宏观| 美国通胀观察系列：4月美国CPI：油价扩散，市场钝感
金融工程｜量化专题报告：AI读年报：20维解读2025年A股年报
非银金融｜上市险企2026Q1业绩综述：负债端表现亮眼，资产端受制于权益市场表现
银行｜银行研思录之四：何为超额拨备？
化工｜大化工2025年年报及2026年一季报业绩总结：地缘叠加双碳，化工全面进击
计算机｜计算机行业事件点评：再谈CPU重大机遇
电新｜钠离子电池系列报告（一）：宁德时代钠离子电池项目公示，产业化加速落地
家电｜美的集团（000333.SZ）深度报告：转型5年，C端蜕变，B端破局
食品饮料｜低度酒板块2025年年报及2026年一季报综述：布局现饮修复和悦己型消费
商贸零售｜商贸零售2025年年报及2026年一季报综述：积极谋变，静待改善
美国通胀观察系列：4月美国CPI：油价扩散，市场钝感
4月美国CPI超预期，但市场似乎并不“买账”。
综合来看，美元、美股、黄金和美债对读数的反应均较为“钝感”，说明市场并不急于以本次CPI数据对各类资产重新定价，而是维持谨慎情绪。
对于第一个问题，油价后续能否持续上涨依赖美伊之间和平谈判的进程，在过去两周中，双方在和平协议中的分歧始终无法弥合，市场对油价短期修复的信心也较弱。
而后者，能源价格对核心CPI的部分分项确实呈现了传导痕迹，但扩散是相对局限的。
但其他核心商品和服务，整体油价的传导相对有限，且存在短期扰动。
结合此前发布的4月非农数据，虽然新增非农大幅超预期，但薪资数据同比增速放缓（实际3.6%，预期3.8%）则表现出通胀螺旋的弱化。
并且，市场本身已经对年内降息进行相对消极的定价，去除干扰项后短期通胀数据难以独立对市场产生影响，观察的重心依然在美伊之间实现和平进程的节奏，以及伴随而来的能源价格的持续性涨价和外溢。
往后看，CPI数据背后的能源价格问题将政策焦点引回地缘政治。对于特朗普政府而言，中东局势仍有摩擦，不确定性较高，美伊阴云难消下的中美磋商也有待落地。
风险提示：
地缘政治局势严峻，美伊和平进程受阻，油价冲击倒逼美联储转向。
量化专题报告：AI读年报：20维解读2025年A股年报
AI渗透已成全市场现象，叙事焦点从泛化“智能化”收敛到具体产品形态。
AI应用从概念走向落地，落地型公司占比突破61%。
管理层叙事质量整体仍有提升空间，业务-财务一致性持续改善。
研发加码是当前A股最普遍的经营叙事，行业分化明显。
新兴产业主题崛起，算力、低空经济、储能等产业主题渗透率提升幅度较大。
风险提示：
文中AI辅助生成的分析与结论不代表我司任何观点和投资建议；LLM对管理层文本的解读可能存在偏差或幻觉；信息披露的滞后性；样本覆盖偏差。
上市险企2026Q1业绩综述：负债端表现亮眼，资产端受制于权益市场表现
负债端表现亮眼。对于寿险，2026Q1各上市险企的寿险NBV同比增速分别为：中国人寿（+75.5%），新华保险（+24.7%）、人保寿险（+21.0%）、平安人寿（+20.8%）、太保寿险（+9.6%），在新单保费增长或NBV Margin提升的推动下，寿险NBV延续增长态势。对于财险，2026Q1各上市险企的财险COR分别为：人保财险（94.2%，同比-0.3PCT）、平安财险（95.8%，同比-0.8PCT）、太保财险（96.4%，同比-1.0PCT），财险COR同比改善主要得益于大灾损害同比减少及非车险“报行合一”成效逐步显现。
