今天的内容有点多。
高盛也对五粮液进行了调研，时间方面较上篇大摩的更早，是在2025年12月3日深圳举行的投资者大会上面。高盛这篇是针对投资者大会的提炼，虽然大方向基本差不多，但明显更专业，信息量更多，具体来看下。
产品矩阵
总的原则就是，既然销量上不去，产品卖不动，那就根据当下消费者的偏好创造新的消费场景，开辟新的产品。
1. 产品和营销战略：为了提高第8代普五的销量，公司在2026年会首先在运动场景方面有新的尝试，例如在美国、加拿大、墨西哥跟FIFA World Cup合作推广；
2. 增加库存单元：
1）39度五粮液，成立专业销售团队进行区域性进攻；
2）1618重点放在商务等宴请，会在深圳增加70%-80%的专卖店。其中特别强调1618的零售数量因为短期政策影响，7月份下跌比例远大于70%，但通过公司的努力且有效营销再加上节日销售旺季，该比例在10月份又反弹超过100%（针对消费者给与每瓶开瓶扫码后30-100元的返利，而对零售终端，发放3 倍于平时的积分或返利。）
3）2025年8月29日推出的只通过线上销售的29度“一见倾心”，主要是以适中的价格迎合年轻和女性消费者。发布后的2个月产生了1.5亿的收入，45%的消费者年龄是在35岁以下（而这里面小瓶酒50%的消费群体是女性），同时还有 8 万人通过“一见倾心”产品扫码关注小程序注册成了会员。
关于“一见倾心”的数据：大摩统计的是2个月销售额（约2亿），而高盛统计的是确认的收入（1.5亿）。这里从会计的角度解释一下，确认收入的前提得满足履约义务和合同风险和报酬的转移，简单来说，销售收入一般小于或等于销售额。
3. 加强渠道转型：从传统经销商发货模式转向直接对接终端消费者，增加例如电商、直营和团购的比例。同时，要求传统的“一级经销商”不要只做批发，要主动去开发零售终端和企业大客户
1）推动“一级经销商”积极开发客户，同时让“二级经销商”退出行业；
2）与京东进行战略合作，除了通过系统测试评估出最终合理定价以外，另一方面希望借助此次战略合作提高2026年的线上销售数量。
4. 设立3家专门负责销售的公司：今年设立的3家销售公司是包含大规模的经销商，主要目的：
1）资源整合，控制和提高渠道健康度；
2）开发此前未触及的低线城市和经济发达的县级市；
3）专门对接大型企业、金融机构和政府团购；
4）建立了 14 家官方电商门店，直接与那些未获授权、乱价销售的网店竞争。
批发价格和动销趋势
1. 渠道盈利：这是12月18日经销商会议和2026年春节预收款政策讨论的重点。管理层对短期行业的恢复比较谨慎，也认为行业尚未见底，情况不容乐观，近期业绩就看春节期间销售情况。公司再三强调，只要经销商愿意配合，一定会提高渠道返利，维护经销商的利益。具体来说，公司会针对即将到来的春节旺季制定一个合理且详细的回款政策，同时密切监测库存情况。
2. 茅台价格下滑带来的影响：管理层提到五粮液（浓香）和茅台（酱香）的受众是有重叠但也有区分的，即便茅台跌价，也不会把五粮液的铁粉全部抢走。同时尽管飞天茅台因为之前的政策影响，价格大幅下跌，茅台作为价格‘天花板’的企稳，为五粮液筑起了心理底价。这对五粮液高端单品来说是一个非常好的机会，可以趁虚而入，去抢夺那些原本只认茅台的客户的 “心智”。
3. 五粮液的批发价趋势：五粮液的批发价从2021年的高峰时刻1000元/瓶下降到现在的800元/瓶，下降了20%。管理层认为继续下降的空间不大，且目前的价格会增加更多的消费需求。
这里管理层可能是指从商务宴请这个角度抢夺存量市场。我倒是觉得，以前买不起的或者不舍得喝的人，也不会因为五粮液便宜了200元就纷纷购入，毕竟消费也跟着降级了。
4. 1618的动销量：通过公司10月份的促销活动，1618的动销量增加了110%，同时稳定到了11月份，这相对于7、8、9月份分别下降的73%、4%和4%来说，效果显著。
关于动销量（sell through）：这里有个白酒行业的概念需要说明一下。白酒行业的销售模式是厂家把货卖给经销商，只要经销商打了钱，货出厂，卖方确认收入，这就是报表口径销售（sell-in），厂家可以“控制”的数据；而经销商把货卖给消费者的数量则是动销量（sell-through），这才是白酒公司真正关注的产品实际的销售量。
海外扩张
推出54个新产品后，公司在25年前9个月累计出口同比增长了23%。海外扩张作为十五五计划的关键举措之一，初步目标是在2030年底，实现50亿人民币的海外销售额。公司未来将聚焦产品差异化、品牌推广，借力中国美食的崛起，在不久的将来与中国餐厅和全球米其林星级餐厅合作。
可能你会觉得这50亿的销售额占比很低，但这个海外扩张之路如果走的好，比如高端餐饮路线，进入全球米其林餐厅，海外售价会远高于国内，就能对报表的净利润贡献和估值溢价（PE）带来实质性的提升。
总结：面对行业低迷、消费者偏好改变和不利政策的影响，公司其实已经在积极应对和调整了。这些调整需要一段时间才能带来效果，到时候再去年报里面复核。在面对这个普遍唱衰白酒行业的环境下，不要让市场情绪影响判断，也请多给这些优秀的白酒企业一些时间。
今天果断取关了一个关注一年多的专做医药和白酒板块投资的基金公众号，就因为博主说了一句我觉得没有任何意义的废话。我关注他是因为觉得他是白酒板块的专业人士，结果他今天针对白酒板块的回复却是“白酒里面只投茅台，其他不值一提”。
这句话确实也没啥错，但我敢说，大家都知道哪些是好公司，问题是作为普通投资者的我们，有没有那么多“子弹”。我要是手里动不动就是几个亿的资金，我难道不知道应该买茅台、英伟达、谷歌等优秀企业吗？
数据预测解读
1. 目标价133元如何得出？
投资者大会于2025年12月3日举行，当日收盘价为115.60，按照预测的2027的PE 20和EPS 7.15，以7.8%的投资回报率折现到2026年得出。133/115.60-1=15.1%，上涨空间15.1%。
2. 高盛 vs 大摩
两家估计的目标价差异不大，大摩更乐观一丢丢（138元），高盛（133元）。唯一的差别就是大摩用的DCF法，高盛用的PE法。
风险提示
下行风险：1）可能存在的消费税率增加；2）茅台产品带来的潜在威胁；3）高端酒公司竞争加剧（行业内卷）。
注：这都压根儿没有上行风险（潜在利好）提示了...而且行业老二看到的竞品威胁只有来自老大的，直接对比的都是茅台。
本文仅基于高盛研报进行逻辑拆解，不构成任何投资建议。
