距离腾讯正式发布二季报还有一段时间，市场各类机构前瞻测算已陆续出炉。今天我们就结合中金公司、高盛两家旗舰外资投行的最新前瞻，并拉上东方证券、瑞银、大华继显、中信证券、申万宏源、摩根士丹利、华兴证券（香港）、花旗，以及腾讯自选股 27 名分析师一致预期作对照，前后共 11 家机构，提前梳理腾讯 Q2 经营的概况，帮大家理清基本面预期，心里大致有个数。说明：本文为多家券商研报的汇总二次分析，非原创研究；全部引用均标注机构与研报标题。文中所有 Q2 数字均为机构预测模型测算，腾讯正式中报预计 2026 年 8 月发布，请以最终披露为准。

一、先来看业务方面

11 家机构对腾讯 Q2 的判断，方向上高度一致——游戏靠春节递延流水确认托底、广告靠视频号与微信生态多端共振、金融科技与企业服务稳中有进；分歧不在"会不会增长"，而在"增长的质量和 AI 投入的代价"。我们先把三块业务拆开看，再把综合利润的分歧摆出来。

游戏业务：

游戏是腾讯最核心的基本盘，也是 Q2 预测里支撑最硬的一块。中金公司在 2026 年 5 月 14 日发布的《腾讯控股：维持"跑赢行业"评级，目标价666港元》中明确测算，二季度国内游戏收入同比有望实现 12% 的增长，其原话是：「26 年春节较晚，导致部分游戏流水以及分成递延至后续季度确认……预计 2Q 国内游戏收入同增 12%」。这个逻辑链条很关键：2026 年春节偏晚，使得一季度的部分旺季流水与分成收入未能在一季度完成确认，递延到了二季度逐步落地，相当于给 Q2 的游戏收入上了一道"保险"。

海外市场方面，腾讯一季度海外游戏收入同比增长 13%（固定汇率口径下为 14%），增长主要由 Supercell 旗下产品线、《鸣潮》以及 PC 端《无畏契约》共同拉动；中金据此预计二季度海外游戏收入仍保持 10% 左右的同比增速。东方证券在 2026 年 7 月 20 日发布的《腾讯控股2026年二季度前瞻点评》中给出了更细的拆分：游戏业务收入约 665 亿元人民币，同比 +12%，其中国内 +15%、海外 +5%。华兴证券（香港）在 2026 年 7 月 13 日的腾讯控股研报中则预测二季度本土游戏 +11%、国际游戏 +8%。

把三家对照一下会发现：中金国内 +12%、海外 +10%；东方国内 +15%、海外 +5%；华兴本土 +11%、国际 +8%。差异主要来自对"递延确认"在国服与海外之间如何分配的假设不同。但无论哪家，结论都指向同一件事——游戏板块 Q2 不会出现失速，反而因为递延收入的存在，表现会比表面看起来更稳。这也是为什么几乎所有机构在综合利润预测里，都把游戏当作"压舱石"来对待。

广告业务：

广告是 Q2 里"韧性最强、共识最高"的一块。中金在《腾讯控股：维持"跑赢行业"评级，目标价666港元》中测算 Q2 广告收入同比增速可达 17%，其支撑逻辑来自多端共振：网服、游戏类核心广告主需求保持旺盛；视频号用户总时长同比提升，带动广告库存自然扩容；微信搜索商业化进程加快；电商生态闭环持续强化；再加上 AIM+ 智能投放系统不断迭代。中金的原话是：「料次季广告收入同比增 17%」。

东方证券在《腾讯控股2026年二季度前瞻点评》中给出广告收入约 419 亿元人民币、同比 +17%，与中金完全吻合。华兴证券（香港）则更乐观，预测广告同比 +20%，理由是视频号广告加载率仍有提升空间、小程序广告与搜一搜商业化加速。三家的预测区间落在 17%~20%，说明广告的复苏斜率已经被市场充分 price in，超预期或低于预期的空间都不大。值得留意的是，广告增长的质量比速度更重要——视频号从"做时长"转向"做变现"，是这一轮广告韧性的底层原因，也是微信生态区别于其他内容平台的核心壁垒。

