 2026 年上半年 A 股 ETF 净流 出的 1.6 万亿元。除了整体数据，我们认为回流资金集中进入半导体、AI 基础设施和进口替代等国内硬科技行业而非平均分布于整个市场的可能性 很大，原因是客户的不经意反馈表明此前在全球科技供应链中的参与度很 高。
• 我们的 MSCI 中国指数和沪深 300 指数 2026 年底基准情景目标点位仍为 100 点和 5,200 点。悲观情境目标点位为 80 点和 4,000 点，基于 13%和 24%的每股收益同比增速一致预期和具有全面支持性的流动性环境。我们 认为中国宏观标的股的战术性反弹可能性增大，例如在月底政治局会议前 受政策猜测影响的广义消费和房地产板块，以及非银行金融和医疗保健股 的补涨。不过，我们的核心主题仓位仍集中于长期结构性增长主题，包括 AI、能源安全和机器人。我们维持对整个互联网板块的中性立场，并仍在 选股方面有所选择。
下半年经济修复“四大看点”
市场高度关注“K 型”分化的同时，“再平衡”的力量也在悄然发生。在此基础上，我们 总结出下半年国内经济修复的“四大看点”，恰恰也是市场低估的宏观逻辑，供参考。
⚫ 利润：被低估的中下游供给出清与涨价线索。市场低估了供给出清对通胀的影响，前期高油价冲击石化链企业数量与就业，加速了供给 出清进程，已在令中下游 PPI 展现韧性。虽然油价已明显回落，但石化链中下游开工率、 库存、就业、企业数量仍在走弱，供给仍偏紧；此背景下，4 月以来石化链中下游 PPI 已 明显上行。6 月石油开采 PPI 同比明显回落 18.9 个百分点，中下游仅回落 0.9 个百分点。 历史上看，产量出清主导的中下游 PPI 韧性或持续半年至 1 年左右；未来产能增速下降 也会支撑远期通胀。2021 年-2022 年油价飙升过程中，即使后期油价回落，中下游 PPI 仍会走强，反映石化链中下游供给减少的额外影响；产能端也在边际减少，2025 年下半 年反内卷带动在建工程增速转负，按 1 年时滞，或传导至 2026 年下半年产能增速下行。 虽然上游大宗价格明显回落，但中下游价格韧性较强，导致通胀指标回落幅度有限，对中 下游利润的支撑或持续一段时间。在前期高油价的“长尾效应”影响下，中下游供给难以 快速恢复，叠加反内卷带动产能增速的下降，以及 AI 革命带来的 AI 通胀效应，未来中下 游价格对通胀的贡献或逐步上升，中下游 PPI 亦在传导核心商品 CPI，或共同支撑盈利。
⚫ 出口：被 AI 高景气“掩盖”的下游出口反转。AI 相关：直接拉动 AI 出口，间接拉动新兴国家需求。近年来市场持续低估出口景气，主 因 AI 趋势令发达国家进口相较经济景气出现“超额增长”；AI 产业趋势有望继续支持出 口，包括直接拉动 AI 产品出口走强，以及间接拉动新兴市场需求改善，也即“AI 红利-新 兴国家出口-新兴经济改善-内需释放-中国出口改善”的传导链条，该逻辑已演绎两年。 传统下游：关税导致美国进口周期后置，支撑我国消费品出口。除 AI 出口走强外，今年 消费品出口金额、出口价格均出现不同程度回升，中下游出口“剪刀差”也在反转；前期 关税令美国消费品进口明显低于自身消费，进口端实际库存已处历史低位。后续补库需求 或支撑美国消费品进口回升，按消费品库存周期规律，这一逻辑或持续演绎半年以上。
