高盛最新研报首次覆盖全模态AI领军者MiniMax（0100.HK），给予“中性”评级。报告明确指出，随着多模态技术与商业化的深度融合，公司已全面进入高速增长期，当前估值体系下风险收益相对平衡。市场普遍担忧：AI大模型研发成本极高，行业终将走向收并购，中国独立玩家能否在巨头碾压下存活？- 多模态能力构筑极高壁垒：从文本到音频、视频，旗下Hailuo 2.3等产品展现了极强的原生多模态融合能力。结论：底层架构的创新将带来更长远的视频生成进步，全模态布局是摆脱同质化竞争的唯一解。
- 出海战略兑现商业化飞轮：目前70%的收入源自海外，累计服务超2.12亿C端用户与13万B端企业。结论：摆脱内卷，全球化多渠道变现是支撑营收跨越式增长的基石。
- 极致的单位经济效益：仅300人的扁平化团队，叠加MoE架构及线性注意力机制，使推理成本降至同行的1/10，API毛利率高达69%。结论：降本增效的极简架构决定了AI下半场的生死存亡。
- 狂飙的模型迭代速度：M2.5发布距前代仅两月余，代码得分（80.2%）直逼Opus 4.6。结论：快速迭代与SOTA级别的超高性价比，是抢夺长尾市场份额的最锐利武器。
- Agent生态孕育第二曲线：M2.5代理成本已压缩至1美元/小时。结论：极低成本的Agent将极大推动数字劳动力普及，成为下一个现象级增长引擎。
01 | 模型战局终洗牌？独立玩家的生存密码
市场直觉：大模型是巨头的“钞能力”游戏，创业公司算力不足，终将面临被收编或淘汰的命运。证据链：MiniMax 2022-25E的预估训练成本仅需部署约3.3亿至4.2亿美元。通过MoE机制与高效运转的300人小队，成功压制了暴力美学的算力消耗。对照表：巨头冗余组织架构与不计成本的算力堆叠 vs MiniMax 扁平化极客团队的精细化算法调优。本质判断：决定AI模型战争胜负的不是绝对的显卡数量，而是单位算力产出的多模态商业价值与组织效率。02 | 弹性来源类：量价双驱，解析API的极致性价比
量端爆发：核心假设为全球市场份额的持续渗透，目标在2030E占据全球基础模型订阅及API收入份额的2.5%价端降维：主打极致性价比策略，其API定价仅为海外SOTA同类产品的约10%，形成降维打击结构优化：收入结构高度优质，约75%的API收入由壁垒更高的多模态模型贡献。若不成立会怎样：若在OpenRouter上的Token使用量份额未达预期，或国内外API实收折扣过大致使ARPU承压（受限于Talkie/Xingye等产品的商业化放缓），此高增长逻辑将被强力证伪。03 | 投入扩张类：烧钱何时休？解构多模态单位经济学
传统误判：高昂的研发投入等于无底洞，多模态模型的利润可见性遥遥无期。新框架箭头链：极高的前端研发投入 → 快速缩小与SOTA模型代差 → 斩获高流量并分摊固定成本 → 推理成本降至同行1/10 → API毛利润率转正（69%） → 规模效应显现。关键验证窗口：今年晚些时候即将发布的下一代3系列模型（M3）及Hailuo的重大更新，将是检验其技术突破能否维持高毛利运转的关键试金石。核心假设箭头链：底层原生多模态领先→推理成本降至同行10%以实现高性价比→撬动70%海外市场收入占比→锁定2029E确定性利润拐点。- 经常性年度收入 (ARR)：观测窗口至2027年第三季度（3Q27E），确认阈值是否突破10亿美元大关
- 全球基础模型收入市占率：观测窗口为2026-2030E，验证阈值为每年是否稳步净增0.3至0.7个百分点
- 调整后净亏损/利润率：观测窗口为2027E，核心观察净利润率是否收敛至预期的-40%（即亏损按期大幅收窄）
获得最新更新/原报告请扫码订阅获取
-------------------------------------------
关注产投Lab
获取最新行业、公司研究，投资机会，每日追踪各大投行最新投研结论
如需更多资讯，添加微信获取
+ 产投Lab（小红书同名）
