香港楼市自2025年3月低点已反弹约8%，进入早期复苏阶段，港股开发商股价平均上涨65%，而内地开发商同期下跌约17%。这种背离，正是这份研报想要讨论的核心：沪深何时跟上，谁会最先受益？
港楼复苏，内地迟滞，估值剪刀差创历史极值
上海和深圳分别从峰值下跌39%和41%，远超香港的28%跌幅，但截至今年1月，两城仅从低点小幅反弹1%。这种更深的调整，却没有换来更低的估值——恰恰相反，内地强势国企开发商目前平均以0.5倍2026年预期市净率交易，对应的净资产收益率仅5%，与香港同类企业几乎持平（0.5倍市净率、3% ROE），但内地开发商历史上因更高的资产周转速度和开发敞口理应享受估值溢价。历史数据显示，港楼价格早期复苏阶段，港股开发商市净率扩张0.1至0.3倍，内地开发商则可扩张0.2至1.0倍。
沪深基本面驱动因素与香港正在趋同
研报从人口、收入、可负担性、供给四个维度逐一比较：
人口流入方面，深圳2018年至2024年净迁入规模与香港相当，上海虽略慢，但户籍政策近年持续放松，2023至2024年人才落户批准数量较2018至2020年水平翻了四倍以上，本地户籍人口占比也在持续提升，这意味着更稳定的自住购房需求。
收入结构方面，沪深高附加值的科技和金融行业合计贡献当地GDP约30%，上海已将人工智能、集成电路和生物科技列为战略新兴产业，2025年相关产值占全市工业总量45%；深圳战略新兴产业GDP贡献达43%。这种产业结构与香港高度相似，意味着收入成长动力相近。
可负担性方面，沪深的房价收入比和月供收入比仍弱于香港——主要因为内地住宅户均面积约是香港的两倍以上，压低了香港的名义房价负担。同时，目前沪深首套房贷利率已降至历史低点，与租金收益率之差（即持有成本）虽仍为负值，但已是十年来最窄水平，而香港此时已转为正持有成本，是两地分化的主要变量。
供给方面，沪深一手房库存月份与香港相近甚至更低；二手房挂牌量也在2025年下半年开始回落。更长期来看，沪深住房供给比（住房套数/家庭数量）分别仅为0.8倍和0.6倍，远低于香港的1.1倍，上行空间显著。
股市财富效应：历史联动已断档，未来或重连
研报特别指出，在2024年9月之前的历次股市上行周期中，沪深房价与A股走势高度正相关（相关系数在0.68至0.97之间）。但自2024年9月A股反弹以来，这一联动出现异常断裂——股市走高，房价依然疲软。分析认为，若A股涨势延续，财富效应有望重新激活购房需求，带动两城房价补涨。
强势国企正在成为沪深市场的主导者
2024至2025年，研报覆盖的六家强势国有开发商在沪深两城土地出让中分别按价值/体量占据了60%/50%的份额，而2025年其合约销售市占率仍仅约20%至30%，意味着市场份额仍有扩张空间。这些企业在沪深核心地段拿地的均价，几乎是市场整体均价的两倍，在高端市场已具备定价优势。与此同时，自2024年起这些企业明显提升拿地效率，现金利润率和净资产收益率均在改善。
价格预测与个股建议
研报将沪深两城从2025年底至2028年底的累计房价涨幅预测为15%（约年均5%），这一假设带动相关开发商2028年核心利润平均上调5%，2026年末NAV及12个月目标价均上调约2%。
具体评级方面，维持对华润置地、建发国际、华海外（即中国海外发展）和绿城中国的买入评级，主要理由是这四家在沪深的土地储备和可售资源占比最高，同时其拿地效率改善逻辑较为清晰；对招商蛇口和保利发展维持中性评级；对世茂、金地、越秀和万科则维持卖出评级，核心担忧是流动性管理压力较大、遗留库存消化周期偏长。
华润置地对标新鸿基：估值重估潜力突出
研报专门以华润置地与新鸿基地产做对比案例。华润置地过去十年将商业购物中心从约20个扩张至约100个，投资物业收入贡献上升至约35%，运营利润率提升至约70%；资产负债表上，现金/短期债务覆盖倍数为2.3倍，高于新鸿基的1.2倍。目前两者均以0.6倍市净率交易，但华润置地对应8% ROE，股息率约5%，估值性价比优于新鸿基的4% ROE和3%股息率，且在沪深楼市稳定后存在明显的估值修复空间。
上海高端住宅市场的信号也值得关注：2025年上海单价5000万元人民币以上超豪华新房成交超过900套，同比增长57%，是2021年水平的三倍以上；深圳豪宅市场则以90后科技从业者为主要购买群体，约90%的购入动机为自住而非投资，反映出新一轮需求结构更为扎实。
（本文据高盛全球投资研究部2026年4月9日发布的中国地产行业报告整理，不构成投资建议。）