⚫ 投资：8 月后投资有望边际修复，部分地产领先指标企稳。固投：存量约束缓解，8 月后投资或边际修复。投资偏弱主因“四大扰动”：一季度化债 提速的滞后影响、2025 年二季度盈利走弱的滞后传导、项目前置形成的“透支效应”与 监管政策从严影响；领先指标显示，上述因素对投资的影响或持续至 7 月，8 月后有望边 际改善；6 月以来存量政策如专项债发行提速、“两重”资金拨付完毕也将形成支撑。 地产：部分领先指标改善，积压需求逐步释放。我国与海外地产调整经验不同，只有中国 居民出现大规模超额储蓄，一定程度反映积压的购房需求量级不容低估；部分领先指标在 企稳，一是房价跌至房东成本线后，供给减少开始支撑房价，部分城市租金回报率也调整 至高位；二是购房适龄人口增速低点在 2026 年，未来将逐步回升，与总人口走势分化。
⚫ 消费：可选消费或仍偏弱，大众服务消费复苏。可选消费：中期约束或仍压制消费潜力的释放。收入压力、需求透支问题、消费时间“腰 斩”仍是压制消费的中期约束，难以在短时间内根本性缓解，涨价也会抑制部分需求。企 业压降管理费用、财政缩减开支，影响“社会集团零售”（包含三公消费），拖累可选。 大众服务：“结构性”复苏有望继续。受中期约束相对较小的大众消费与服务消费持续改 善，6 月消费品 PMI 也边际回升。消费“结构性”复苏还表现在人口层面，后地产时代年 轻人消费潜力会被解放，城镇化、“少子化”等宏微观趋势也会强化服务需求。 总结：下半年经济非典型复苏可关注四大看点，也是目前市场可能存在低估的方向。1） 中下游涨价对利润的贡献存在韧性。2）美国进口周期后置或支撑未来两年消费品出口； 3）8 月后固投与地产景气或边际修复。4）大众消费、服务消费或“结构性复苏”。
全球缺电重塑能源投资框架
全球能源体系进入“电力主导”，但错配正在加剧；地缘扰动叠加夏季需求逻辑，对 于全球电力系统冲击可能比预期更大，有望重塑全球能源投资框架。
投资要点
全球能源体系进入“电力主导”，但错配正在加剧。我们认为电气化进程 持续推进，叠加人工智能带来的持续性高负荷需求以及气候变暖驱动的 极端高温，电力需求不再简单跟随经济增长，而是呈现出“基荷抬升+峰 值放大”的结构性特征，电力在终端能源消费中的占比持续提升，成为 承载几乎所有新增能源需求的核心载体。但电力系统的供给与投资体系 仍停留在旧范式之中，而传统可调电源在去碳压力下持续收缩，导致全 球电力系统脆弱性加剧。价格机制对供需的调节能力开始弱化，缺电不 是单一美国的问题，已经演变为全球电力系统难以忽视的重大风险。
地缘扰动能源供应叠加夏季电力需求逻辑，可能影响比预期更大。我们认为市场在当前只计量了地缘导致的能源供应问题，并未真正意识到叠 加全球电力需求旺季带来的风险。而全球气候变暖带来的夏季需求旺季 冲击已经使得 2025 年全球电力系统已经捉襟见肘。当前地缘导致的能 源供应稳定性下降，重要基荷能源天然气供给出现硬缺口，使得能源之 间的替代关系被迫强化，气转煤趋势逐步显现。全球能源体系已经从“供 需紧平衡”转向“供给不确定性主导”。一旦高温与高负荷叠加，任何边 际扰动都可能被放大为电力系统的实际约束，从而进一步推升电价波动 并加剧缺电风险。
全球缺电或重塑全球能源投资框架。我们认为，全球能源体系正在经历 一轮由“效率驱动”向“安全驱动”的系统性重构。以此对应各国的能源政 策可能从效率与环保向能源安全与稳定性让道；而对应全球电力投资逻辑的重构，未来的投资重点可能转向“系统能力扩张”以确保“保障系统 可靠性”，这一变化或将导致电网、储能及基荷电源相关资产获得系统 性重估；最后具备稳定出力能力的基荷电源，可能重新定义为“战略性 资源”，核能长期方向，天然气短中期新增主力，煤炭重回短中期能源 压舱石。
