宏观| 2026年1月PMI点评：1月PMI：开年的微妙信号
策略｜策略专题研究：国联民生研究：2026年2月金股推荐
固收｜海外宏观利率攻略系列：美联储利率走廊制度演变回顾
金融工程｜量化大势研判202602：市场△gf继续保持扩张
前瞻研究｜前瞻研究系列报告：序曲的终章：战争中的财富“庇护所”
建材｜中国巨石（600176.SH）深度报告：玻纤全球龙头，产品持续向上攀登
汽车｜智能驾驶系列报告四：RoboX：产业奇点已至 规模化应用加速
家电｜家电行业专题：汇率升值，出海后势如何？
医药｜华大智造（688114.SH） 事件点评：并购补齐技术矩阵，减亏趋势明确，整合兑现可期
社会服务｜社会服务行业2025年年报前瞻：量价较为低迷时刻已过，行业企稳回升迹象显现
2026年1月PMI点评：1月PMI：开年的微妙信号
事件：1月31日，国家统计局公布2026年1月中国采购经理指数运行情况。
1月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.3%，比上月下降0.8个百分点，制造业景气水平有所回落。
1月PMI回落可能不完全归因于统计局所说的“传统淡季”，其背后有多重节奏性因素交织。
更值得关注的是，在已召开两会的地方中，多数下调或维持了2026年增长目标，我们认为或说明“十五五”开局之年，各地正从以往追求“增速”向注重“提质”转变。
当然，也需要看到内需不足的结构性矛盾依旧存在。
同时，PMI新出口订单指数也在边际下降。
“涨价”成为1月PMI数据的最大亮点。
服务业PMI的小幅回落，可视作为迎接春节的阶段性“蓄势”。
相较之下，建筑业PMI的表现可能需要更多的政策助力。
风险提示：
未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。
策略专题研究：国联民生研究：2026年2月金股推荐
2026年2月策略观点市场在趋势上行后，窄幅震荡，波动率先升后降，当前或仍需要震荡消化前期涨幅。
我们认为在当前市场环境下，市场仍缺乏盈利验证，并且流动性较为充裕，市场仍会灌输各类主题资产和宏大叙事下的投资机会，因而在市场完成调整后，主题资产仍会有新的机会。
2026年2月金股组合：
1、博迁新材（605376.SH）
2、中广核矿业（1164.HK）
3、工业富联（601138.SH）
4、仕佳光子（688313.SH）
5、通达海（301378.SZ）
6、腾讯控股（0700.HK）
7、宁德时代（300750.SZ）
8、徐工机械（000425.SZ）
9、贵州茅台（600519.SH）
10、锦江酒店（600754.SH）
11、中国平安（601318.SH）
风险提示：
宏观经济增长不及预期；政策落地不及预期；海外拓展不及预期；订单节奏不及预期。
海外宏观利率攻略系列：美联储利率走廊制度演变回顾
为什么要研究美国的利率走廊？对美国来说，准确的利率走廊制度约可从2008年金融危机开始追溯，距今不足20年
FFR与EFFR的历史。FFR的设立是作为美联储利用市场机制引导隔夜准备金成本达到预期的政策区间的目标，而非强制规定利率。
1982年-1994年：重新逐步转向目标FFR。两次石油危机后沃尔克1979年10月宣布启动非借入准备金目标制，由价格型工具重回数量型工具。
1994年-2008年：盯住EFFR，贴现率成为走廊“硬上限”。1982-1994 年间，美联储事实上已逐步由数量型操作框架转向以利率为中心的价格型货币政策，但这一阶段并未形成制度化、有效的政策锚。
2008年-2014年：IOER的引入与边界失效。次贷危机期间，一级信贷利率成为美国调控EFFR波动的关键工具。
2014年-2021年：隔夜逆回购协议补充“硬下限”。
