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本篇核心内容索引：瑞可达、天承科技、骄成超声、载体铜箔、润建股份、平治信息、崧盛股份、天润工业、贵州茅台、潍柴动力
❗【天风电新】瑞可达调研更新：AI算力互联核心标的，绑定旭创AEC放量+芯片测试落地共振成长-260512
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#公司深度绑定中际旭创成立合资公司切入高速互联产品，AEC业务产能快速爬坡、切入北美头部客户供应链，芯片测试业务2026Q3起贡献收入，2027年瞄准50亿AEC营收目标。
渠道&供应链壁垒：深度绑定旭创，高速互联业务卡位北美算力核心市场。
1）合资架构清晰：与旭创、景弘盛合资设立睿创，公司持股65%、旭创25%，聚焦高速铜缆业务；旭创主导北美客户拓展与交付，公司负责connector研发、线缆集成，长期破解芯片/产能供应链瓶颈。
2）渠道分工明确：海外借旭创北美客户资源交付，国内自主拓展非旭创体系客户；112G铜线为当前主力，已向北美客户送样1.6T产品。
3）客户壁垒突出：国内腾讯高速铜缆当前仅安费诺通过认证并交付，2026Q4将引入新供应商，公司具备切入资质；#AEC业务存在向英伟达供应机会，头部客户资源明确。
成长弹性一：AEC高速互联，产能&收入双明确，放量确定性拉满。
1）产能节奏可跟踪：按2026Q3节点爬坡，2026年底AEC产能达15万套/年；扩产周期仅3个月，送样通过即可快速起量。
2）收入预期可量化：2026年AEC业务收入10-15亿元，2027年产能打满对应收入约50亿元，需求端无明显瓶颈，公司正扩建产线、装修老厂提升产能。
3）技术路线占优：AEC常规传输3-7米，公司做到8米，400G规格可达8-9米；400G/800G/1.6T阶段电传输方案在功耗、成本上具备优势；同步为美国客户研发毫米波微波方案（10米传输），相关芯片已流片，2026下半年迎研发突破，成本更具优势。
成长弹性二：芯片测试业务26Q3起贡献收入，耗材高附加值打开第二曲线。
1）产品属性优质：芯片测试治具为耗材，检测约500次后探针信号衰减需更换，单产品线束可达上百根、支持高频信号传输，产品附加值高。
2）市场格局清晰：年市场空间几十到上百亿元，此前安费诺占据主导；公司已切入日本客户供应链，2026Q3正式贡献收入，价格体系对标英伟达同类产品，无大幅降价风险。
总结：三重成长逻辑共振，算力互联稀缺标的，#目标市值370~420e，重点推荐。
1）AEC：明年50亿收入、25%净利率预期、65%股权比例下对应8e+利润，30X PE下看240e；
2）主业：明年4e利润预期，20X PE下看80e；
3）芯片测试、FAU等业务期权50~100e。
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欢迎交流：孙潇雅/高鑫#按计算器的。
❗【天风电新】天承科技：msap强受益品种、经营杠杆明显、业绩拐点已现0512
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1、 从PCB到载板（M-sap），价值量数倍提升
公司主营湿电子化学品（药水，耗材），目前主要下游PCB，在PCB成本占比在4-6%，对应PCB单线价值量在500-600W（沉铜）/1kw（刻蚀、沉铜、电镀）。主要客户为深南、景旺、胜宏、方正等。