资产端受制于权益市场表现。从资产端来看，2026Q1各上市险企的归母净利润同比增速分别为：新华保险（+10.5%）、中国太保（+4.3%）、中国平安（-7.4%）、中国财险（-23.7%）、中国人保（-31.4%）、中国人寿（-32.3%）。其中新华保险、中国太保的归母净利润同比实现正增长，其余上市险企的归母净利润出现了不同程度的下降，主要是受投资端承压影响。2026Q1各上市险企的年化总投资收益率分别为：中国太保（3.2%，同比-0.8PCT）、中国财险（2.8%，同比-2.0PCT）、中国人寿（2.2%，同比-0.5PCT）、新华保险（2.1%，同比-3.6PCT）、中国人保（2.0%）。
风险提示：
经济复苏不及预期；长端利率持续下行；权益市场震荡加剧；客户需求疲软；自然灾害影响超预期。
银行研思录之四：何为超额拨备？
银行估值溢价通常源自中收和负债优势，估值折价通常源自资产质量的担忧。从实际应用层面考量，由于口径不统一、覆盖资产不够全面，目前传统资产质量指标或许难以反映银行真实的拨备情况。因此，我们构建了广义不良资产率和超额拨备利润倍数指标：
广义不良率构建。超额拨备利润倍数指标构建。
考虑不良资产回收率的测算。
广义超额拨备视角的估值情况。长期来看，银行估值水平与ROE中枢基本呈正相关，超额拨备回补对于业绩的贡献最终也将反映到估值的提升。我们将各家银行当前PB、PE估值与广义不良资产率、超额拨备利润倍数进行对比可发现，多家银行明显位于 PB-超额拨备利润倍数回归线以上，包括泸州银行、杭州银行、无锡银行、苏州银行、徽商银行、渝农商行(A+股）、青岛银行（A+H）、齐鲁银行、贵州银行、苏农银行、张家港行、江阴银行、东莞农商银行、兴业银行等，主要为超额拨备利润倍数明显高于可比同业的优质银行，以及同样超额拨备利润水平下，估值相对偏低估的银行，其估值或有一定提升空间，建议积极关注。
风险提示：
经济基本面改善偏慢；政策力度低于预期；存款竞争及定期化加剧 。
大化工2025年年报及2026年一季报业绩总结：地缘叠加双碳，化工全面进击
美伊冲突扰动全球原油供给，霍尔木兹海峡运输受限推动油价中枢上移，全球石化化工产能受到美伊冲突影响出现大面积关停（含战损性关停）；与此同时，大化工行业资本开支持续负增长，供给端约束逐步强化，在此背景下，“双碳”系列政策也在加速落地中，行业供需格局或迎来反转。
油价中枢上移，油气龙头业绩释放。
地缘叠加“双碳”持续约束供给，炼化盈利迎来修复。
资本开支持续下降，化工景气逐步回升。
投资建议：
美伊冲突扰动全球原油供给，霍尔木兹海峡运输受限推动油价中枢上移。建议关注：（1）在油价中枢上移背景下，具备资源禀赋与成本优势、持续推进增储上产与降本增效，同时兼具高分红与低估值特征的油气龙头央企。（2）受益于供给收缩与行业自律推进，处于周期底部但具备格局改善预期的炼化及聚酯产业链龙头（3）在内需韧性支撑与新兴产业需求拉动下，价格传导顺畅的细分领域及新材料方向。
风险提示：
地缘冲突不确定风险；全球宏观经济下行风险，全球产业链再平衡带来的错配风险，商品价格大幅波动风险，国际贸易及行业政策风险，环保成本提升风险，安全生产风险。
钠离子电池系列报告（一）：宁德时代钠离子电池项目公示，产业化加速落地
宁德时代钠离子电池项目公示。26年5月7日，“福鼎时代新能源电池绿色智造基地项目六期扩建项目”环境影响报告表公示，项目总投资50亿元，建成后可新增钠离子动力电池40GWh产能。该项目所产钠离子动力电池比容量≥180mAh/g，循环寿命2000次不低于初始放电容量的80%，产品技术路线为层氧+硬碳。宁德时代40GWh钠离子电池项目公示，预示着公司在钠离子电池产业化落地上的决心，代表钠离子电池行业的产业化进度正在加速。
与海博思创签署钠离子电池战略合作协议。