金融科技与企业服务：

这块是分歧开始放大的地方。中金在《腾讯控股：维持"跑赢行业"评级，目标价666港元》中把企业服务单列，预测同比 +25%，金融科技与企业服务合并口径同比 +10%，原话是：「预测次季企业服务收入同比增 25%」「金融与企业服务收入同比增 10%」。中金对企业服务的乐观，建立在云业务加速、AI 推理需求外溢、以及视频号电商带动支付与技术服务费的逻辑之上。

东方证券则在《腾讯控股2026年二季度前瞻点评》中把金融科技与企业服务合并估算为约 597 亿元人民币、同比 +8%，明显比中金保守。差异的根源在于口径：中金把"企业服务"单独拎出来给 +25%，而东方把金科与企服合并给 +8%，前者更强调云与 AI 的增量弹性，后者更看重支付与理财等存量业务的温和复苏。瑞银、中信等机构普遍落在中间偏谨慎的位置。这里给读者的提示是：金融科技与企业服务的"真实增速"，要等中报披露细分数据后才能校准，当前各家的拆分更多是模型假设，不宜过度解读绝对值。

综合：经调整净利润的共识与分歧

把三块业务汇总到利润端，分歧就清晰呈现了。中金在《腾讯控股：维持"跑赢行业"评级，目标价666港元》中判断，腾讯二季度经调整营业利润、经调整净利润将分别同比增长 7%、9%；东方证券在《腾讯控股2026年二季度前瞻点评》中给出经调整净利润约 689 亿元人民币（同比 +9%）；腾讯自选股 2026 年 7 月 24 日的一致预期为净利润 758 亿港元（同比 +9.36%）、营收 2286.5 亿港元（同比 +12.99%）。也就是说，中金、东方、自选股一致预期三家都落在 +9% 附近，构成"居中共识"。

保守一端，瑞银在 2026 年 7 月 10 日的腾讯控股研报中记录，预测 26Q2 经调整净利润同比仅 +4% 至 660 亿元人民币；中信证券同期研报也给出 +4%（经调整净利润约 656 亿元人币）。乐观一端，大华继显在 2026 年 7 月 10 日的腾讯控股研报中预测经调整净利润同比 +10.8% 至 699 亿元人币。七家机构的增速预测从 +4% 一直拉到 +10.8%，跨度接近三倍。需要特别提醒的是币种口径：东方、瑞银、中信、大华继显用的是人民币，中金、高盛目标价与自选股一致预期用的是港元，绝对值不能直接相加比较，只能比较同比增速。下图把七家的增速摆在一起，共识与分歧一目了然。

📊 图1 · Q2 经调整净利润同比增速：共识与分歧

二、中金对腾讯 AI 的看法

对于市场高度关注的 AI 布局，中金在《腾讯控股：维持"跑赢行业"评级，目标价666港元》中认为，腾讯做 AI Agent，尤其是微信生态内的 Agent，具备天然的底层优势：十亿级的用户规模、小程序构建的完整服务生态、沉淀多年的社交关系链与交易行为数据，都是其他主体难以复制的核心壁垒。而近期 ClaudeCode 等生产力类 Agent 产品的落地突破，也印证了大模型技术已进入实质可用阶段，为行业应用落地打开了空间。技术层面，腾讯混元 Hy3 Preview 的能力已实现显著突破，为微信 Agent 的研发落地打下了前期基础。

不过，中金也强调了要客观看待节奏：微信 Agent 的成熟需要在技术体验、用户需求、成本控制与商业模式之间反复摸索平衡点，大概率会经历较长的打磨测试周期，落地进度未必会如市场预期般迅速。这一点，其他机构提供了更硬的成本与能力视角。

