诚通证券研报解读!许继电气(000400):营收下滑反赚更多,海外业务成新王牌

近日，诚通证券发布了针对许继电气（000400）2025 年年报及 2026 年一季报的点评研报，拆解了这家特高压龙头 “营收下滑、利润反增” 的背后逻辑，也点出了公司未来的核心增长看点。对于关注电力设备板块的投资者来说，这份研报透露出的信号，远比表面的业绩数字更有价值。

一、营收下滑不是坏事：主动砍业务换盈利质量

很多投资者看到许继电气 2025 年营收同比下滑 12.3%，第一反应是公司基本面出了问题，但诚通证券的研报明确指出，这是公司主动优化业务结构的结果，反而是经营质量提升的信号。

2025 年，许继电气主动压缩了低毛利率的 EPC 类业务，直接导致新能源及系统集成业务营收下滑 42.3%，但也让这块业务的毛利率从 2024 年的 8.1% 大幅提升至 2025 年的 13.8%。

除此之外，智能变配电、智能中压供用电设备的毛利率也分别提升了 5.3 和 3.3 个百分点，最终带动公司整体毛利率提升 2.6 个百分点至 23.4%。

简单来说，许继电气放弃了 “赚吆喝不赚钱” 的低质订单，虽然营收少了，但每一块钱收入的含金量更高了，最终归母净利润反而实现了 4.5% 的正增长，这种 “以质换量” 的调整，对于长期发展来说显然是好事。

二、一季报业绩承压：只是短期价格因素扰动

2026 年一季度，许继电气归母净利润同比下滑 46.4%，这也是近期市场担忧的核心点，但研报拆解后发现，这同样是短期因素导致的，并非公司盈利能力出现了长期下滑。

一季度业绩下滑的核心原因，是 2025 年中标的降价订单开始陆续确认收入，智能电表、智能变配电业务的价格压力传导到了利润端，同时当期确认收入的特高压项目以毛利率较低的改造类项目为主，直接拉低了整体毛利率。

诚通证券认为，这种价格影响是一次性的，随着后续高毛利订单的逐步确认，公司的盈利能力会逐步修复，不用因为单季度的业绩波动过度悲观。

研报最值得关注的亮点，是许继电气的海外业务已经进入了爆发期，成为对冲国内电网投资波动的第二增长曲线。

2025 年，公司实现海外营业收入 5.4 亿元，同比大幅增长 73.4%，海外营收占比从 2024 年的 1.8% 提升至 2025 年的 3.6%，更重要的是，海外业务的盈利能力也在同步提升，毛利率从 2024 年的 21.4% 提升至 2025 年的 26.9%，比国内业务的毛利率还要高。

目前，许继电气的环网柜、直流测量设备已经进入沙特、西班牙、巴西等多国市场，电能表在南美、非洲实现持续供货，电力电源产品也在阿塞拜疆、希腊等地实现首次突破。随着海外市场的持续拓展，这块业务未来有望成为公司新的利润支柱。

作为国内特高压直流设备的领军企业，许继电气在柔直换流阀、智能电表等产品的份额都处于行业领先水平，将持续受益于国内特高压工程的持续建设。

诚通证券预测，2026-2028 年公司将分别实现归母净利润 14.0 亿元、17.2 亿元、19.4 亿元，同比增速分别为 20.3%、22.3%、12.5%，对应当前市值的 PE 分别为 18 倍、15 倍、13 倍，维持 “推荐” 评级。

当然，研报也提示了风险，包括国内电网投资不及预期、特高压建设节奏放缓、产品价格竞争加剧、海外贸易摩擦等，这些都是投资者需要关注的潜在变量。

整体来看，许继电气当前的业绩波动，更多是业务调整和短期订单因素导致的，公司的核心竞争力并没有发生变化，海外业务的爆发也给未来增长打开了新的空间。对于长期看好电力设备板块的投资者来说，这份研报拆解的逻辑，或许能帮你拨开短期业绩的迷雾，看到公司更真实的价值。