宁德时代在TechDay发布钠新电池。
投资建议：
看好钠离子电池未来市场空间和应用场景的开拓，建议关注钠离子电池上游各环节供应链标的【鼎胜新材】、【万顺新材】、【中科电气】、【容百科技】、【同兴科技】、【元力股份】、【丰山集团】等，以及钠离子电池标的【维科技术】、【传艺科技】。
风险提示：
新技术落地不及预期，下游市场需求不及预期。
美的集团（000333.SZ）深度报告：转型5年，C端蜕变，B端破局
转型5年：C端蜕变，B端破局。
过去5年，公司收入CAGR（剔除收购）9.3%，归母净利润CAGR略超10%，现金分红率由40%+提升到70%+，整体经营表现超预期。
下一阶段：核心聚焦，次核心蓄势而发。当前公司ToB第二曲线框架基本搭建完成，战略微调。
投资建议：
经过5年探索，美的战略更加清晰和聚焦，家电海外OBM和楼宇科技正进入快速放量阶段，AI基建、新能源及机器人业务提供新看点。公司治理高效，经营确定性高，股息率接近7%。预计2026-2028年营业总收入为4884亿元、5228亿元、5607亿元，分别同比增长6.5%、7.0%、7.2%；归母净利润分别为475亿元、525亿元及575亿元，同比分别增长8.0%、10.6%及9.4%；对应当前股价PE估值分别为13、12以及11倍，维持“推荐“评级。
风险提示：
原材料价格大幅上涨，关税政策风险，地产复苏不及预期与国内家电需求不及预期风险，海外市场拓展不及预期风险，暖通与AI基建温控业务景气度不及预期风险，分红可持续性不及预期风险等。
小核酸风口之上系列：中国生物制药引进Bepirovirsen，瑞博生物vortosiran再迎里程碑
事件：5月11日，中国生物制药正式宣布，核心企业正大天晴与葛兰素史克（GSK）达成独家战略合作，将加速同类首创（FIC）新药Bepirovirsen在中国的上市进程。5月11日，瑞博生物宣布，公司自主研发的全球首创靶向凝血因子XI(FXI)的siRNA药物vortosiran(RBD4059)已向欧洲药品管理局(EMA)成功递交针对静脉血栓栓塞症(VTE)的Ⅱb期临床试验申请(CTA)，申报代号为ORBIT-FXI-VTE。中国生物制药引进GSK小核酸Bepirovirsen在中国的销售权益：根据协议条款，正大天晴将负责Bepirovirsen在中国内地的进口、分销、医院准入以及推广和非推广活动，该产品产生的全部销售收入将确认为正大天晴的营业收入。
双方还将有机会就中国生物的管线在海外市场开发进行合作。
中国高度关注病毒性肝炎防治工作，《中国防治病毒性肝炎行动计划（2025—2030年）》明确提出积极研发乙肝功能性治愈的创新方案。
Bepirovirsen是一种同类首创的具有三重机制的反义寡核苷酸（ASO），用于治疗成人慢性乙型肝炎（CHB），于2021年8月被中国国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）纳入突破性治疗药物程序，并于2026年4月纳入优先审评审批程序。
今年年初，Bepirovirsen已向国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）递交上市申请，并被纳入优先审评品种名单，有望成为首款实现慢性乙肝功能性治愈的药物，为国内乙肝治疗领域带来革命性突破。
中国生物制药肝病治疗领域布局全面。
当前，中国生物制药聚焦代谢相关脂肪性肝炎（MASH）、乙肝治愈性疗法、肝硬化、急性肝损伤等方向，多款创新管线已进入临床阶段：拉尼兰诺（泛PPAR激动剂）正在全球开展Ⅲ期临床，TQ-A3334（TLR-7激动剂）与TQA3605（HBV核心蛋白变构调节剂）均处于Ⅱ期临床，Kylo-0603（THR-β激动剂）处于Ⅰ期临床。
