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摘要：可控核聚变加速从实验室走向产业化。国内民营聚变企业融资密集落地——星环聚能5亿A+轮、东昇聚变数亿新融资、东曦聚变天使轮——三条技术路线齐头并进。产业资本方面，杭州10亿低碳基金入局，杭氧股份率先卡位低温领域。海外对标：德国发布2040年代全球首座商用聚变电站路线图，加拿大General Fusion谋求双重上市（估值10亿美元）。产业链层面，BEST项目招标已从密集招标进入密集中标阶段，2025年初至今招标55个共21.89亿元。华创证券维持电力及公用事业行业"推荐"评级。
一、三大核心看点
看点一：民营聚变融资加速，三路技术并行
1. 星环聚能：累计融资超20亿，三代装置同步推进
2026年5月完成5亿元A+轮融资，距年初10亿元A轮仅隔四个月。公司基于高温超导强磁场球形托卡马克路线，三代装置并行：SUNIST-2（已运行）→NTST（全球首台负三角球形托卡马克，2027年运行至额定参数）→CTRFR-1（冲击等效Q>1，2027年启动建造）。资金用于上海嘉定实验基地、NTST安装运行及聚变堆级高温超导磁体定型。
2. 东昇聚变：唯一D-He3路线，资本版图覆盖广泛
天使轮后快速跟进新一轮数亿元融资，CMC资本领投，鼎晖百孚、中科创星、IDG、红杉、高瓴、蔚来资本、BV百度风投等悉数入局。东昇是国内唯一明确布局氘-氦3路线头部企业，近乎不产生中子，装置规模可大幅压缩。第一代"晨光"装置已启动建设，目标产生超10特斯拉稳态强磁场。
3. 东曦聚变：激光路线天使轮落地，完善产业生态
数亿元天使轮由中科创星领投，聚焦激光惯性约束聚变商业化，是国内首家该路线创新企业。至此，国内形成托卡马克、仿星器、场反位形、激光聚变四条技术路径全覆盖。
看点二：产业资本入场，杭州10亿基金+杭氧卡位
5月15日，杭州资本联合杭氧股份、杭州热电等设立杭州市低碳发展基金，首期10亿元，重点布局可控核聚变、氢能。杭氧股份率先以商业订单卡位——先后中标BEST装置低温氮系统项目及7套低温分配阀箱，打破了国外垄断，从单点突破走向系统集成。
看点三：海外对标加速，德国2040路线图+General Fusion上市
德国联邦内阁5月20日发布聚变技术路线图，将核聚变列为六大国家关键技术支柱，本届立法会期（至2029年）总投资24亿欧元，锁定2040年代全球首座商业化聚变电站。加拿大General Fusion同步推进纳斯达克+多伦多双重上市，估值达10亿美元，若合并完成将成为全球首家纯聚变业务上市公司。
二、产业链招标数据：高价值量订单密集落地
5月招标数据（中科院合肥等离子体所+聚变新能安徽）：招标总额2.07亿元，4000万以上项目3个；中标金额9768万元，3000万以上中标1个。2025年初至2026年5月31日，BEST项目招标55个，预算金额21.89亿元，远超EAST（14个/0.23亿）和CRAFT（18个/0.89亿），标志着行业从密集招标步入密集中标阶段。
2026年1-5月合计招标额约7.91亿元。我们统计国内主要核聚变项目预计投入达到1482亿元——BEST项目约145亿元，CFEDR示范堆预计资本开支达1000亿元，资本开支扩张逻辑持续验证。
三、5月行情复盘：分化加剧，龙头强者恒强
5月涨幅TOP5：新风光（+32%）、旭光电子（+29%）、爱科赛博（+27%）、合锻智能（+21%）、中钨高新（+17%）
5月跌幅TOP5：联创光电（-26%）、航天晨光（-22%）、久立特材（-22%）、国光电气（-20%）、四创电子（-17%）
年度涨幅TOP5：中钨高新（+145%）、新风光（+133%）、永鼎股份（+90%）、爱科赛博（+72%）、应流股份（+55%）
年度跌幅TOP5：联创光电（-44%）、四创电子（-40%）、航天晨光（-39%）、国光电气（-36%）、中核科技（-32%）
四、投资建议：聚焦核心卡位与超导-磁体双主线
主线一：聚变堆核心卡位
合锻智能（推荐）：高端成形机床龙头，中标BEST真空室项目（2.09亿元），卡位真空室、包层、偏滤器等核心部件。CFEDR项目资本开支预计1000亿元（BEST的7倍），远期弹性巨大。公司与合肥能源研究院、李政道研究院深度合作，产学研壁垒高。
国光电气（关注）：参股先觉聚能，ITER偏滤器/包层系统关键供应商，偏滤器已供货环流三号，正积极跟进BEST装置建设。
主线二：超导-磁体环节（价值量占比最高）
ITER低温超导中磁体占成本近3成，高温超导ARC中磁体价值量跃升至46%。建议关注：
西部超导：参与CRAFT和BEST项目建设，先进超导线材和磁体研发生产能力领先。
永鼎股份：旗下东部超导主营第二代高温超导带材及超导应用产品。
精达股份：上海超导第一大股东，上海超导第二代高温超导带材国内市占率超80%，连续3年第一。
主线三：堆内结构件及其他核心供应商
久立特材（强推）：核聚变磁体铠甲关键供应商，中标中科院不锈钢铠甲5816.8万元。核电+航空航天+油气三线并进，PE仅15-17倍。
四创电子（推荐）：华耀电子中标EAST电源项目，军工+核聚变+低空安防三线催化。
应流股份（推荐）：偏滤器已通过试验验证，深度布局航空发动机+燃气轮机+核能+低空经济四大战略方向。
皖仪科技（推荐）：氦质谱检漏仪达国际先进水平，与合肥能源研究院共建"核聚变关键真空测量设备研发联合实验室"。
安泰科技（关注）：国内首家具备聚变钨铜偏滤器全流程生产能力，产品已用于EAST、CRAFT、CFETR、ITER四大装置。
五、风险提示
1. 技术发展不及预期：核聚变"永远还有30年"的历史魔咒未破，Q值突破、氚自持等关键技术仍存在重大不确定性；
2. 资金链断裂风险：聚变研发周期长、烧钱快，民营企业在未产生收入前高度依赖持续融资；
3. 国际专利壁垒：超导磁体、偏滤器、第一壁等核心部件领域海外先行者积累了大量专利；
4. 订单落地节奏不确定：招标→中标→合同→交付周期长，上市公司业绩释放存在时滞。
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