投资建议：从“效率驱动”到“安全驱动”，全球电力投资逻辑转向系统能 力扩张，看好基荷能源/电力电网/新型储能。1) 基荷电源。具备稳定出 力能力的基荷电源有望迎来系统性重定价与在估值，看好核电及其产业 链/燃气发电及其产业链/煤炭及火电等；2)电力电网。全球电网投资加 码与夏季缺电风险共振，新型电力基础设施投资有望加码，看好变压器 /高压开关/智能电网/AIDC 电源/电缆等；3)新型储能。从新能源配套升 级为电力安全资产，看好能源基地配储/工商业储能/户储。
一、地缘扰动能源供应叠加夏季电力需求逻辑，可能影响比预期更大
1. 2025 年夏季全球缺电反应出的全球电力系统已经难堪重负 我们的研究表明全球电力系统正在经历 AI+全球气候变暖带来的与传统完 全不一样的新兴的用电冲击，而全球电力系统投资无论是速度还是方向均 有错配。我们回顾 2025 年夏季，全球主要发达国家经济体再加上印度，均 出现了用电负荷飙涨，缺电甚至断电的情况，这其实已经表明在 2025 年夏 季需求高峰的时点，全球的电力系统已经呈现了难堪重负的情况。 那么即使不考虑天气因素，单纯通过一年时间各国的正常经济增长叠加 AI 的快速发展，用电的缺口大概率是在继续扩张的.
2. 厄尔尼诺的极端高温是今夏的可能情形，全球电力系统可能 面临更加严峻考验
我们认为，2026 年夏季的天气风险并非建立在极端假设之上，而是建立在 主要气象机构对 ENSO（太平洋海水冷暖交替的大周期）转向厄尔尼诺的概 率上修，以及 2023–24 年强厄尔尼诺已验证的全球冲击经验之上。若厄尔 尼诺在今年夏季形成，其影响将叠加过去十年全球温度中枢抬升，使北半 球夏季高温、干旱及电力峰值压力进一步放大。对于已经处在“AI 抬基荷、 气候抬峰值、供给端投资滞后”的电力系统而言，这意味着 2026 年夏季可 能成为比 2025 年更严峻的一轮压力测试。
我们通过研究认为，厄尔尼诺不是单一“升温事件”，而是会同时改变温度、 降水和水电/核电/火电冷却条件。对电力系统来说，它可能通过三条路径放 大压力：第一，高温推升空调负荷；第二，干旱压制水电出力；第三，河流 水温升高影响核电和火电冷却效率。2024 年的经验已经证明，厄尔尼诺在 全球变暖背景下会把“天气波动”转化为“电力系统压力”。
截至 4 月 24 日，全球气象组织（WMO）更新了对于 ENSO 的跟踪，报告的 标题就叫“厄尔尼诺形成的可能性在加强，” 2026 年 4 月初 ENSO 处于中性， 但赤道太平洋次表层热含量正在上升，多数动力和统计模型指向 2026 年北 半球夏季/秋季转向厄尔尼诺，部分模型显示 5–7 月即可能达到厄尔尼诺阈 值。日本气象厅 JMA 的判断更直接， 2026 年 4 月 10 日发布的 ENSO 展望 显示，2026 年 3 月 NINO.3 海温距平为+0.3°C，ENSO 中性仍在持续；但其模 型判断，春季形成厄尔尼诺的概率为 60%，到北半球夏季形成厄尔尼诺的概 率为 70%。
2023-2024 年两年厄尔尼诺刚过去不久，全球都对它带来的冲击仍心有余悸。 WMO 指出，2023–24 年厄尔尼诺是 1950 年以来峰值第五高的事件，Oceanic Niño Index 一度达到 2.0°C；2024 年全球平均气温达到较工业化前高 1.55±0.13°C，是 175 年观测史最热年份。
