【精选研报】通胀数据PPI如期转正,输入性价格影响显现

研究报告内容

　　投资要点

　　事件：2026年4月10日，国家统计局发布2026年3月通胀数据。3月，CPI当月同比1.0%，前值1.3%；环比-0.7%，前值1.0%。PPI当月同比0.5%，前值-0.9%；环比1.0%，前值0.4%。

　　核心观点：3月全球油价大幅上行的背景下，国内PPI时隔41个月同比回正在预期之内，结构上与油价相关性较高的石油开采、石油加工以及化工等行业环比涨幅明显，而下游涨价幅度并不明显，反映当前价格传导可能尚未开始。虽然PPI转正的影响偏正面，但下游需求的不足，仍可能导致价格上涨无法顺利传导，进而对下游制造业的利润形成压力。CPI在季节性回落后，仍有望维持中枢温和上行的趋势，除了交通和通信分项外，其余均对油价上涨的传导存在时滞，短期CPI大幅上行的可能性较低。

　　CPI环比基本符合季节性。CPI在春节后当月通常会环比负增长，今年也符合这一季节性规律。而与同样春节较晚的2015年、2018年、2021年、2024年相比较，3月环比-0.7%也基本符合积极性（以上4年同期均值-0.79%）。

　　季节性下，食品>非食品，消费品>服务。同一维度下（与春节较晚的年份做季节性比较，下同），拆分来看食品价格表现（环比-2.70%，均值-3.15%）要好于非食品（环比-0.20%，均值-0.17%），消费品价格表现（环比-0.30%，均值-0.93%）要好于服务（环比-1.10%，均值-0.56%）。

　　多数食品价格季节性下跌。食品主要分项中，猪肉、鲜果、鲜菜、蛋类环比均下跌，这一特征也符合春节后的季节性。其中CPI猪肉环比-7.3%，同比降至-11.5%，主要受节后需求下降影响。从农业农村部数据来看，3月猪肉平均批发价也降至16.3元/公斤，为近8年以来新低。后续产能去化的持续性仍然决定猪价下半年能否企稳，4月1日，华储网发布通知，将于4月3日开展中央储备冻猪肉收储竞价交易或一定程度上影响短期情绪。

　　原油价格上涨开始影响CPI。非食品主要分项中，边际变化主要来自于交通和通信分项（环比0.4%，同期均值-0.43%），而这一影响主要来自于汽油价格的上涨。据国家统计局数据，调控后汽油价格3月环比上涨11.1%，影响CPI环比上涨约0.31个百分点。

　　核心CPI短期回落，年内中枢抬升的确定性仍较强。3月核心CPI同比短暂降至1.1%，环比-0.7%，考虑到2月的环比基数较高（0.7%为有统计记录以来最高），以及春节季节性的影响，3月的回落也并不意外。但从全年来看，核心通胀中枢抬升的确定性仍强。

　　上游输入性价格上涨，推动PPI同比回正。3月PPI环比1.0%，推动同比升至0.5%，时隔41个月首次回正。其中输入性通胀推动的上游涨价是主要因素。生产资料（环比1.3%）>生活资料（环比-0.1%），采掘（环比3.9%）>原料（环比2.4%）>加工（环比0.5%），验证涨价主要集中在上游。

　　分行业看PPI。1.输入性价格传导（有色、原油）。与原油价格相关性较高的石油天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、化学原料和化学制品制造业3月环比涨幅分别为15.8%、5.8%、3.6%；有色金属加工环比1.0%，连续10个月上涨。2.建筑开工等需求提升带动。黑色金属加工开年以来连续3个月环比上涨，或反映基建增速回升的背景下用钢需求的提升。

　　风险提示：国内政策落地不及预期；房地产投资超预期下滑；地缘政治局势风险；美国通胀超预期。