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本篇核心内容索引：灿芯股份、过节标的、东微半导、铜冠铜箔、利民股份、顺络电子、AI多模态
到了阴历年最后一个交易日了，无论做的怎样，都要心情愉悦，好好过年～
归途不畏千山远，灶火先迎游子还。
笑把尘衣轻拂去，围炉共话岁平安。
阴历年的最后几篇研报：
【0212 阿里ppu专家电话会#灿芯股份】
阿里ppu中芯国际代工部分，给灿芯费用：1800块/片，利润约300块/片，目前产能1万片/月，产能逐渐爬坡，目标全年25万片。
灿芯在倚天ip服务，网卡14nm也有合作，但量级都很小。
芯片设计前段，芯原有参与逻辑验证环节
跟灿芯cpu gpu合作不多，芯原做一些ip，灿芯在封测技术环节有合作
跟华天合作，也是跟三星有一些关系
阿里资本开支没300亿美金那么多。跟灿芯1个亿rmb左右有
跟灿芯合作在外包封测环节，设计环节目前都以阿里自研为主 核心设计
产品生命周期：去年10万，今年50万，明年希望100万。ppu生命周期4年左右，作为主力卡到28年。
国内大厂推理卡基本都找三星
灿芯听说跟字节也有合作但比较早期，昆仑芯也有。字节有参与到设计，百度以封测为主
灿芯核心是跟中芯深度绑定，核心因素。本身灿芯在封测能力有 第一梯队，跟国内供应链适配能力，对大厂的支持投入，内部挺卷。
灿芯25年业绩，有消费电子客户订单下降，有波动。目前大部分低毛利业务，中芯7nm在爬坡阶段，本身成本有上升。
9亿在手订单情况：芯片设计不是核心，芯片量产业务会多一些，至少占2/3左右。包含平头哥的订单，现在是前3客户。
跟芯原相比：差蛮多，芯原技术难度和商业模式会高，毛利也高，品类更全。技术工艺，设计的点会更多，封装灿芯2.5d为主。
未来怎么看：既有业务 又要支持中芯，短期往高毛利业务转型难，目前会比较单一。业绩增长层面会比较客观，国内的大厂需求端能喂饱灿芯，都依赖中芯的产能，能贡献稳定收入。但灿芯是否满足这块，能否在更多产品线上拉长，目前从阿里视角来看还不明显。
pcie ip授权能力有，跟厂商大规模合作还没有。
目前3年内，业绩增长能保证，3年后要看自身实力，目前是芯片交付能力比较强。
封测环节，只是帮忙对接晶圆厂流程，流程管理，流片服务。
平头哥本身有外包诉求，考虑灿芯跟中芯的关系，ppu平头哥就400人。
未来新款产品跟灿芯合作，可能性比较大还不确定。
单从灿芯设计能力，如果没有中芯国际则太不会考虑合作。很多ip还在开发之中。
Q3开始ppu量产，不如运营商和小鹏也有合作，商业化肯定会做只是进度较慢。
ppu跟国内其他大厂比，单卡性能肯定比不了，但在阿里生态上肯定是深度适配的，推理没啥大问题。千问app部分也用ppu。
目前跟海光合作最多好拿政府项目，华为现在买的不多，寒武纪主要给字节。
转发~近期一直在路演推荐的三个标的年前总结：#长芯博创、世嘉科技、斯迪克
#长芯博创： 近期走势比较纠结，个人认为还是资金面的问题（跟老光or光纤），我们一直反复强调，长飞＋博创＝康宁的观点，#1，博创受益于光纤涨价，且是弹性最大的标的，mpo抬高公司安全边际。#2，aoc&光模块拔高公司上限。
🔥博创是我们今年长期推荐的标的，建议坚定持有，继续看好！
#世嘉科技： 公司基本面无变化，仍然坚持先看200e观点，公司仍然是现在客户结构最好的二线光模块厂商，同时也是市值最小的光模块标的，空间仍在，继续看好！！
#斯迪克： 近期正常修复，观点没有变化，第一步看500e，长期看千e。关注hw后续产品相关进展、合资公司产能投产情况。继续看好！
㊗各位领导新年快乐！！新年马力全开！！业绩长虹、阖家美满、喜乐常伴！！
【中信通信】t荐两个持股过节的标的20260213
左手国产右手光，推荐华丰+汇绿！
[庆祝]国产自主可控：首推华丰科技
[福]2月12日，智普GLM-5发布。GLM-5在昇腾上首次实现 W4A8 混合精度量化，可 Atlas 800T A3 单机部署，实测开箱性能对标 H100 双机，在长序列、低时延场景下部署成本减少 50%。我们预计国产大模型与国产算力的协同演进加速，国内AI产业全栈自主可控将成为今年主旋律！
