摩根士丹利&小摩研报深度解析:全球半导体设备与AI供应链的“春季躁动”与长效逻辑

在全球半导体的宏大叙事中，2026年正成为一个微妙的转折点。当市场仍在纠结于短期波动时，顶级投行的最新研报已经为我们勾勒出了一幅清晰的产业图谱：从全球存储芯片的复苏，到AI供应链的重构，再到中国半导体设备（WFE）的逆势上场。

这不仅是一场技术的竞赛，更是一次资本效率与地缘战略的深度博弈。

全球存储与半导体设备：复苏并非坦途，但方向已定

摩根士丹利的分析指出，2026年全球半导体设备的展望高度依赖于“无尘室空间”的扩张以及先进封装技术的增长。存储市场正经历从价格周期向容量周期的跨越。

存储合同价格的剪刀差：DRAM合同价格的同比变动与存储公司的市净率（P/B）之间存在显著的正相关性。随着全球半导体销售额与韩国半导体出口数据的共振，存储行业的估值中枢正在抬升。

细分领域的极化表现：在过去的一年中，存储和基板（Substrates）领域表现出极强的爆发力，YTD回报分别达到了241%和164% 。相比之下，PC、手机等传统硬件半导体的表现则相对平庸，甚至出现了负增长。

关键工艺的垄断格局：在半导体制造的每一个关键环节，寡头效应依然显著。应用材料（AMAT）在PVD领域占据80%的市场份额，而ASML在光刻机领域则维持着90%以上的绝对统治力。

中国半导体设备：回调即是布局，订单背后的增长确定性

J.P. Morgan的研究报告针对近期中国WFE板块的回调给出了明确定义：这是一个“逢低买入”的机会。北方华创（NAURA）和中微公司（AMEC）虽然在过去两周跑输了大盘，但这更多是受全球避险情绪影响，而非基本面转弱。

进口数据超预期：2025年中国WFE进口额达到创纪录的347亿美元，增长3%，远好于年初市场预期的20%下滑。这被视为国内WFE需求的领先指标，预示着未来3-6个月的本土需求将持续释放。

全球巨头的“中国依赖症”：尽管存在限制，但全球巨头对中国市场的依赖依然真实。Lam Research在2025年4月至12月期间，中国区销售额录得了35%的同比强劲增长。这种从底部反弹的趋势，不仅是存储需求的拉动，更多来自于先进逻辑芯片产能的扩张。

积压订单的“预期差”：国内领先供应商预计2026年订单积压增长为20-30% 。虽然增速低于2025年，但考虑到先进逻辑芯片（为本土AI芯片生产）的加速建设以及国产化率的实质性提升，这一指引存在上调空间。

在AI的大框架下，供应链的价值分布正在发生深刻变化。

先进封装成为胜负手：AI芯片的性能提升已不再仅仅依赖于先进制程的缩小，HBM（高带宽存储）和先进封装（Advanced Packaging）正成为新的瓶颈和利润中心。

国产化率的非线性提升：J.P. Morgan指出，无论是在先进工艺还是成熟工艺节点，新设立晶圆厂的国产设备化率都在显著提高。对于北方华创这类平台型公司，这种市场份额的挤占是长期估值重塑的核心驱动力。

从估值角度看，全球WFE巨头的市盈率（PE）多处于10年均值加1-2个标准差以上的水平。市场已经在为未来的资本开支定价。

性价比的博弈：北方华创2026年的预测PE为32.5倍，而其2025-2027年的净利润复合增长率（CAGR）预期高达40% 。相比之下，ASML和应用材料的盈利复合增速预期仅为23%和9% 。

投资建议：在AI和半导体设备这一黄金赛道上，市场的每一次风险厌恶（Risk-off）引发的回调，都是对长期确定性的一次重新定价。

产业逻辑的深度研判，不在于跟随波动的喧哗，而在于看清周期交替时的那抹亮色。2026年，半导体设备的“长坡厚雪”依然是中国科技投资无法绕开的核心叙事。