高盛在 2026 年 6 月 23 日维持目标价 700 港元的腾讯控股研报中提示，额外推理成本相当于腾讯 2026 年第四季度经调整经营利润的约 5% 至 17%（基于自下而上的 Token 测算框架），并明确指出 AI 投资回报的能见度较弱。瑞银在 2026 年 7 月 10 日的腾讯控股研报中预计，26Q2 经调整营业利润 +7%，"主要受 AI 营运支出和折旧增加的影响"。东方证券在《腾讯控股2026年二季度前瞻点评》中则直接下调了 2026—2028 年盈利预测，理由正是宏观环境与游戏假设，以及 AI 投入对利润表的摊薄。而大华继显给出了最扎实的 Hy3 能力验证数据：幻觉率从 12.5% 降至 5.4%、Token 使用量增长 20 倍、自愿选择 Hy3 的用户增长 6 倍，且能直接生成 PPT、Word、Excel、PDF 和 HTML 文件——这比任何定性描述都更有说服力地说明，腾讯大模型能力已"实质可用"。

至于腾讯 AI 的底层定位，中金互联网团队在 2026 年 4 月的讨论纪要《腾讯AI视角讨论：不败而后胜》中讲得最透——对腾讯 AI 的定位，不是"现在最领先"，而是"最有可能在长期里保持不败，并在此基础上提高获胜概率"（即"不败而后胜"）。中金 4 月纪要的原话是：「确保不败者，更有概率获胜，我们认为腾讯恰是那个不败者」。其逻辑来自三层：第一，主业壁垒稳固、现金流强，能够持续支持 AI 投入；第二，组织和文化本身就具备创新基础，且正在通过更大的冗余去激发自下而上的赛马式创新；第三，微信拥有非常独特的生态杠杆（熟人社交 + 小程序服务 + 内容），这是它在 AI 应用层面最大的底气。这套框架的核心意思是：基础大模型这一轮"千亿资本开支、集中管理、极快决策"的竞争，并非腾讯传统擅长的打法；但腾讯胜在"先为己之不可胜"——主业不犯错、现金流不断、生态不松手，就有资格在下半场 AI 应用爆发时提高胜率。

📊 图2 · AI 推理成本侵蚀区间（高盛模型）

三、估值层面，长期不悲观

如果说业务和 AI 是"当下"，估值就是"定价究竟在怕什么"。把 11 家机构的目标价摆在一起，会看到一个非常有张力的光谱。

东方证券在《腾讯控股2026年二季度前瞻点评》中给出的目标价为 528.31 港元，是已核实机构中最低的一个；摩根士丹利同期研报给 650 港元；中金在《腾讯控股：维持"跑赢行业"评级，目标价666港元》中给 666 港元（2026 年 5 月以来多次重申维持）；申万宏源给 670 港元；大华继显 2026 年 7 月 10 日研报给 680 港元；腾讯自选股 2026 年 7 月 24 日 44 家机构一致预期的目标均价为 689.91 港元；高盛在 2026 年 6 月 11 日将目标价由 658 港元上调至 700 港元、并于 6 月 23 日维持，是外资中的乐观代表；中信证券给 705 港元；花旗在 2026 年 7 月 23 日研报中给 758 港元，认为 7 月 22 日腾讯股价单日下跌 7% 属于过度反应；瑞银 2026 年 7 月 10 日研报给 780 港元；华兴证券（香港）2026 年 7 月 13 日研报给 790 港元，是已核实机构中的最高目标价。

也就是说，目标价从东方的 528.31 港元一路拉到华兴的 790 港元，跨度接近 50%。而截至成文，腾讯股价约在 434.6 港元附近，已经逼近 44 家机构一致预期中的最低目标价 425.95 港元。换句话说，当前市场价格几乎已经把"AI 叙事完全失败、主业增长失速"的极端悲观情景都定价进去了。中金在研报中强调，当前港股互联网板块整体估值已回落至历史 25 分位以下，腾讯本轮调整低点的估值水平已接近甚至低于 2022 年 10 月的历史底部区间；高盛则明确指出，腾讯当前交易于约 12 倍 2026 年预期 Non-IFRS 市盈率，"估值已见底"。低估值背后是市场的低预期，而低预期环境下，只要后续基本面出现边际改善信号，板块修复的胜率就会显著提升。

