陕国投研报 | 人间四月芳菲尽,山寺桃花始盛开

生产方面，2026年3月全国规模以上工业增加值同比增长5.7%，较2026年2月下降0.6个百分点。制造业中农副食品加工业增幅较大，当月同比为8.0%（+4.80%），化学原料及化学制品制造业当月同比为9.0%（+1.00%），铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业当月同比为13.3%（+4.10%），计算机、通信和其他电子设备制造业当月同比为12.5%（+0.70%）。PMI方面，3月PMI为50.4%（+1.40%），其中PMI新订单为51.6%（+3.00%）。

投资方面，2026年3月全国固定资产投资完成额累计同比为1.7%（-0.1%）。制造业固定资产投资完成额累计同比为4.1%（+1.00%），基础设施建设投资完成额累计同比为8.9%（-2.50%），房地产固定资产投资完成额累计同比为-10.6%（+0.10%）。制造业投资中，通用设备制造业增幅较大，累计同比为12.5%（+5.50%），其次是计算机、通信和其他电子设备制造业，累计同比为5.4%（+4.20%）。房地产相关指标中，房屋新开工面积累计同比为-20.3%（+2.80%），房屋施工面积累计同比为-11.7%（+0%），房屋竣工面积累计同比为-25.0%（+2.90%）。商品房销售面积累计同比为-10.4%（+3.10%），商品房销售额累计同比为-16.7%（+3.50%），国有土地使用权出让收入累计同比为-24.4%（+0.80%）。

消费方面，2026年3月社会消费品零售总额当月同比为1.7%（-1.1%），其中商品零售同比增速为1.5%（-1.00%），限额以上企业消费品零售总额同比增速为1.3%（-1.40%）。乘用车销量同比增速为2.28%（+13.12%），餐饮收入同比增速为2.9%（-1.90%）。消费细分领域中，饮料类、化妆品类、文化办公用品类和通讯器材类增幅较大，分别为8.2%（+2.20%）、8.3%（+3.80%）、15.0%（+9.20%）和27.3%（+9.50%），反映出这些行业在3月的消费需求较为旺盛，而其他品类如烟酒类、服装鞋帽针纺织品类、家具类等则出现较大幅度下滑，显示消费结构分化明显。

进出口方面，2026年3月到4月期间，整体数据呈现出一定的波动性。当月进出口金额同比变化幅度为下降15.00%，出口金额同比变化幅度为下降37.10%，进口金额同比变化幅度为提升13.90%。贸易差额方面，3月贸易顺差为511.29亿元（-396.55亿元），同比降幅显著。出口集装箱运价指数在4月17日至4月24日期间提升22.68%，而内贸集装箱运价指数保持不变。从宏观经济角度看，出口金额同比增速大幅下降（-37.10%），表明外部需求可能有所减弱或出口竞争力面临压力；进口金额同比增速提升（+13.90%），反映国内需求相对稳健或进口成本上升。贸易顺差的收窄（-396.55）进一步凸显了出口疲软与进口增长之间的不平衡态势。出口集装箱运价指数的提升（+22.68%）可能暗示国际物流成本增加或航运市场供需关系的变化，而内贸集装箱运价指数的稳定则表明国内物流市场相对平稳。

通胀方面，2026年3月CPI当月同比1.0%（-0.30%），核心CPI当月同比1.1%（-0.70%），PPI当月同比0.5%（+1.40%）；从环比看，CPI环比0.7%（-1.70%），核心CPI环比0.7%（-1.40%），PPI环比1.0%（+0.60%）。整体来看，CPI与核心CPI的同比和环比均呈现下降趋势，表明消费需求可能偏弱，而PPI同比增速转正且环比显著提升，反映工业生产端通缩压力有所缓解。CPIPPI剪刀差从2月的2.2个百分点收窄至3月的0.5个百分点，显示出上下游价格传导机制可能正在改善，但需关注需求端疲软对整体通胀的潜在拖累。

货币与融资环境方面，2026年3月M0同比为12.5%（-1.6%），反映出流通中现金增速有所放缓；M1同比为5.1%（-0.8%），表明企业活期存款增长动力减弱，经济活跃度可能有所回落；M2同比为8.5%（-0.5%），显示广义货币供应量增速略有放缓，可能与信贷投放节奏调整有关。社会融资规模存量为456.46万亿元（+5.06万亿元），同比增长7.9%（-0.3%），存量增速小幅下滑，新增社融动能有所减弱。从新增社融结构来看，贷款融资新增31522亿元（+23064亿元），表外融资新增801亿元（+2427亿元），直接融资新增4338亿元（+2362亿元），政府债券新增11658亿元（-2356亿元），其他融资新增132亿元（-76亿元），表明信贷仍是主要支撑力量，但政府债券发行力度有所减弱，表外融资则出现回暖迹象。

