【洞见研报】国投期货有色金属套利月报202606

一、铜市场套利机会

1、国内市场机会

6月内外铜价高位震荡，较长时间震荡在MA40日均线上方，美国精炼铜关税评估不确定、国内2606合约交割前现货信号坚挺以及精炼铜供应紧俏，持续支持高位铜价。不过月底，铜价跌势放大，内外盘快速跌破MA60日均线，一直以来较稳定的日均线多头组合，迅速转向，技术形态转弱。通胀预期下的货币紧缩约束升温，美元指数走强等常规范式，继续牵引贵金属跌势，在盘面相对位置上波及铜价。

中线看，铜交投重心的关键在基本面端是国内淡季中供求两端的相对强弱。一方面，6月下旬国内沪粤现货升贴水与社库走势有显著的淡季特点；另一方面，供应端，原生矿今年下调供应增速的风险依然较大，海外TC未触底，国内炼厂夏季检修排产约束大；同时，再生领域，税票与“统一大市场”背景下，供应速度与疲软价格下的惜售，长期施压再生链条，再生原料紧张。因此，夏季国内供求转向“两淡”，月度净进口，尤其出口量的减少将是引导国内铜供求的重要因素。5月海关数据已能看到单月出口的缩量 。

另外，情绪端，需要关注贵金属走势，金银价格的波动核心重回通胀预期主导的美联储货币政策节奏，美元指数、美债收益率直接影响贵金属走势。铜基本面扎实，现阶段易于震荡滞跌，但倘若金银更明显的继续回吐去年三四季度涨势，铜价的交投重心将有较大概率回到1月多数时间、中东开战前较低的震荡区间。

当下国内现货指标呈现一定淡季特点，铜价跌势扩大后，上海铜贴水幅度缩窄到几乎平水，广东延续小幅升水，精废价差再生端韧性强，7月基本面主要关注社库变动。6月底，期现基差与近月跨期期限几乎平水，近月合约间呈淡季正向市场结构。

2、跨市套利机会

二、铝市场套利机会

1、国内市场机会

6月铝价跟随有色板块回落。近期美国通胀走强，美联储加息预期强化，贝森特强调强美元倾向，此外美国推动伊朗等使用‌美元进行石油贸易结算‌强化美元体系，多重因素推动美元趋势性走强，全球风险资产普遍回落。

供应方面，国内电解铝运行产能缓慢抬升至4530万吨，产量同比维持3%左右增长，存在一定超产情况。需求方面，6月国内铝下游开工下降，内需偏弱但出口保持强势。海关数据显示，5月我国铝材出口54.9万吨，同比增长12.2%，环比增加1.4万吨；铝制品出口36.3万吨，同比增长17.2%，环比增加4.4万吨。铝锭社库大幅下降23.6万吨至116.5万吨，现货反馈回暖，华东、中原和华南现货贴水收窄至0元、-40元和-10元，华南铝棒加工费升至600元附近。6月国内表观消费强势，出口成为主要拉动，铝价回落下游备货需求较强。

总体来看，近期国内表观消费向好，社库去化顺畅，全球市场前景趋向短缺。但短期宏观主导方向，美联储加息预期压制风险资产表现，沪铝处于下行通道，继续展开23000元关键位置争夺。月差波动有限，结构维持正向，缺少交易机会。

2、跨市套利机会

中东减产产能超过300万吨后没有进一步变化，随着美伊达成谅解备忘录，供应恢复预期升温，中东积累的铝锭库存将逐步流出，LME0-3月差从历史高位回落至负值，LME库存下降0.8万吨至30.7万吨后续关注库存是否出现累库。

6月沪伦比大幅回升，内外价差快速收缩，短期反套逻辑延续，但海外短缺仍需依靠国内出口填补，内外价差回到战争前水平存在难度。

三、锌市场套利机会

1、国内市场机会

      6月高油价、沃什主导美联储等导致强势美元交投升温，锌价上方承压。但矿紧加剧，TC历史性低位，成本支撑走强；全球锌锭显性库存环比走高，锌锭供求矛盾有限，盘面方向性差。多头资金高位僵持，盘面外强内弱。

