研报机构：花旗银行
研报时间：2026年5月8日
研报名称： CoreWeave (CRWV.O) 1Q26 管理层电话会议纪要 翻译文
拓展-1 2026年5月7日盘后CoreWeave发布了一季报，核心数据如下：
拓展-2 4月有科普过新云厂商的研报，这里在简单总结下coreweave的经营模式：CoreWeave 本质上是AI时代的GPU云算力租赁公司，它不是自己做模型，也不是自己做芯片。而是大量采购 NVIDIA GPU，搭建 AI 数据中心，然后把 GPU 算力租给：OpenAI/微软/AI创业公司/企业客户,类似：“AI时代的 GPU 房东”。与之业务模式相似的还有NBIS。
大摩研报：《CoreWeave VS Nebius AI 新云厂商对比》翻译及核心信息分析
花旗总结了Coreweave的财报后管理层电话会，作为 AI 基础设施领域的领军企业，CoreWeave 在 1Q26 展现了强劲的增长确定性，尤其是在英伟达（NVDA）合同落地及未来收入可见度方面表现亮眼，研报翻译及很核心内容提炼如下：
一、 业绩亮点：英伟达合同与积压订单
1.Backlog 与 RPO 的良性互动：本季度 Backlog（订单储备） 与剩余履约义务（RPO）之间的差异缩小，主要归因于英伟达（NVDA）相关合同的变动 。
2.产能转让：有客户意向承接英伟达协议中的大部分产能并已接管合同 。目前仅在第6年后期仍留有少量剩余产能，这也是两者间微小差异的来源 。
拓展-3 CoreWeave 本季度 Backlog（订单储备）与 RPO（剩余履约义务）之间的差距缩小，核心原因是：原本公司通过与 NVIDIA 签订的长期 GPU 容量协议中，有一部分未来算力原先只是“预留容量”或潜在订单，因此只能计入更宽泛的 Backlog；但本季度有大型客户直接接手了其中大部分 GPU 容量并正式签约，导致这些原本偏“潜在”的订单转化成了更确定、可确认的未来履约收入（RPO），因此 Backlog 开始向 RPO 收敛。这实际上是非常强的利好信号，因为它说明 AI 行业对高端 GPU 算力的需求已经从“可能会买”进入“提前数年锁产能”的阶段，甚至连第6年后半段的 GPU 容量都只剩少量可用，本质反映的是全球 AI 基础设施已经进入长期供不应求的状态。
二、 FY27 展望：确定性与天花板
1. 2027 财年末年化经常性收入 ARR，超 75% 已锁定在签约合同中，即便不考虑后续续约，收入确定性极强；
2.支撑 2027 年末 ARR 目标的算力容量已全部敲定，无需新增租赁即可达成退出口径ARR； 3.若算力满负荷利用，2027 年末 ARR 上限高于 300 亿美元、低于 400 亿美元； 4.当前行业整体算力极度紧缺，公司可上调 2026 财年指引的空间有限； 5.管理层否认利润、业绩被刻意延后，盈利表现完全符合内部预期。
三、利润率节奏
1.利润逐季抬升：2Q→3Q 利润率升至中高个位数；4Q 进一步扩至两位数区间； 2.2026 年下半年调整后营业利润增速 将显著快于收入增速，盈利弹性释放。
四、单兆瓦 ARPU 持续提升
每兆瓦年化收入（ARR/MW）将继续上行，两大核心逻辑：
1、电力等增量成本占基础收入的比例持续下降；2、新一代 GPU 单兆瓦创收能力更高。
五、 产品与需求：CRWV Omni
CRWV 推出的 Omni 产品 面向主权级大客户（希望自建私有基础设施的政府 / 大型机构）；产品首发认购超额募资，但目前这部分业务尚未并入公司财务预测模型。
拓展-4 CoreWeave 推出的 Omni，本质上不是普通 GPU 云租赁产品，而是面向政府、主权基金、大型金融机构等“主权级客户”的私有化 AI 基础设施方案，即客户希望拥有自己独立可控的 AI 数据中心、GPU 集群和算力系统，但由 CoreWeave 负责建设和运维；这类需求的核心背景是全球越来越多国家和大型机构开始把 AI 视为类似电力、通信、半导体一样的战略基础设施，不愿完全依赖 Microsoft、Amazon 或 Google 的公共云。管理层透露 Omni 首次推出就出现“超额认购”，说明市场需求已经超过当前供给，但由于很多项目还处于早期签约、建设或交付阶段，因此公司暂时还没有把这部分收入计入正式财务预测，这意味着 Omni 未来可能成为 CoreWeave 一个尚未被市场完全计价的新增长期增长引擎。
六、资本开支、定价与成本结构：
1.资本开支先于收入确认，叠加硬件涨价，虽然收入和利润率按比例爬坡，但资本开支压力会先行体现； 2.2026 年末 —2027 财年上线的新增算力，定价更高，贡献毛利率仍维持 25% 左右； 3.CoreWeave 不直接向内存厂商采购，而是通过戴尔等 OEM 厂商整机打包采购；与 OEM 锁定长期固定报价，由厂商承担内存价格波动风险。
七、合同续约规则
1.2026 年仅有少量多年合同到期续约，占整体待执行订单比例很低，影响有限； 2.客户拥有续约选择权，但 CoreWeave不能随意涨价，价格被限定在约定区间内； 3.后续续约大概率是混合模式：部分存量算力转为按需订阅、部分重新签订长期合约； 管理层预判：未来续约留存比例会高于重新分配流失比例。
八. 估值逻辑
花旗通过折现 2026–2029 年收入与盈利测算，给出目标价 155 美元； 对标软件行业成长与盈利估值回归，因客户集中度高、负债偏高，对估值倍数打 8 折； 目标价对应 2027 财年 企业价值 / 收入约 2.5 倍。
九. 风险提示
上行风险：
碎碎念：
作为AI算力的“二房东”，CoreWeave 最硬的核心竞争力其实不是有多少卡，而是它对英伟达稀缺产能的掌控力和极高的订单确定性，75%的远期收入已经揣在兜里，这种确定性在当下的宏观环境下确实少见，也说明AI的狂热浪潮仍在进行中。
以上内容基于 Citi Research 研报分析，不构成投资建议。