更重要的是，2024 年并不是“单纯全球平均温度高”，而是极端天气大范围 扩散。WMO 指出，2024 年每个月都接近或刷新历史同期高温纪录，东部北 美、北非、欧洲、南亚和东亚等地区年均温均异常偏高；北半球夏季热浪集 中影响东亚、东南欧、地中海、中东和美国西南部，3–5 月季风前期热浪还 影响东南亚、西非、萨赫勒、中美洲及印度北部。
降水与水资源端的冲击同样明显。2024 年，南部非洲、北部南美、亚马逊、 墨西哥西北部、加勒比部分地区和南欧/东南欧偏干；WMO 明确指出，南部 非洲干旱与厄尔尼诺条件相关，并对农业和水电生产造成显著影响。
3. 地缘扰动仍在，加大夏季需求旺季供给不确定性
截至 2026 年 5 月初，中东地缘冲突仍未完全解除，霍尔木兹海峡通航尚未 恢复至正常状态。霍尔木兹海峡是全球能源运输最核心的咽喉之一，正常情 况下约有全球 20%石油与 20%左右 LNG 贸易量经由该海峡运输。我们认为 地缘对于全球能源供给的影响已经超过 2 个月，在全球主要发达国家夏季 用电高峰即将来临之际，供给端的影响可能会加大对于电力需求旺季重要 能源波动幅度。
原油，正在从价格端传导到能源贸易和矿业供给成本及供应
我们认为，原油扰动是本轮全球能源供给不确定性的第一层传导，其直接 影响并不在发电替代，而在于通过船燃、柴油和运输成本，系统性抬升煤 炭、LNG 和矿业供给的边际成本。对于夏季用电高峰而言，这意味着能源市 场面对的不是单一燃料价格上涨，而是能源供给链条整体成本抬升且脆弱 性加大。尤其在澳洲高卡煤存在不同程度燃油依赖的背景下，若地缘扰动 持续，燃油成本与燃油可得性可能从“成本变量”升级为“供给变量”，进一步 加剧全球能源贸易市场的紧平衡。
截至 2026 年 4 月底，我们观察到中东冲突仍未完全平息，霍尔木兹海峡通 航恢复仍然不稳定。EIA 数据显示，2025 年经霍尔木兹海峡运输的石油+成 品油约为 2000 万桶/日，相当于全球石油及液体燃料消费的约 20%，同时约 占全球海运石油贸易的四分之一以上；此外，全球约五分之一 LNG 贸易也 经过该海峡，主要来自卡塔尔，全球的能源“咽喉”依然运输受限。
我们不过多讨论地缘对于原油的影响，因为原油并不直接发电，但原油是 全球能源贸易的成本锚；它一旦上行，会立刻传导到海运燃料、柴油、矿山 开采、港口物流和跨境运输，最终抬升煤炭、LNG 和金属矿产的边际供给成 本及最终的开采能力。
天然气，发达国家最主要的基荷电源，地缘导致的供给硬缺口及飙 升的价格
我们认为，相比原油，天然气是本轮地缘扰动中对夏季电力系统更直接、更 核心的冲击变量。原油主要通过运输和柴油成本抬升能源供给成本，而天 然气本身就是欧洲、日韩、中国台湾等地区的重要发电燃料。霍尔木兹海峡 影响全球约 20%的 LNG 贸易，卡塔尔两条 LNG 生产线受损导致约 1280 万 吨/年（占全球 LNG 贸易量 3%）产能退出 3–5 年，并可能推迟 North Field 扩产节奏，使此前市场期待的 2026–2028 年 LNG 供应宽松被明显后移。
从需求侧看，欧洲冬末库存降至 2022 年以来低位，夏季补库刚性较强；叠 加日本、韩国、中国台湾等夏季旺季的补库需求，可能拉动天然气价格明显 回升，同时供给的硬缺口可能导致进行能源的被迫“切换”。