      展望7月，矿紧难改，需求淡季，炼厂开工对盘面扰动大，关注资金动向。1）加工费大幅走低，持续跟踪炼厂开工：国内部分炼厂6月已经面临亏损，但常规检修为主，国内锌锭产量处相对高位。7月SMM数据显示ZN50国产矿TC均价环比下调700元至-500元/吨，硫酸价格高位震荡，炼厂亏损较6月再扩大，随着亏损幅度加大、亏损时间拉长，国内炼厂减产抵抗的预期走升，沪锌难言深跌。2）消费分化，有韧性、缺增量：7月受国内高位多雨天气影响，内需偏弱看待，传统制造业、地产、基建投资下滑，但AI提振的电力、数据中心等需求维持韧性；锌价外强内弱，国内终端商品性价比高，在海外产业链重构、电力需求激增的当下，出口预计仍维持强劲。消费预期偏中性，对价格影响相对有限。3）期现曲线偏平：6月SMM锌社库环增1.43万吨至27.52万吨，LME锌库存环增1万吨至12.3万吨，锌锭供求矛盾有限，沪锌延续正向市场结构，但是随着矿端紧缺不断加剧，近月获较强支撑，盘面月差有限，7月“矿紧锭松”有望持续，期现曲线偏平看待。4）资金高位僵持，跟踪仓量变化：6月宏观上围绕美伊谈判、沃什鹰派展开交投，基本面“矿紧锭松”，市场多空并存，期权降波，资金多空僵持，仍等待矛盾发酵中，关注到LME锌投资基金多头持仓处2019年以来最高位，强势美元背景下，警惕外盘多头止盈带来的下行压力。

      综合来看，7月“矿紧锭松”，炼厂利润大幅压缩后，成本端支撑走强。消费呈现内需新旧动能需求分化，内外需分化，整体有韧性缺增量，沪锌高位震荡看待，不宜空配，价格区间2.35-2.55万元/吨；期限曲线偏平，跨期套利不推荐。

2、跨市市场机会

      6月内外盘齐累库，比价不利于进口矿补入，国内矿紧缺加剧，基本面延续外强内弱，锌锭现货进口亏损再次突破4000元/吨整数关。锌锭进口窗口关闭，贸易商执行前期长单为主，预计6月进口量环比再降；出口利润不足，难以刺激国内锌锭流出海外，内外价差不收反扩。7月，海外硫酸价格大幅高于国内报价，国内炼厂亏损面积扩大，内外价差进一步走扩空间有限，预计沪伦比低位震荡，侧重跨市正套策略落袋为安。

四、镍市场套利机会

1、镍与不锈钢套利机会

      6月镍价大幅杀跌，系统风偏收缩压制基本金属表现，镍价表现明显弱于其他有色金属，连续下破多个整数关口，月末价格回到13万元之下。伦镍走势类似，6月LME镍价一路杀跌，价格重心从19000美元跌至17000美元之下。人民币汇率区间波动，美元大幅走高，外盘镍表现稍弱于内盘。现货来看，价格下跌后，现货升水总体继续下压，过剩压力并未随着价格下降而缓解，金川升水稳定在1000到1500元之间，进口镍贴水350元，电积镍报价贴水150元。库存来看，纯镍过剩严重，不锈钢库存去库顺利。纯镍库存持续增加到近三年最高的12.9万吨，不锈钢库存逐步企稳在93万吨。

      印尼政府延缓对矿业公司上调特许权使用费，并对包括煤炭在内的某些矿产征收出口税。印尼政府对矿业收紧态度缓解导致镍上游支撑明显弱化。菲律宾Zambales及北部吕宋产区本周正式进入雨季，持续降雨导致矿山道路条件恶化，出货节奏明显受阻，近期该产区外运量相对偏低。但天气扰动对价格的支撑效应十分有限，买方心态未见明显改变。成本端，国际油价回落，贸易商普遍期待CIF印尼及CIF中国航线运费将有所回落，但当前尚未见实质性松动。中印两地冶炼厂库存双双高位，短期补货意愿偏弱，买方主导市场格局未变，成交清淡。品位10-12%的高镍生铁报1151元/镍点。

