灯塔研报 | LITE-244期 海致科技-打新推荐指数:4星

海致科技（Haizhi Technology）是国内领先的企业级认知智能基础设施提供商。

公司通过自研高性能分布式图数据库 AtlasGraph，结合大语言模型，构建了独特的“图模融合”技术架构。

业务拆解：

1.AtlasGraph 图数据库：底层支撑引擎，曾打破 LDBC 世界纪录，是处理复杂关联数据的核心。

2. Atlas 智能体 (Agent)：高增长引擎，将知识图谱的确定性与大模型的推理能力结合，实现低幻觉、可溯源的 AI 应用。

3. 图谱解决方案：聚焦金融风控、能源管理及政务治理等垂直场景。

价值链定位

处于 AI 产业链中游的应用使能层。其价值在于将通用的模型能力转化为行业可用的决策能力。虽然拥有硬核技术，但在商业生态中仍受制于大型政企客户的长验收周期。

财务洞察：

1. 回款压力剧增：2025Q3应收账款周转天数暴增至234天，显示出收入增长的“高质量假象”。本质上公司是在通过牺牲现金流来维持营收增长，这种“重资产运行”模式在紧缩周期下极度危险。

2. 杠杆风险与 Non-GAAP 零信任：资产负债率爆表主因是应计可赎回负债。我们对公司经调整后的微利保持零信任，因其剔除了大量股份支付及估值变动，掩盖了公司依然依赖外部融资维持营运的本质。

1. 一句话定性及生意本质

海致科技是一家 “在重交付泥潭中仰望 AI Agent 星空”的硬科技公司。

通过 AtlasGraph 锁死底层架构，通过高单价的 Agent 订阅和解决方案获取溢价。其生意本质是 “信任代理”——在不确定的大模型时代，为金融、政务客户提供可解释、可审计的 AI 推理结果。

护城河评级：⭐⭐⭐⭐ (4星)

图数据库的性能壁垒（LDBC纪录）与金融/公安场景的深厚 Know-how 构成了极高的准入成本。一旦 Agent 切入核心风控流，替换成本巨大。

发行资料

2. 行业概况

赛道贝塔分析

AI Agent 与图模融合 RAG 是当前 B 端落地的唯一确定性路径。中国产业级 AI 智能体市场预计 CAGR 达 71.3%。海致卡位的“除幻”市场虽然处于早期，但随着企业从“尝试模型”转向“应用落地”，这种基础设施属性的工具将迎来爆发增长。

竞品比较：

3.深度洞察汇总

· Agent 业务收入占比从 2.4% 飙升至 17.2%，边际成本正在递减，平台化转型初具雏形。

· 公司处于“纸面盈利改善，血液几近枯竭”的状态。毛利率随 Agent 业务占比提升而优化，但应收账款周转天数（234天）与 OCF 持续失血显示其极度依赖大 B/G 端客户，缺乏议价权。

· 海致必须通过 IPO 完成从“财务危机公司”向“行业标准制定者”的惊险跳跃。只要能活下去，技术壁垒将转化为规模效应。

关键风险：

1. 若 2026 年宏观预算持续收紧导致回款进一步恶化，公司将面临现金流断裂。

2. 若发行价缺乏安全边际，存在破发及流动性匮乏风险。

4. 估值评判

发行市值不超过112亿港币，估值体现稀缺性。

· 基本面维度：技术资产极具吸引力，是稀缺的图计算标的；但财务体质极度虚弱，属于“高 beta、高风险”资产。

· 非基本面维度：AI除幻第一股，Pre-IPO 股东背景强大，上市后具备较强的市值维护动力，但短期流动性溢价受港股大环境压制。

终极星级评级：⭐⭐⭐⭐ (4星 - 积极申购)

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