一、核心事件速览（2026年2月关键催化）
1. 2025全年盈利预警：预计净亏233–243亿元，2024年净利358亿元；核心本地商业由盈转亏（2024经营溢利524亿元→2025亏68–70亿元），为上市以来首次主业全年亏损。
2. 收购叮咚买菜中国业务：7.17亿美元拿下前置仓龙头，即时零售GMV跃升至600亿+、份额冲65%，补齐生鲜冷链与sku短板。
3. 七部门用工行政指导：强制休息、算法透明、保障骑手收入，短期抬升成本，长期倒逼AI调度与无人配送落地。
4. 竞争格局缓和：外卖份额企稳60%–61%，补贴边际收敛，行业从价格战转向运营与供应链竞争。
二、基本面拆解：业务、财务、壁垒
1）业务板块：基本盘稳固，新业务拐点明确
• 餐饮外卖：日均单量约7950万单，份额触顶65%天花板；2026Q2有望回归盈亏平衡，拼好饭守住低价盘，中高客单占比提升。
• 到店酒旅：高毛利现金牛（利润率约31%），受抖音广告分流但履约+商户生态不可替代，AI营销与必吃榜巩固壁垒。
• 即时零售（闪购+小象+叮咚）：战略核心，收购叮咚后前置仓网络成型，2026Q3有望盈亏平衡，30分钟履约心智确立。
• 新业务：海外Keeta、研发、无人配送；亏损收窄，AI调度与无人机长期降本。
2）财务画像：亏损见顶，现金流安全
• 收入韧性：2025Q3总营收955亿元（同比+2%），核心本地商业收入674亿元（同比-2.8%），新业务280亿元（同比+15.9%）。
• 亏损成因：防御性补贴+并购投入+用工成本，非商业模式崩塌；销售费用同比大增91%，研发投入增31%至69亿元（AI+无人）。
• 安全边际：公司表态现金充足，可支撑竞争与整合；2026Q1亏损延续，Q2起逐季收窄。
3）核心壁垒：网络、履约、商户三位一体
• 履约壁垒：全网最大即时配送网络，30分钟覆盖，成本曲线持续优化。
• 商户壁垒：SaaS、供应链、AI营销深度绑定，中小商家依存度高。
• 心智壁垒：“急用=美团”，用户复购与粘性领先行业。
三、2026年关键驱动与风险
核心驱动
1. 利润拐点：外卖Q2、即时零售Q3先后盈亏平衡，补贴退坡+提效兑现。
2. 即时零售整合：叮咚并表，份额与sku跃升，规模效应降本。
3. 技术降本：AI调度、无人配送对冲人力与监管成本。
4. 竞争缓和：竞对补贴收敛，毛利修复。
主要风险
• 价格战反复：短期让利压制毛利。
• 用工监管：合规成本抬升，影响利润率。
• 整合风险：叮咚运营、人员、系统协同不及预期。
• 消费疲软：到店与可选消费复苏慢。
四、投资判断：拐点已现，左侧布局
• 短期（1–2季度）：亏损筑底，业绩利空出尽，市场定价悲观预期。
• 中期（2026全年）：主业利润修复+即时零售放量，经调整利润重回正增长。
• 长期：即时零售成为第二增长曲线，技术驱动利润率稳态回升。
评级：增持
核心逻辑：短期阵痛换长期格局，亏损见顶+壁垒加固+拐点明确，2026年是效率与利润回归之年。
文章仅为个人观点，不作为投资建议