随着光模块等拉动，下游客户纷纷发力msap工艺，有望大幅提升公司药水价值量，【预计在成本占比提升至10%+】，且本身载板/m-sap工艺PCB价值量更高，故有望大幅提升公司市场空间。【客户端，兴森最快，其次景旺等】。
2、 PCB药水26Q1已凸显业绩拐点，Q2加速
公司26Q1收入1.4亿，yoy+42%，归母净利润3kw，yoy+58%，典型因规模效应（费用增幅不大）利润增速超收入增速）。
且26Q2会更明显，因26Q1受损于上游材料涨价（战争）毛利率同环比下滑，26Q2此块已完成顺价，且产品结构更佳，我们预计26Q2收入和利润增速有望继续加速。
3、 半导体、玻璃基板药水开始放量，利润率极高
1） 半导体：25年不到1kw收入，预计今年收入达小千万元，因高壁垒（售价大几千，物料成本和售价几百的PCB药水相差不大，核心是研发成本），预计毛利率高达90%+。
2） 玻璃基板：公司产品良率和效率超杜邦，故京东方开始切公司产品，预计今年贡献小几千万收入，毛利率高达90%。
#空间：
预计公司26/27年PCB&载板收入8/15亿，净利率27%/35%，半导体+玻璃基板收入0.5/1亿，净利率70%，合计利润2.5/6亿元，估值66/28X。
公司是典型的国产替代（目前市占率不到10%，替代龙头安美特）+研发费用前置（规模效应强，安美特40%净利率），叠加msap工艺渗透率提升下通胀逻辑，以及在半导体和玻璃基板高端领域0-1突破，当前位置重点推荐。
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欢迎交流：孙xy/张tt
骄成超声——两大存储客户均已获得突破，兼具弹性与确定性
边际变化：关键存储客户处取得关键进展
观点：很多次表述了，3D化的制造和封装的趋势，无损检测很重要且越来越重要，公司能力已经得到了大客户认可，扩产核心受益，且高份额可期！兼具确定性与弹性，设备板块主升背景下看好此票的超额
空间怎么拍？
1）业绩：今年主业业绩有望在2.5亿以上，锂电敞口在50%，公司耗材逻辑好，能给到100e；
2）半导体先进封装：
1，SAM：5-6月份预计大客户催化较多，每万片需要20-30台，单台1kw，国内两存+先进封装15万片来算（中性偏保守），市场空间在30-45亿元，50%的市占率，20%的耗材占比，30%净利率，6-7e利润，对应200e市值；
2，超声固晶机：今年预计会有批量订单，单价200-300万，市场空间也有10e左右，有希望贡献50e市值；
3，其他：超声球焊机和倒装固晶机，尚且在研，总共市场空间也在几十亿，若未来取得突破也能贡献50-100亿的市值；
3）其他：液冷、脑机接口等，前者今年可以贡献eps。
综合看，主业给100e，仅仅考虑SAM可以看到300e，考虑所有的半导体先进封装设备可以看到400e，其他业务同样有希望贡献增量市值。#按计算器的。 #出处未知，谨慎查阅！
2.4T相干光模块继续引爆载体铜箔
最近讨论2.4T相干光模块的越来越多，今天又出现了新的叙事，即相干光模块不仅仅用于DCI，也开始下沉到数据中心。目前很多人没意识到，它真正卡脖子的核心材料就是载体铜箔。2.4T相干光模块信号速率达2400Gbps，要求PCB线宽线距≤20μm，仅mSAP工艺可实现，该工艺必须使用1.5-3μm超薄带载体可剥离铜箔，这种高精度线路板不用超薄载体铜箔根本做不出来，传统普通铜箔直接没法适配，技术路线完全没得选。目前全球载体铜箔基本被三井垄断，占了90%以上市场份额，它现在每月总产能才490万㎡，就算到2027年规划扩产，也只到520万㎡，每月就多30万㎡，扩产速度慢得离谱。