截至 4 月底，霍尔木兹海峡对天然气的影响主要体现在卡塔尔 LNG 出口。 EIA 数据显示，全球约 20% LNG 贸易量经由霍尔木兹海峡运输，主要来自卡 塔尔；卡塔尔是全球最核心的 LNG 出口国之一，因此海峡通航不稳定会直 接影响亚洲和欧洲 LNG 现货市场。EIA 最新跟踪显示，截至 4 月 24 日当周， 欧洲 TTF LNG 期货价格较海峡关闭前上涨 35%至 14.80 美元/MMBtu，东亚 JKM 价格上涨 51%至 16.02 美元/MMBtu。
煤炭，短期清晰的能源切换，全球煤炭平衡表的大幅收缩导致价格 中枢可能确定性上移
我们认为即使仅考虑短期天然气供给硬缺口带动的日韩、中国台湾、欧洲 短期切换煤炭及印尼和美国的出口减量，对于全球动力煤海运贸易平衡表 的减量就已经超过 10%。而考虑夏季临近欧洲亚洲天然气价格重新上涨带 动的经济性切换，和夏季全球电力需求抬升，可能进一步加大全球动力煤 海运贸易平衡表的紧缺程度，全球煤价中枢也将出现确定性上涨。
二、全球缺电或重塑全球能源投资框架
我们认为，全球能源体系正在经历一轮由“效率驱动”向“安全驱动”的系统性 重构，其本质不是能源结构的线性调整，而是电力系统约束显性化之后，对 能源政策、投资逻辑与资产定价的全面重塑。以此对应各国的能源政策可能 从效率与环保向能源安全与稳定性让道；而对应全球电力投资逻辑的重构， 未来的投资重点可能转向“系统能力扩张”以确保“保障系统可靠性”，这一变 化或将导致电网、储能及基荷电源相关资产获得系统性重估；最后具备稳定 出力能力的基荷电源，可能重新定义为“战略性资源”，核能长期方向，天然 气短中期新增主力，煤炭重回短中期能源压舱石。
1. 能源政策让渡能源安全
我们认为在当前全球的能源形式下，日本、美国、欧洲等国能源政策在电力 约束显性化背景下显示出明显的系统性调整，或已经指出了未来全球各国 类似的调整方向，效率、环保给能源安全与稳定性让道。
从日本的角度分析，其正在系统性调整其能源结构。近年来日本逐步推进核 电重启，截至 2026 年已有超过 10 台核电机组恢复运行，同时政府明确将 核电占比目标由原先的 20%上调，并延长核电机组运行年限。此外，日本近 期放松了对低效率煤电机组利用率的限制（取消 50% cap），允许煤电在高 气价环境下提高出力以替代 LNG 发电。这一变化本质上意味着，日本已从 “去煤+去核”的双重约束，转向在能源安全框架下重新配置基荷电源。
美国也在出现类似趋势，受 AI 用电需求快速增长影响，美国电力系统对可 靠容量的需求显著上升。2025 年以来，美国多地延缓煤电退役，并在部分 区域实际重启煤电机组运行。同时，在天然气价格上行及燃机设备交付周期 延长的背景下，煤电作为“现有可调度容量”的价值明显提升。EIA 数据显示， 2025 年美国煤炭消费量出现约 12%以上的同比增长，为过去 16 年来首次大 幅回升。
欧洲虽然仍以能源转型为主线，但在实际运行中同样出现“安全优先”的调整。 2022 年俄乌冲突后，欧洲已经多次延长煤电与核电机组的运行周期，而在 当前天然气供给不确定性上升的背景下，部分国家重新讨论煤电作为备用 电源的战略价值。同时，欧洲对于天然气储备、电网互联及调峰能力的投入 显著增加，反映出其能源政策正在从单一去碳目标向“安全+低碳”双目标转 变。