当前的利率走廊机制。为了缓解2019年9月的情况带来的利率压力，2021年7月28日FOMC设立常备回购机制（SRF）作为利率走廊上限。
风险提示：
美联储独立性受到破坏；历史经验未来或失效。
量化大势研判202602：市场△gf继续保持扩张
为了解决风格系统化轮动难题，我们开启了自下而上的量化大势研判探究。
预期增速资产优势差继续回升，实际增速资产优势差弱回升，继续推荐预期成长风格，景气类成长正常标配。
ROE的优势差继续回升，拥挤度较低下，盈利能力策略可继续增配；红利类资产拥挤度高，继续不建议超配。
细分行业来看，预期成长、实际成长和盈利能力策略当下关注：
1）汽车销售及服务Ⅲ；2）锂电设备；3）钨；4）新兴金融服务Ⅱ；5）锂；6）光伏设备；7）保险Ⅲ；8）煤炭化工；9）航天军工；10）其他家电；11）铜；12）白酒；13）配电设备；14）非乳饮料；15）网络接配及塔设。质量红利策略当下推荐为：公交、新兴金融服务Ⅱ、锂电设备、玻璃纤维、林木及加工；价值红利策略当下推荐为：安防、客车、日用化学品、专用汽车、网络接配及塔设；破产价值策略当下推荐为：汽车销售及服务Ⅲ、棉纺制品、陶瓷、印染、建筑装修Ⅲ。
风险提示：
量化模型基于历史数据，市场未来可能发生变化，策略模型有失效可能。轮动模型结论不构成投资建议，实际投资还需要考虑外部市场环境、估值等因素并进一步评估。
前瞻研究系列报告：序曲的终章：战争中的财富“庇护所”
宏观范式的趋势转换：r-g视角下的分配效应与系统性风险预示
极端压力情境下的资产逻辑：地缘波动中的韧性表现与价值存续
Beta 属性的边际效应：全球化配置的防御边界与相关性挑战
投资建议：
构建“种田”与“打猎”相结合的反脆弱配置范式
风险提示：
历史数据存在准确性与完整性风险；模拟策略存在简化与假设偏差风险；地缘政治风险演变的不可预测性与非线性风险；极端环境下的制度变更与物理毁灭风险。
中国巨石（600176.SH）深度报告：玻纤全球龙头，产品持续向上攀登
中国巨石是持续成长的全球玻璃纤维产业龙头。中国巨石是我国玻璃纤维产业的拓荒者，其成长壮大的历程是我国玻纤产业发展的缩影。
坚定扩产注重创新，成本优势持续巩固。玻璃纤维纱具有较强的工业品属性，成本优势是企业最关键的竞争优势之一。
产品不断向上突破，巨石增长动能优于行业。玻璃纤维预计延续其新材料特征，汽车、建筑等传统领域渗透率或持续提升，行业需求预计稳健增长，同时随着海外龙头玻纤企业战略收缩等，国内企业全球份额或持续提升。
投资建议：
公司成长动能不宜低估，首次覆盖，给予“推荐”评级。我们认为公司全球玻纤产业龙头地位稳固，且随着产品高端化工作持续推进，公司成长动能不宜低估。我们预计公司2025-2027年收入yoy分别为+20%、11%、10%至190、209、231亿元；归母净利yoy分别为+39%、14%、13%至34、39、44亿元。现价对应公司2025、2026年PE分别为24x、21x，综合可比公司情况等，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：
需求增长不及预期，新增供给超预期，地缘政治风险，高端电子布等新产品研发及量产进度不及预期。
智能驾驶系列报告四：RoboX：产业奇点已至 规模化应用加速
RoboX正在迎来产业化奇点，加速从技术验证迈向规模化部署。
Robotaxi：规模化拐点已现 全无人商业化逐步落地。
Robovan：无人配送需求强劲 核心部件降本驱动价格优势。
Robotruck：由封闭场景走向干线物流 跨省市编队测试落地。
投资建议：