美东时间4月10日，美国劳工统计局公布了3月消费者价格指数（CPI）报告，其中显示，美国3月消费者价格指数（CPI）3.3%，环比上涨0.9%，为2022年6月以来最大单月涨幅。同比上涨3.3%，为 2024年4月以来最高，较2月的2.4%明显回升。通胀数据主要受伊朗冲突影响，其中汽油价格暴涨21.2%，贡献了整体物价涨幅的近四分之三。部分领域显现关税与冲突影响：机票价格大涨2.7%，服装价格上涨 1.0%。

截至4月24日，中美国债收益率分化，美债收益率在2026年3月至2026年4月期间整体呈现小幅上升趋势，美国1年期国债收益率波动幅度较大但整体呈下降趋势，10年期国债收益率则在窄幅区间内震荡下行。美债收益率1年期从3.77%降至3.67%，总体下降约0.10%。美债收益率10年期从4.33%降至4.31%，总体下降约0.02%。中债收益率在2026年3月至2026年4月期间呈现收益率分化，中国1年期国债收益率呈现持续下行趋势，10年期国债收益率则在小幅波动中逐步走低。中债收益率1年期从1.2668%降至1.1438%，累计下降约0.123%。   中债收益率10年期从1.8233%降至1.7601%，累计下降约0.0632%。

信用债方面，2026年3月至4月，国内信用债收益率总体呈下行趋势，短端表现更为明显。AAA级3年期企业债、城投债和中短期票据收益率分别下降约0.013%、0.025%和0.016%，AA+级对应品种收益率降幅分别为0.010%、0.018%和0.011%，而AA级则分别下降约0.013%、0.029%和0.016%。从信用利差来看，AAA级信用利差整体收窄，AA+级信用利差在3年期品种上略有分化但整体趋于稳定，而AA级信用利差则呈现小幅扩大趋势，尤其是在城投债领域更为显著。城投债信用利差整体较上期有所波动，其中AAA级收窄较为明显，而AA+和AA级则因评级差异出现不同程度的走阔或收窄。总体来看，市场资金面宽松叠加机构配置需求较强推动收益率下行，但不同评级间信用利差的变化反映出市场对中低评级债券信用风险的担忧有所上升，同时长端信用利差的收窄表明市场对高等级长期债券的信心增强。

央行于4月27日开展4000亿元1年期MLF操作，4月有6000亿元MLF到期，意味着4月MLF缩量续作2000亿元，此次为连续多月加量后的首次缩量续作。另外，4月份3个月、6个月两个期限品种的买断式逆回购合计净回笼4000亿元，显示4月中期流动性净回笼6000亿元，而上月净回笼规模为2500亿元。今年1至2月央行净投放中长期流动性较上年同期大幅增长，同时在一季度银行信贷投放较为温和、3月政府债券净融资规模下降等因素综合作用下，4月初以来资金面进一步向偏松方向演化。

2026年3-4月A股三大指数走势分化、波动特征明显：3月市场整体承压，三大指数均出现月末回落，其中创业板综回调幅度最大，市场风险偏好走低；4月市场情绪显著修复，三大指数悉数收涨，创业板综反弹力度最强（累计涨5.91%），深证成指、上证综指涨幅依次收窄，成长风格领涨特征突出。

2026年3月至4月，A股板块风格分化。成长板块长期涨幅突出（12.48%），周期板块半年涨幅达11.20%但近期回落，金融板块波动小且一年涨幅6.32%，消费板块近期疲软（最近一周0.45%、最近一月0.89%），稳定板块半年涨幅0.77%但一年增长5.97%。

行业层面，从短期看，煤炭、石油石化领涨，传媒、电子回调；中期看，通信、石油石化涨幅居前，商贸零售、传媒下跌；长期看，通信涨幅超159%，电子、综合上涨83.89%、81.57%，食品饮料、美容护理想跌12.76%、11.61%。

建议采取“适度均衡、结构优化”，中性配置A股并增加债券比重。行业上，优先AI算力、半导体、新能源车（科技成长）、煤炭、电网设备（红利价值），规避创新药、航天、地产。风格上，超配成长尤其是小盘成长，适当配置质量风格，低波风格作为防御。风险提示包括估值上升的科技成长板块、外部扰动、传统行业估值修复乏力及政策边际效用减弱。

