投行罗斯柴尔德旗下机构Redburn近期发布的一份深度报告，认为市场对甲骨文价值存在严重高估。\n核心观点：你买的是“科技股”，但它做的是“金融生意”\n \n投资者普遍认为，甲骨文为OpenAI提供算力服务，是在复制亚马逊AWS、微软Azure的“Cloud 1.0”成功之路——前期投入巨大，后期通过技术和服务叠加，获得极高的利润率和运营杠杆。但这完全是两码事。\n甲骨文与OpenAI的合作模式，本质上是一种“资产负债表即服务”。甲骨文的角色更像一个“金融服务商”或“设备租赁商”，而非技术驱动的“云服务商”。\n传统云 (AWS/Azure): 像一个技术实力雄厚的“超级物业”，不仅提供场地（IaaS），还提供精装修、智能家居、管家服务（PaaS/SaaS），并通过提高资源利用率，让利润滚雪球式增长。\n甲骨文模式: 更像一个“二房东”，从数据中心厂商那里长期租来场地，再转租给单一的大客户OpenAI。合同价格和大部分成本基本是锁定的，赚的是一笔有限的、固定的“利差”。所有因技术优化、利用率提升带来的额外好处，都归属于OpenAI，与甲骨文无关。\n这种商业模式，决定了它无法拥有传统云计算那样诱人的高利润弹性和高估值倍数。\n \n微薄的利润：定价无优势，成本藏劣势\n在定价端，甲骨文提供给OpenAI的GPU实际成交价约为$3.42/小时，这个价格并无明显竞争力。\n在成本端，甲骨文更没有所谓的“护城河”。\n硬件成本： GPU大家都是从英伟达那里买，价格透明，没优势。\n租赁成本： 甲骨文采用“轻资产”模式，租赁而非自建数据中心。这虽然避免了前期巨额投入，但长期看，等于要持续向数据中心厂商支付“过路费”，实际上是一种成本劣势。\n在这样的成本结构下，OCI业务的毛利率可能只有29%左右。随着这块低毛利业务在总收入中占比飙升，甲骨文的整体毛利率将从现在的70%+，一路下滑至45%的水平，远低于市场预期。\n \n更重要的是，甲骨文还面临着被市场忽视的重大风险：\n期限错配： 与数据中心厂商签下长达10-16年的租赁合同，但与OpenAI的合同期限仅5年左右，一旦OpenAI不再续约，甲骨文将背上沉重的资产包袱。\n \n#行业报告 #行业研究#甲骨文 #oracle #openai #英伟达 #美股 #美股投资