[福]华丰科技是国产算力超节点互联层的平台型公司，华丰的高速线模组是华为昇腾核心主供，并同步加速对阿里、字节、腾讯、曙光、浪潮、超聚变等的配套。25Q4业绩已超预期，26年业绩弹性极大，后续公司将加大整个互联领域的布局。
[福]其他重点推荐：锐捷网络、盛科通信、飞荣达、意华股份、润泽科技等
[庆祝]光通信：首推汇绿生态
[福]我们此前反复强调，可插拔光模块、CPO、光纤等均有高速发展的前景。预计春节后，柜内NPO的订单将逐步明朗，同时3月GTC大会亦将带来诸如新技术演进、光模块加单等催化。相信AI算力趋势，建议持续重仓光通信！
[福]汇绿生态是二线光模块弹性最大的标的！一方面，给coherent的代工订单量暴增，800G+1.6T比例提升；另一方面，自主品牌加速推进，物料和产能非常充足。汇绿生态有望成为今年可插拔光模块最具进攻性的标的。
[福]其他重点推荐：新易盛、中际旭创、烽火通信、长飞光纤光缆、天孚通信等。
最后，中信证券通信团队恭祝各位领导新年快乐，马到功成，欢迎大家收听我们春节系列电话会[烟花]
【申万宏源电子】生益外，再加推 CCL涨价推荐 南亚+华正弹性！
#结论 #生益科技 CCL全栈龙头，规模技术客户壁垒深厚，净利率18-20%、市值约1600亿；
#南亚新材 聚焦AI服务器M9/M10高速CCL，高端突破确定性强；
#华正新材 深耕ABF/铝基细分赛道，弹性突出但财务压力较高。
#乐观估值华正看500亿、南亚看600-800亿，核心看高端放量与盈利兑现。
#核心竞争力与行业对比
南亚新材：国内唯一华为M9认证，切入英伟达M9供应链，M10研发推进，高端产能稳步落地，客户覆盖AI服务器头部厂商，盈利随产品结构持续改善。
华正新材：铝基CCL份额领先，ABF载板及M7N切入昇腾供应链，2025年实现扭亏，高毛利小批量产品逐步放量，资产负债率偏高，弹性与风险共存。
生益科技全品类覆盖、高端占比超70%，绑定全球顶级客户，财务稳健性显著优于南亚、华正；后两者依托AI与国产替代实现高端突破，当前客户份额与规模仍有差距。
#2025-2026正常&乐观估值
#南亚新材：2025E营收48-50、净利5.5-6.0；2026E营收70-75、净利9-10，正常估值PE30-35x对应270-350亿；乐观对标生益，目标市值600-800亿（1/3生益）。
#华正新材：2025E营收44-46、净利2.6-3.1；2026E营收60-65、净利4.5-5.0，正常估值PE35-40x对应158-200亿；乐观对标生益目标市值500亿（收入1/4-1/3生益，所以市值1/3生益。利润从1/15-1/10生益开始爬坡）。
生益科技：2026E净利45-50，PE20-25x对应市值1600亿，为板块估值锚。
核心触发：南亚M9/M10放量，华正ABF及昇腾业务爆发，高端占比与盈利水平快速提升。
【华源电子葛星甫团队熊宇翔】东微半导（688261）：算力电源与液冷双奏鸣，Vertiv产业链核Alpha标的
深度耦合AI液冷生态
功率器件是液冷系统的“心脏”与“肌肉”市场往往低估了液冷趋势对功率半导体的拉动。液冷系统的核心在于极致的功率密度与精密的流体控制，在泵机驱动（PumpControl）需要mos或igvt进行精确的电机驱动和转速控制。同时，对高功率密度PSU，以及DCDC功率器件提出更高要求。
卡位全球液冷龙头：Vertiv链条释放明确业绩弹性
全球数据中心基础设施巨头Vertiv（维谛技术）位列公司前三大客户，年收入贡献达3k级以上。Vertiv是全球液冷解决方案的领导者，其AI机柜及CDU系统的放量将直接带动东微高性能功率器件的装机量。目前公司数据中心业务敞口已达40%，是A股稀缺的算力电源标的。
标的【铜冠铜箔】，科技通胀链再添一员猛将！看450亿
（1）AI铜箔通胀涨价
铜冠1月初给下游客户吹风，#计划3月涨价（HVLP全系列+RTF2及以上产品加工费），提价幅度至少1-1.5美金/Kg（25年8月三井提2美金/Kg），对应1万元/吨左右。
台系/日系HVLP铜箔龙头同步预告涨价。
（2）PCB铜箔通胀涨价
（#预期差大、关注度低）
我们前期已提示2月普通标箔（类似于7628电子布）加工费普涨2000元/吨，已落地。目前铜冠普通标箔库存10-15天，与巨石7628库存相似，3月大概率再涨2000元/吨，陆资CCL客户已提前加价囤货。#标箔涨价验证、所有CCL上游材料都在备货，#CCL从缺布到开始担心缺铜箔。