而从更广泛的角度看，我们认为甚至印尼对煤炭出口的管控强化、本土优先 供给机制（DMO）收紧，本质上也是资源国从“出口导向”转向“能源安全导 向”的体现。
2. 全球电力投资逻辑重构：从发电扩张到系统能力扩张
我们认为过去的能源投资主要围绕“发电量扩张”展开，核心目标是以更低 成本或者是更清洁方式提供更多电量；但在当前电力系统约束变化下，投 资重点需要转向“系统能力扩张”以确保“保障系统可靠性”，这一变化或将导 致电网、储能及基荷电源相关资产获得系统性重估。
重新定价电网投资。IEA 在《Electricity 2026》指出，为满足 2030 年前电力 需求，全球年度电网投资需要从当前约 4000 亿美元提高约 50%，同时还要 扩张电网供应链和劳动力。如果今年夏季全球缺电兑现，可能直接导致各国 政府进一步提高电网、变压器、输电线路、配电自动化和区域互联投资优先 级。过去新能源项目的瓶颈是“有没有发电资源”，现在更核心的是“能不能 并网、能不能送出、能不能在高峰时段支撑负荷”。这可能会带来电网设备 订单的持续上修，尤其是变压器、高压开关、HVDC、配网自动化、电缆和 电力电子设备。
储能需求可能会从“新能源配套”升级为“电力安全资产”。 我们认为过去储 能更多被看作新能源消纳工具，而未来可能会更像电力系统的保险资产。公 用事业侧储能用于削峰、调频和容量支持；工商业储能用于降低峰时电价暴 露；户储则对应居民对电价波动、停电风险和能源安全的自我对冲。
备用电源和分布式可靠性资产会被继续重视。包括备用柴油/燃气机、SOFC、 微电网、UPS、户储、工商业储能和园区级能源系统。
3. 能源品的战略资源再审视：基荷电源的系统性重定价与再估 值
我们认为在电力系统约束逐步从“电量不足”转向“容量稀缺”的背景下，能源 品的定价逻辑正在发生根本变化。其中最核心的变化，并非某一类能源价 格的短期波动，而是具备稳定出力能力的基荷电源，正在被重新定义为“战 略性资源”，同时 AI 驱动的基荷需求使基荷电源价值长期化，而非周期性。
核能会被重新定价为低碳基荷资产。过去核电的争议主要在安全、成本和建 设周期，但在“AI 基荷+高温峰值+天然气供给不确定性”背景下，核电的价值 会从“低碳电源”进一步转向“高可靠低碳基荷”。 世界银行 2025 年也取消了 长期以来对核能融资的禁令，计划支持现有核电延寿及 SMR 发展。
天然气机组投资确定性及一致性加速，但上游制造业瓶颈及资源供给硬缺 口限制部分发展。从 LOCE 角度，先进循环燃机 CCGT 是经济性最强的基荷 能源，同时兼具相对的环保、灵活性。但我们认为上游的制造业瓶颈使得机 组的落地必然与预期产生一定的滞后性。同时全球 LNG 供给也受到卡塔尔 装置中期受损、新增产能延后等硬性影响，LNG 的能源安全成为部分依赖 LNG 进口国家不得不面对的长期问题，发展必然与此次地缘发生前的乐观 预期有所调整。
煤炭全球重新定价，短期重新成为能源压舱石，推动全球煤价中枢抬升。在 基荷电源核能新增缓慢、天然气上游制造业瓶颈及能源供应硬缺口、电网建 设周期约束的情况下，煤电是唯一同时具备规模、可调度性与燃料可储备能 力的电源，已有煤电资产的利用率、退役节奏和战略备用价值会被重新评估。 全球煤炭供给收缩周期下，需求反而抬升将有望推动全球煤价中枢上移。
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