RoboX产业化加速推进：政策端驱动强劲，国家层面支持措施为规模化落地奠定制度基础；需求端源于降本增效的迫切需求驱动，显著降低运营成本。供给端技术突破显著，核心硬件成本持续下降，推动规模化落地。RoboX正从技术验证迈向商业闭环，预计2026-2027年渗透率快速提升，释放千亿级市场潜力。我们认为，自动驾驶解决方案商与运营商将直接受益于RoboX规模化商用，盈利模型拐点已现，推荐【文远知行、曹操出行、小鹏汽车】，建议关注【千里科技】；另外，智能化零部件公司也将具备一定业绩弹性，推荐【地平线机器人、伯特利、德赛西威、经纬恒润、黑芝麻智能】，建议关注【瑞立科密、知行科技】。
风险提示：
智能化渗透率提升不及预期，客户拓展不及预期，市场竞争加剧，盈利模型未能跑通，智能驾驶政策落地不及预期。
家电行业专题：汇率升值，出海后势如何？
量价：美元价汇率弹性较大。
汇兑：套保对冲净资产损失。
盈利：外销毛利阶段性偏弱。
资金：北上净流入或有助推。
拐点在望，维持“推荐”评级。
综上，名义汇率升值对出口修复斜率及外销盈利虽有牵制，龙头品牌议价、海外产能、外汇套保平滑波动，影响有限；此外，板块陆股通敞口较高，或受益于升值助推的外资流入。标的方面：①推荐高质量且高股息的白电龙头美的集团、海尔智家、格力电器、海信家电；②推荐份额及盈利中枢提升的彩电龙头海信视像，关注TCL电子；③推荐领跑全球的扫地机龙头石头科技、科沃斯；④推荐份额提升、积极外拓的苏泊尔、老板电器、小熊电器。
风险提示：
原材料成本超预期上涨，关税及外需不确定性。
华大智造（688114.SH） 事件点评：并购补齐技术矩阵，减亏趋势明确，整合兑现可期
事件：华大智造发布收购“三箭齐发+华大序风”并增资暨关联交易公告。
整合两大前沿平台，战略意图在于完善测序技术谱系与生态闭环。
业绩预告显示亏损明显收窄，“提质增效+汇兑+税务”共同驱动改善。
投资建议：
并购补齐技术矩阵，经营边际改善明确。暂不考虑并表对盈利预测影响，我们预计2025–2027年公司营业收入分别27.16、32.09、37.17亿元，分别同比增长-9.9%、18.2%、15.8%，归母净利润分别为-2.42、0.21、1.62亿元，当前股价对应PS分别为10.2X、8.6X、7.4X，对应EPS分别为-0.58、0.05、0.39元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：
标的注册/商业化及整合协同不及预期；国内试剂增速不及预期；海外拓展不及预期等。
社会服务行业2025年年报前瞻：量价较为低迷时刻已过，行业企稳回升迹象显现
2025Q4复盘：基金持仓回升，板块跑赢大盘。
免税酒店：经营逐季度好转，Q4回归增长通道。
旅游景区：休闲需求持续释放，OTA业绩稳健兑现。
餐饮：龙头布局多品牌、多品类、多场景，高质量兑现业绩。
人力资源服务：
1）北京人力：营收端，公司2024Q4收入同比+3%，收入基数略低，同时考虑到当前就业市场存在较大压力，预计公司2025Q4收入增速为中高个位数增长；利润端，公司政府补助的确认时间节点每年存在差异，影响单季度增速。2025年政府补贴大头集中在一季度，预计四季度归母净利润为低个位数的下滑。
2）科锐国际：营收端，公司由于聚焦人工智能、半导体、智能制造等高科技行业招聘赛道，业绩表现优于行业平均。预计公司2025Q4收入实现接近两位数增长；利润端，AI 应用深化与规模效应凸显，推动运营效率持续提升，利润同比增速远高于营业收入同比增速，预计四季度归母净利润增速超过40%。
投资建议：
量价较为低迷时刻已过，行业呈现企稳回升迹象，当前位置需要兼顾确定性及合理成长性，建议关注：华住集团、同程旅行、锦江酒店、首旅酒店、中国中免、锅圈、绿茶集团、长白山等。
风险提示：
宏观经济增长放缓风险，消费复苏不及预期风险，市场竞争加剧超预期风险。
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