国内德福、铜冠、方邦这些头部铜箔企业，现在都在加速客户认证、产能爬坡，国产替代节奏越来越快，而且载体铜箔加工费是普通铜箔的好几倍，毛利十分可观。一边是光模块集中放量，刚需实打实；一边是海外巨头垄断、扩产完全跟不上需求；再叠加国产替代红利，三重逻辑共振，载体铜箔接下来量价齐升的确定性很高，国内头部铜箔企业会直接吃到最大红利。
标的：德福科技、铜冠铜箔、德科立、方邦股份。
【中邮AI】润建股份：绑定大厂，首个token工厂落地
节奏：公司五一后与z签订token工厂合同，公司转型为token运营商，今年整体规划4个等效H200万卡集群（本质为GB300、5090等异构算力组成），其中2个在五象云谷一期，另两个在北京、深圳、广州自建或合作。同时，公司已着手建设五象云谷二期，可等效容纳20个H200万卡，27年投入运营，成长空间巨大。
token工厂 VS. 算租：token工厂无需签订闭口合同、客户无需承担资产管理责任，仅需按使用量结算，亦可规避长协约束以及算力相关制裁风险，属于行业未来趋势。
商业模式：两年现金流回本，50%毛利率，40%净利率。成本：2个H200万卡成本在60-80e；收入：两个H200万卡等效日消纳3.2万亿token，公司到手2.5元/百万token，总年化30e左右收入。
空间怎么看：主业3-4e利润，对应60-80e市值；token工厂4万卡年化利润15e利润（假设60%利用率），对应375e市值。
欢迎交流
【华福计算机】#平治信息 ：Token工厂即将上线，算力业务模式有望多元化打开天花板！
平治智算云平台推出Token工厂模块，用于集中管理多家AI模型供应商的接口调用。#公司算力业务正在从锁价租赁向token调用的多元化方向发展。
#token工厂最大价值在于放大高端B卡的生产收益。目前主流的算力租赁模式为签订一定年限的闭口锁价合同，租赁收益确定性高，B卡单个集群年化收入约17亿元，收益往往可达到4亿/年。token工厂模式的单集群收入与负载率直接相关，根据我们测算，B卡场景下预计30%的负载即可实现与租赁大致的收入水平，#后续负载率的爬升可直接兑现为超额收益。token工厂模式有望将公司持有的高端B卡效益最大化。
公司目前在手订单40亿元，已发百亿授信额度，目前服务器有序到货，持续看好！
联系人：袁家亮/钱劲宇
📌 #崧盛股份 董事长调研：主业杀出红海成为行业龙头，储能逆变器+商业航天谐波+服务器电源成为公司第二增长曲线： 🎯 一、传统核心基石：LED驱动电源打败众多同行，成为行业头部。公司专注于中、大功率LED驱动电源的研发、生产与销售，26Q1利润1500万+，全年预计2亿+；
🎯 二、储能业务：高速放量，客户+认证双壁垒
2024年收入800万→2026Q1达4500-5000万，同比增超460%，单季6000万即可盈亏平衡；2026年目标7亿，2027年目标15-20亿。
深度绑定比亚迪（年单3-5亿），在手欧洲DW 1.5亿、巴基斯坦独代1500万美元订单，头部储能客户订单持续转移；国内唯一8-15kW户储获美国CSA认证，直供欧美高端市场，空间极大。 🎯 三、公司收购重庆劲刚传动6%股权，卫星谐波唯二龙头标的，加速布局机器人谐波客户，掌握核心关键技术，是小巨人企业，市场预期差极大。 🎯 四、前H系核心团队+崧盛制造协同，国内稀缺AI电源正向设计者
1）团队来自华为数字能源，高压直流专家带队，10kV以上高压技术国内领先；研发对标华为IPD体系，亿麦负责研发方案、崧盛负责量产供应链，是国内少数可与台达正面竞争的AI电源厂商；
2）技术壁垒深厚，全球仅台达具备同级能力，10大技术壁垒，单级串联拓扑国内独家，可取消BBU、规避打火风险；GaN/SiC规模化落地经验充足，掌握4种拓扑，稳定性领先；
