研报掘金 | 云南白药:行业承压下工业板块稳步增长,经营韧性彰显

在医药行业整体承压的背景下，云南白药2025年全年业绩表现稳健，工业板块收入持续提升，药品与健康品事业部表现尤为亮眼。公司经营指标全面向好，现金流充裕，资产结构健康，ROE连续五年提升。华泰证券维持“增持”评级，看好公司主业聚焦与提质增效的长期发展路径。

一、业绩概览：稳健增长，符合预期

云南白药2025年全年实现营业收入411.9亿元，同比增长3%；归母净利润51.5亿元，同比增长9%；扣非归母净利润48.6亿元，同比增长8%。其中，第四季度单季收入105.3亿元，同比增长4%；扣非归母净利润3.1亿元，同比增长22%。整体业绩基本符合华泰证券此前预期。公司拟每10股派发现金红利10.19元（含税），全年现金分红占当期利润的90.09%，分红力度较大。

二、工业板块亮点：药品与健康品双轮驱动

在行业整体承压的背景下，云南白药工业板块实现收入160.2亿元，同比增长11%，占公司总收入比重持续提升，从2023年的35%上升至2025年的39%。其中，药品BG收入83.18亿元，同比增长12.53%，有10个产品销售额过亿，2个产品过十亿。白药系列表现强劲，气雾剂突破25亿元，同比增长22%；膏剂收入12亿元，同比增长26%。特色品种同样增速亮眼，气血康同比增长68%，参苓健脾胃同比增长53%。健康品BG收入67.45亿元，同比增长3%，云南白药牙膏市占率继续保持国内第一，养元膏收入4.6亿元，同比增长10%。

三、经营指标：资产健康，ROE连续五年提升

从费用端看，公司销售费用率为13.6%，同比上升1.4个百分点，主要因线上渠道投入加大；管理费用率为2.5%，同比下降0.1个百分点；研发费用率为0.9%，同比微增0.1个百分点，整体投入稳健。截至2025年末，公司应收票据及账款为107亿元，环比下降1.5亿元；存货62.3亿元，环比增加4.5亿元；货币资金及交易性金融资产余额133亿元，环比增加2亿元；资产负债率为26.02%，资产结构健康向好。经营性现金流净额为46亿元，占同期净利润的89%，现金流状况良好。加权平均净资产收益率为13.02%，同比提升1.03个百分点，连续5年提升，盈利能力持续增强。

四、盈利预测与投资评级

考虑到药店行业短期承压对收入的影响，华泰证券下调了2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测。预计公司2026-2028年归母净利润分别为55.3亿元、59.6亿元、64.1亿元。给予公司2026年24倍PE估值，考虑到公司多元化投资布局，较可比公司21倍的行业均值给予一定溢价，对应目标价为74.45元，较前值71.85元有所上调，维持“增持”评级。

五、风险提示

需关注以下风险：一是消费环境弱于预期，可能影响健康品板块的销售增长；二是药品经营环境不及预期，政策变化或市场竞争加剧可能对药品业务造成压力。