瑞博生物递交全球首创靶向FXI的siRNA新药vortosiranⅡb临床申请，剑指静脉血栓栓塞。
VTE目前仍是导致心血管疾病患者发病和死亡的主要原因，每年影响全球约1000万人，且有相当比例的患者由于当前抗凝药物存在的出血风险，并未得到充分的治疗甚至中止治疗。
瑞博生物已经递交Vortosiran针对房颤的Ⅱb临床试验申请。
瑞博生物已计划开展涵盖多种针对血栓和心血管适应症的Ⅱb期临床研究，进一步巩固和加强Vortosiran作为全球最快的FXI靶向小核酸药物的领先地位。
小核酸药物市场持续高增长，Amvuttra单季度销售额创新高：小核酸药物市场持续高速增长，已从2020年的3.62亿美元快速扩容至2025年全年超100亿美元规模。
投资建议：
小核酸药物市场持续高增长，多个重磅产品销售额不断突破，标志着RNAi技术平台已具备产出重磅产品的能力。中国生物制药继收购赫吉亚之后，再次引进GSK潜力重磅产品，增强在小核酸领域的布局。瑞博生物已实现多款siRNA药物进入临床阶段，核心管线持续推进，陆续达成研发里程碑。建议关注：中国生物制药、瑞博生物等公司。
风险提示：
候选药物研发不及预期的风险；相关技术迭代的风险；商业化不及预期的风险；核心人才流失的风险。
低度酒板块2025年年报及2026年一季报综述：布局现饮修复和悦己型消费
啤酒行业：销量开始逐步企稳，积极布局现饮修复。
黄酒行业：龙头积极求变战略协同，会稽山表现优于行业，古越龙山亦有积极变化。
其他低度酒：悦己型消费方兴未艾，优质供给持续创造需求。
投资建议：
啤酒板块两条线：1）建议推荐首选确定性和成长性较优的燕京啤酒和珠江啤酒；2）布局餐饮复苏估值修复，优选逆势提升份额的全国性龙头华润啤酒，其次筹码结构优、高分红率的重庆啤酒；关注青岛啤酒、百威亚太。黄酒板块：1）关注会稽山，民企机制激活优势+更换股东管理强化作为底层支撑，因此引领此次产业变革。2）关注古越龙山，品牌底蕴优势显著，公司积极变革，持续推动中高端产品培育，关注公司后续机制理顺。其他低度酒：关注百润股份，预调酒业务企稳恢复增长，威士忌提供增量期权。
风险提示：
原材料价格大幅上涨。下游需求恢复不及预期。行业竞争加剧。食品安全风险。
商贸零售2025年年报及2026年一季报综述：积极谋变，静待改善
行业复盘：板块估值回落，基金持仓占比下滑。
美护：业绩边际改善，关注运营效率与细分赛道优势标的。
医美：静待需求拐点，关注新品管线进展。
黄金珠宝：主动调整业务结构，助推盈利能力优化。
商超百货：调改成效逐步兑现，产业链加速重塑。
跨境电商：利润端稳步修复，企业去库顺利推进。
投资建议：
复盘2025年及2026Q1，目前商贸零售板块整体估值回落，头部品牌在流量成本提升、竞争加剧的背景下彰显业绩韧性，部分品牌通过战略调整实现26Q1业绩边际改善，板块性价比显现。具体板块来看：1）美护医美：推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、若羽臣、上海家化；建议关注润本股份、林清轩等。2）黄金珠宝：推荐老铺黄金、潮宏基，菜百股份。3）零售：推荐小商品城、华凯易佰、赛维时代；关注永辉超市、步步高等。
风险提示：
终端需求不及预期，海外需求不及预期，新品推广不及预期，竞争格局恶化等。
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