3）性能优势：99.999%高可靠，年停电≤24分钟；设计寿命10年，切换＜10ms，支持10年质保；成本较同行低25%-30%，TCO优势显著；
4） 产品布局：覆盖SST、Power Shelf、CRPS（5.5kW-11kW），兼容800V/±400V，储备1500V技术，适配英伟达全世代及国内信创方案。
🎯 五、客户推进：海内外同步验证，聚焦分布式AI差异化赛道
北美头部客户CRPS已送测，预计很快审厂，适配GB200/GB300 GPU；主攻工厂/石化/矿山分布式AI数据中心，避开红海赛道。
☎️欢迎咨询对口销售 或万红兵13628490980 / 郭婧雯
❗️【天风汽车】天润工业：天然气喷射系统打开新成长曲线 - 260512
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核心观点：除了AIDC带动的大机曲轴连杆业务增长，伍德沃德退出带来宽阔的天然气喷射系统替代空间，且大缸径领域价值量及空间超预期，强烈推荐。
✅伍德沃德退出带来机遇，天润为最有竞争力的国产天然气喷射系统供应商
天然气喷射系统市场由外资厂商伍德沃德（Woodward）、Econtrols占据主导。伍德沃德为美资企业，且有深厚的军工背景，为全球燃气发电机喷射系统的核心供应商之一。在中美当前背景下，于26年初宣布本财年内终止在中国的天然气卡车业务。而伍德沃德原为潍柴、玉柴、一汽解放、上柴、重汽等的供应商，在中国市场份额高达70%。天润技术团队来自伍德沃德，为此环节具备竞争力的唯一国产供应商。
✅重卡领域产品逐步完成开发验证，26年开始贡献收入
1、公司于24年组建研发团队，吸纳伍德沃德核心技术人员，已开发出喷嘴、节气门、混合器等产品，25年在客户端逐步验证，重卡领域潍柴、康明斯等客户预计26年进入小批量量产。预计贡献收入4-5000万，27年有望达2亿。其利润率显著高于传统产品，假设25%，则26-27年对应0.1/0.5e利润。
2、25年国内天然气重卡销量约20万辆，ASP 10000元，则20e空间，其中伍德沃德约占70%，中期维度若公司替代一半，则对应7e收入，假设25%，则1.8亿利润，给30XPE，对应54亿市值。
✅大缸径领域单价超预期，潜在空间极为可观
大缸径燃气发电机领域，公司目前已在对接开发相关产品，单喷嘴价值量5k，若配套20缸发动机，则需要5k*20=10w，而整系统配套价值量接近20万，远超此前预期，假设1万台机器则对应20e市场空间。
投资建议：按照主业4e15XPE=60e，大缸径曲轴连杆对应产值25e收入/5e利润30XPE=150e，叠加重卡喷射系统50e市值，合计260e市值，对应当前翻倍空间，且附带大缸径燃发喷射系统市值期权，当前位置强烈推荐！
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欢迎交流：孙潇雅/李俊漾
<浙商食饮|张潇倩>贵州茅台25&26Q1业绩交流要点（20260512）
行业大势：白酒处周期+结构双调整，存量竞争、马太效应加剧；必须转向以消费者为中心转型；#当前渠道库存良性健康。#
业绩：1)2025 四季度业绩下滑：顺应行业调整，不追短期指标，主动控量稳渠道，借机推进市场化改革。2)茅台酒全年平稳、是业绩压舱石；系列酒先增后承压，年末政策修复、稳住基本面。3)2026Q1 海外收入大降：外部消费疲软+主动调控，整治回流酒、暂停违规渠道供货，换长期健康发展。