📊 图3 · 目标价光谱：528 → 790 港元

四、总结

把 11 家机构的观点收拢，可以用三句话概括：

第一，Q2 本身大概率是"符合预期的稳"。游戏靠递延确认托底、广告多端共振、金科企服稳中有进，七家机构经调整净利润增速落在 +4%~+10.8%，中金、东方、自选股一致预期居中 +9%。8 月财报符合预期是大概率事件，真正的看点不在 Q2 单季，而在 26 年下半年 AI 投入的摊销节奏。

第二，真正的分歧在 AI Capex 何时转化为利润。东方证券因此下调盈利、给最低目标价 528.31 港元；高盛最乐观给 700 港元，却也清醒提示推理成本最高可吃掉 26Q4 经调整营业利润 17%；中金则用"不败而后胜"框架，把腾讯定位为"长期里最有可能保持不败"的选手。多空看的都是 AI，只是对节奏判断不同。

第三，当前股价已反映极度悲观，赔率对长线有利。434.6 港元逼近 44 家最低目标价 425.95 港元，而高盛、中金、花旗、瑞银、华兴的目标价集中在 666~790 港元区间。若你认可腾讯主业壁垒与微信生态杠杆，这里的下行空间相对有限、上行弹性相对充分。拉长周期看，在 AI 时代的互联网赛道里，腾讯具备相对更强的中长期发展确定性——这或许就是 11 家机构即便在分歧中，仍无一给出"卖出"评级的根本原因。

详细资料来源清单

（以下为本文引用的 11 家机构研报及一致预期，按文中出现顺序列出；部分研报完整副标题以券商正式终端披露为准，本文为汇总二次分析，非投资顾问意见）

1. 中金公司：《腾讯控股：维持"跑赢行业"评级，目标价666港元》（2026-05-14，此后 6—7 月多次重申维持）

2. 中金公司互联网团队：《腾讯AI视角讨论：不败而后胜》（2026-04 讨论纪要）

3. 高盛：《腾讯控股》（2026-06-11 将目标价由 658 港元上调至 700 港元；2026-06-23 维持 700 港元）

4. 东方证券：《腾讯控股2026年二季度前瞻点评》（2026-07-20，目标价 528.31 港元）

5. 瑞银（UBS）：《腾讯控股》（2026-07-10，目标价 780 港元，预测 26Q2 经调整净利润同比 +4% 至 660 亿元人币）

6. 大华继显：《腾讯控股》（2026-07-10，目标价 680 港元，预测 26Q2 经调整净利润同比 +10.8% 至 699 亿元人币）

7. 中信证券：《腾讯控股》（2026-07，目标价 705 港元，预测 26Q2 经调整净利润同比 +4% 至 656 亿元人币）

8. 申万宏源：《腾讯控股》（2026-07，目标价 670 港元，预测 26Q2 经调整净利润同比 +5.4%）

9. 摩根士丹利（大摩）：《腾讯控股》（2026-07，目标价 650 港元）

10. 华兴证券（香港）：《腾讯控股》（2026-07-13，目标价 790 港元，预测 2Q 本土游戏 +11%、国际游戏 +8%、广告 +20%）

11. 花旗（Citi）：《腾讯控股》（2026-07-23，目标价 758 港元）

12. 腾讯自选股：27 名分析师一致预期（2026-07-24，营收 2286.529 亿港元同比 +12.99%、净利润 758.154 亿港元同比 +9.36%、44 家机构目标均价 689.91 港元）

风险提示：本文仅为券商研报的汇总二次分析，不构成任何投资建议。所有 Q2 数字均为机构预测，腾讯正式中报尚未发布；引用前建议以 Wind / 慧博等终端核对研报。市场有风险，投资需谨慎。