      六月美联储会议给出偏鹰指引，美元强势，市场情绪逐步走向悲观。宏观主导盘面走势、终端采购趋于谨慎。受钢厂挺价、供给边际收缩支撑，现货价格小幅抬升、波动有限，期现分化特征显著。现货成交与期货盘面高度联动，阶段性分化明显。供给端形成较强现货支撑，钢厂挺价意愿坚定，叠加月内检修减产落地、部分钢厂复产推迟，行业供给边际收紧，托底现货小幅上行且波动可控。

2、套利思路

      镍铁支撑有限，宏观预期变化打压价格重心，不锈钢利润总体支持偏高开工率。国内纯镍库存继续攀升，现货冗余仍将长期持续。由于国内产量持续提升，叠加交割品扩容，对海外纯镍需求强度一般。进出口主要考虑汇率变动，美元重回强势令人民币汇率判断难度提升。沪镍市场contango结构偏平缓，预期供应增加，不锈钢增产可能提升对纯镍的需求。短期关注不锈钢冶炼利润修复后的增产，纯镍补库速度或边际放缓。

五、铅市场套利机会

1、国内市场机会

      6月进口铅锭大量补入国内市场，叠加检修炼厂陆续复产，铅供应端压力加大，沪铅增仓下探万六整数关，空头止盈带动反弹，但价格重心较5月整体下移。月内受铅锭贸易流影响，铅现货进口窗口一度关闭后再打开，跨市反套资金阶段性止盈后再次入场痕迹明显。

      展望7月，进口端压力不减，铅反弹动能仍偏弱，低价考验炼厂成本。1）铅进口窗口继续打开，过剩持续压制盘面：海关数据，5月精炼铅总进口4.6万吨，同比增4.1万吨，1-5月精炼铅累计进口量高达18.1万吨，同比增15.6万吨。 6月虽然铅进口窗口阶段性关闭，但月末进口窗口再次打开，在长单执行的背景下，铅锭进口预计环比略降，海外铅元素持续补充至国内市场，仍将继续压制盘面。2）原、再生铅炼厂利润分化，成本支撑略走强：原生铅炼厂依托副产品收益，利润整体较好，成为压制盘面的核心力量。6月白银价格大幅转跌，国内硫酸价格高位滞涨，7月SMM数据显示，PB50国产TC均价环降50元至150元/金属吨，PB60进口TC环降10美元至-155美元/干吨，原生铅炼厂综合成本线上移；再生铅炼厂持续亏损，艰难维持30%左右低开工，精废价差-25~25元/吨窄幅运行，万六一线炼厂惜售情绪明显，对沪铅形成强支撑。 3）需求预期仍偏弱：受铅价外弱内强、中东局势动荡、海外部分国家反倾销政策影响，5月起动型铅酸蓄电池出口同比下滑5.55%,其他类型铅酸蓄电池出口回暖，同比增6.7%，但1-5月电池总出口量仍录得8.86%的同比降幅。国内电池企业海外建厂背景下，铅酸蓄电池出口更依赖性价比，需要国内更低铅价配合。国内锂电池替代持续，钠电池替代隐忧升温，电动二轮车和汽车领域需求偏弱，7月消费端仍缺乏增量预期。

      总体而言，7月进口端压力不减，炼厂成本托底铅价，消费缺乏增量预期，沪铅仍以震荡磨底看待，价格区间1.6-1.65万元/吨。弱现实拖累下，盘面维持正向市场，远端基本面修复预期有限，跨期套利暂不推荐。

2、跨市市场机会

      6月受海外铅锭大量流入国内市场影响，内外价差快速收敛，进口窗口一度关闭，随后海外更弱的基本面影响，进口窗口再次打开，跨市反套资金阶段性止盈后二次入场痕迹重。LME铅库存6月环降1.66万吨至29.7万吨，整体仍偏高，过剩依旧主导外盘。SMM铅社库环降0.09万吨至6.75万吨，再生铅炼厂减产抵抗，叠加铅价低位刺激下游采买，铅社库淡季并未出现大幅累库，基本面仍呈外弱内强。跟踪资金发现，LME铅投资基金空头逢低大量止盈后，择高位二次入场， LME铅投资基金月底仍处于净空持仓状态下。7月基本面外弱内强难以改变，维持进口窗口关闭后的跨市反套参与仍是大方向。