2026 年经营与销售规划：1)2026年茅台销量：供需两端统筹，#按市场+基酒+品质科学精准投放。2)# 非标茅台：#Q1# 改革聚焦飞天，精品 / 陈年非标优先自营，合理控货匹配渠道承载力。3)系列酒：#坚持稳字当头，科学控投放、不提短期规# 模，聚焦终端动销、优化渠道与价格。4）代售 / 寄售模式：均属直销、物权不转移；代售已试点，寄售视市场研判推进；代售动态统筹放货量，优先除飞天外主力产品，兼顾各渠道承载能力。
海外布局：1）优化金字塔产品矩阵、品价匹配动态调价；#依托11# 战略+15 重点+74 一般市场三级格局；布局批发 / 线上线下零售 / 餐饮 / 私域五大渠道，深化与国际电商、免税商合作。2）2026 海外四大方向：稳存量、拓增量、强支撑、提声量；东亚东南亚为战略核心市场；强化品牌 IP、文化体验馆、终端形象建设
市场化改革 & 价格：2026 启动全面向 C 改革，理顺产品、价格、渠道体系；建立随行就市动态调价机制，不轻易直接提价，靠市场供需、库存动销研判。
财务 & 业务规则：1）收入确认：自营以客户收货、经销以签收为准。2）Q1 合同负债下降：直销占比提升、取消年末集中打款、代售新模式所致，合同负债已非渠道信心核心指标。3）买方信贷规模小、占营收比例低；货物质押期间暂不确认收入，解押后入账。
i 茅台与数字化：i 茅台是直连消费者核心载体，#累计注册用户达9344.96万人，Q# 1新增1398.46万人；用户数据闭环赋能产品、营销、渠道，线上线下融合发展。
联系人：浙商食饮 张潇倩Iris
【中信汽车】PSI大跌点评（持续推荐潍柴动力）
#事件：昨夜PSI发布26Q1业绩、大跌超50%
[玫瑰]PSI（潍柴子公司，持股46.5%）昨夜发布26Q1业绩同比大幅下降，引发下跌。业绩同比下滑的主要原因为公司油气业务下滑+数据中心业务【具有节奏上的季节性】
[玫瑰]我们认为PSI确实由于体量较小、且处于业务切换期（传统主业贡献有波动，而为了AIDC新业务必须大幅扩产、但当期交付仍有季节性影响），其业绩兑现有不确定性。但我们认为长期来看随着潍柴北美的柴发、燃发业务持续增长，PSI逻辑上有望持续受益
我们认为对于PSI的大幅下跌需要核心思考几个问题：
是否影响我们对趋势的判断
[玫瑰]当然不会。在密集的Q1业绩期，我们能够看到给北美缺电的主电源设备公司龙头GEV、卡特彼勒、瓦锡兰等订单均超预期。尤其是卡特的订单、交付、扩产计划均超预期，我们认为PSI在体量上相较于国际龙头差异较大、其某个季度的业绩miss显然不能作为趋势的重要判断因素
#是否会影响对于潍柴当期业绩的判断#
[玫瑰]当然不会。潍柴Q1业绩早已经发布，AIDC产品交付530台（同比增速超200%）
是否会对潍柴北美业务的长期预期产生影响
[玫瑰]当然不会。潍柴北美目前主要有两块业务，一块是当期已经有敞口的柴发业务（25年北美交付200台，26年计划交付1000台）；另一块是即将6-9月量产的燃发业务
[玫瑰]就柴发业务而言，generac为目前公司在北美最大的合作机组厂商，此外我们预计PSI、泰豪、科泰等机组公司同有贡献，PSI仅为公司的渠道之一，其Q1的节奏问题难以代表公司今年的美国的整体情况，反而公司最重要的机组渠道商generac的Q1指引是超预期的
[玫瑰]而燃发业务甚至是Q4才有交付计划，PSI对于Q1和Q2的判断完全无法指引公司的该业务情况
#投资建议#
[玫瑰]我们认为26Q1国际龙头卡特的超预期是一个标志性事件，燃发的扩产能力和业绩兑现是当前北美缺电逻辑里面最能贡献弹性和超预期催化的关键变量。潍柴为国内燃发唯一龙头，随着6-9月份量产其订单催化有望开启，其业绩弹性大有可期，持续推荐！
欢迎交流！中信汽车团队