2026年4月，全球经济延续此前放缓态势，增长动能依旧偏弱，发达经济体复苏乏力，新兴经济体仍是拉动全球增长的核心力量，整体格局未改。美国经济增速边际放缓，通胀韧性犹存，滞胀风险未消，美联储货币政策仍存变数，降息节奏延后，政策路径不确定性加剧。中美经贸关系阶段性缓和，但美方对华高科技领域的封锁与限制依旧从严，全球科技博弈持续白热化。地缘政治方面，俄乌冲突僵持不下，伊朗相关局势升温、地区冲突加剧，中东地缘风险急剧攀升，扰动全球能源供应与市场避险情绪，全球地缘风险维持高位。受中东局势动荡、能源供给预期收紧影响，国际石油价格大幅上涨，能源市场波动加剧。全球贸易呈现弱势修复态势，欧洲规则型贸易壁垒等新保护主义抬头，贸易摩擦向规则博弈转向。金融市场走势分化，美股结构性牛市泡沫隐现，资金回流新兴市场股市；美元震荡偏弱，人民币汇率保持双向波动、温和走强，黄金受市场情绪、货币政策预期等多重因素影响，高位震荡并出现回落走势。

据国家统计局发布，2026年3月我国制造业采购经理指数（PMI）为50.4%，比上月上升1.4个百分点进入扩张区间。建筑业商务活动指数为49.3%（前值48.2%）；服务业商务活动指数为50.2%（前值49.7%）。3月PMI显示国内经济在一季度末有明显修复，制造业供需两端同步改善，其中需求修复的斜率甚至快于生产端，是本月数据最大的积极信号，新订单指数23个月来首次高于生产指数。从结构上看，修复主要由高技术制造、装备制造、消费品以及有色等中上游行业带动，背后既有出口韧性支撑，也有“两新”政策延续、基建和地产投资边际修复的推动。与此同时，价格指标大幅上行，中东局势正在通过油价上升传导至化工品和其他中游产品，迫使出厂价格跟随式上涨。库存端则显示企业行为仍偏谨慎，采购有所恢复，但原材料库存和产成品库存修复幅度有限。根据摩根大通与标普全球联合ISM及IFPSM共同编制的摩根大通全球制造业PMI指数，2026年3月份全球制造业PMI为51.3%，较上月下降0.5个百分点。虽然中东战争已对全球经济增长产生实质性影响，但全球制造业韧性仍存，指数保持在荣枯线以上，全球制造业整体维持扩张态势。当地时间4月3日，美国劳工局公布2026年3月美国非农就业数据。美国3月季调后非农就业人口新增17.8万人，预期增6.5万人，前值自减少9.2万人下修至减少13.3万人；失业率小幅下行至4.3%，预期4.4%，前值4.4%。据CME“美联储观察”：美联储4月加息25个基点的概率为0.5%，维持利率不变的概率为99.5%。美联储到6月累计降息25个基点的概率为5.1%，维持利率不变的概率为94.4%，累计加息25个基点的概率为0.5%。

配置策略上，一是原油配置需重点关注地缘政治风险与供需变化影响。2026年3-4月，受霍尔木兹海峡封锁影响，OPEC产量骤降788万桶/日，叠加俄罗斯遭乌克兰袭击减产3040万桶/日，供给冲击对油价形成强支撑，但美伊谈判重启或缓和地缘局势，压制油价。需求端OPEC下调二季度全球石油需求预测50万桶/日，短期需求疲软，不过下半年需求预期上调，仍存复苏潜力。短期油市由供给短缺主导，但涨幅受需求疲软、谈判进展限制，建议采取谨慎乐观配置策略，适度加配短期多头仓位捕捉地缘溢价，同时警惕需求下行带来的回调风险。二是黄金方面，需紧盯地缘局势与美联储政策动向。2026年3-4月黄金呈震荡格局，国际金价无明确单边趋势，国内金价整体平稳，但零售与批发市场价差较大，实物需求分化明显。中东冲突推升避险需求，但阿塞拜疆减持、机构下调预期等因素压制短期投机需求，市场或临大幅波动。建议侧重中长期配置，压缩短期交易仓位，可通过黄金ETF分散风险，增强组合抗风险能力。三是美股方面，建议采取平衡型配置策略，兼顾成长机会与防御性。宏观面来看，美国经济具备韧性但存在结构性压力，美联储政策偏鹰、高利率环境将延续，既会压制房地产等利率敏感行业，也会放大科技股估值波动风险。 配置方向上，成长端可适度布局景气度高的AI算力龙头，需警惕估值过高风险；防御端优先选择现金流稳定、抗周期的医疗健康、养老服务标的，可搭配原油、黄金对冲地缘冲突等不确定性。 风控方面，可通过期权对冲科技股估值风险，保留部分现金或短期债券应对波动，避免单一板块持仓过度集中，最终实现攻守兼备的配置目标。