（3）上调【铜冠】26年业绩预期
我们从9-10E上修至13-14E（①HVLP+RTF全系列提价，合计出货2.5万吨，增厚2.25E业绩。②标箔假设全年3.5万吨，吨净利5000元，增厚1.75E。③锂电去年12月提价、3月继续提价，贡献1E增量业绩），27年22E。目前300E市值，26年业绩看30X、加上薄铜预期，对应450E目标市值，50%空间！
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一马平川
[庆祝]利民股份，稀缺的AI应用标的，看3倍空间 。出处未知，谨慎查阅！ #按计算器的。
子公司德彦智创（公司持股51%），核心团队成员来自陶氏化学，研发能力很强，平台借助AI工具快速进行新分子的预测、测试以及后端的合成，提升农药的创制速度，成果方面：目前和巴斯夫合作4款创制药，1款创制药利润：3.5亿美金制剂（参考巴斯夫的苯醚磺草胺）0.6原料药价值量（利民承包原料药环节）0.2合作净利率=0.42美金=3亿人民币。4款创制药：3亿4款51%股权=6亿净利润。AI应用给于30X估值，180亿市值。
主业：代森锰锌、百菌清、阿维菌素、甲维盐等价格反转，公司在2025年业绩反转，根据公司预告，公司2025年业绩4.65-5亿之间，按照当前价格来测算，公司2026年净利润预期在7-8亿之间，若代森、百菌清继续涨价，公司利润仍有上调预期。主业给于15X估值，看到110-120亿市值有很强的安全边际。
空间和稀缺性：AI应用180+主业120=300亿。看3倍空间。稀缺性：公司是为数不多的AI应用标的里有业绩的。
【zx电新/电子】电源上游最大预期差标的：顺络电子
核心逻辑：AI电感+钽电容驱动，以G200板卡为例，单颗GPU需钽电容约80颗(单价4元/颗)，AI电感40颗(单价7元/颗)，单颗芯片电感+钽电容等价值量700元(过去从H100到GB200，单卡功率提升40%，电感数量从30颗提升到40颗，数量提升33%。目前ai电感卡位第一梯队，二三次电源已批量出货（通过Inf和MPS），一次侧加速导入，今年收入指引6-8e。
钽电容：AI服务器+存储市场空间迅速扩张，供需错配下涨价明显！钽电容行业空间170e，150e消费单子+汽车基本稳定，AI服务器从2025年8e市场扩展到2027年70e+，essd市场有望从2025年27e到2027年63e，两年维度增加约80e规模，同时国巨，松下扩产缓慢，存在巨大预期差！
客户突破与导入节奏
•A客户：已拿到产品code，原核心供应商为国巨（小尺寸优势），下半年有望获得订单。
• 存储客户：Hynix预计2026年底落地订单，Kioxia、Sandisk已完成审厂。
【估值】预期今年利润12～15e，明年增速较快，考虑到ai电感市场快速提升及钽电容价格持续上涨，看翻倍以上弹性！
❗️重磅: Token分润，AI多模态工具和分发平台可见的商业模式【天风计算机团队】
背景：
1、2026年多模态有望迎来#数十倍Token增长，再强调一次这是全年AI应用的胜负手！
2、近期#字节、阿里# 等大模型厂商和行业最头部的AI视频工具和分发平台签署战略合作。
❗️重点关注：
1）应用：兆驰股份、昆仑万维、阜博集团、万兴科技、德才股份
2）算力&IDC：寒武纪、东阳光、海光信息、金山云、东方国信
❗️核心逻辑：
1、#得创作者得天下：# Token的增长是目前大模型厂商关注重点，而创作者#日常创作和投放是通过AI多模态工具和分发平台，而不是直接和大模型厂商（绝大部分本身也是流量入口）对接。谁深度绑定创作者，谁就占据了产业链核心。
2、#Token分润模式是清晰可见的：# 根据产业链调研，大厂Token目前增量Top1即AI多模态（全年AI应用的胜负手，数据不会说谎）。数十倍Token行业增长背景下，最头部的AI多模态工具和分发平台同大模型厂商合作中，#有极强的议价权。#
2、最头部应用玩家，商业模式有望变革：最头部的AI多模态工具和分发平台往往拥有#数万小B创作人，数十万分发达人，日产上千部AI剧集。我们相信其与大模型厂商合作中有望畅享产业盛宴，商业模式亦有望变革。
祝好！
天风计算机 缪欣君团队
