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Q：目前白酒行业整体处于什么周期阶段？核心特征是什么？
A：现在白酒行业正处在深度调整和磨底的关键时期。2025 年第三季度的数据特别能说明问题，上市酒企的营收同比下滑了 18.4%，归母净利润跌了 22.2%，现金回款更是下滑 26.7%，这可是 2012-2015 年深度调整期之后，单季度下滑幅度最大的一次。
具体来看，核心特征主要有三点。首先是需求端明显疲软，受宏观经济走势、2025 年 5 月新出台的禁酒令，还有大家消费习惯改变的影响，商务宴请、政务接待这些核心场景的需求大幅减少。2025 年三季度的时候，300 元以上价位的白酒动销一度下滑 60%-70%，好在 8 月之后情况有所好转，同比下滑幅度收窄到了 20%-30%。
其次是价格普遍下行，各个价格带的产品批价都在跌。就拿大家最关注的飞天茅台来说，散瓶批价从 2024 年初的大概 3000 元，跌到 2026 年 1 月就只剩 1520-1550 元左右了，差不多跌了一半；五粮液普五的批价现在约 810 元，国窖 1573 的批价大概 840 元，都比之前低了不少。
最后是供给端在收缩和出清。2025 年上半年，规模以上白酒企业数量是 887 家，比 2024 年底少了 102 家；亏损的企业比例达到 36%，创下了历史新高。经销商数量也第一次出现减少，上半年是 5.42 万家，比去年底少了 1700 家，行业里不少中小玩家都在被淘汰。
Q：如何看待 2026 年春节（即当前）白酒市场的旺季动销和备货情况？
A：整体来看，市场对这次春节旺季的预期都比较谨慎，动销氛围确实偏淡。
毕竟这是 2025 年禁酒令新条例实施后的第一个春节，渠道商备货的时候都不敢太积极。现在行业里普遍预计，春节期间白酒销售同比可能会出现双位数的下滑，多数酒企对 “开门红” 的回款也没抱太高期待，动销下滑 20% 以上的可能性很大。
不过也有结构性的亮点，主要集中在茅台身上。因为价格大幅下调，现在买一瓶能比之前节省 600 多块，而且批价比去年春节的 2100 元降了不少，在年夜饭这种低频、高价值的消费场景里，刺激作用挺明显的，所以茅台动销实现正增长的概率不小。另外，茅台的 “i 茅台” 平台这段时间新增了 270 万用户，其中有 40 万人成功下单了飞天茅台，这部分销量也能撑一撑。
还有个节奏上的特点，今年春节在 2 月中旬，比往年偏晚，现在消费者买酒的渠道又多又方便，不用提前太久备货，所以终端动销可能要到春节前一周才会明显热闹起来。
Q：贵州茅台在 2026 年进行了哪些重要的市场化改革？具体策略是什么？
A：2026 年茅台的改革力度算是行业里最大的，核心思路就是 “以销定产”，把价格稳住，同时调整产品结构，不再盲目追求规模。
在总量和产品结构上，茅台酒的总投放量会保持总体稳定，不会大起大落。不过会适当减少陈年酒、生肖茅台，还有不同规格飞天茅台的投放量，重点增加精品茅台和 500 毫升飞天茅台的供给，毕竟这两款是市场上最受欢迎、流通性最好的产品。像黑标酒这类非标产品，配额预计会减少 30%-50%，就是为了避免非标产品过多打乱价格体系。
渠道和价格方面的调整也很关键。茅台会通过 “i 茅台” 企业团购这些直营方式来增加销量，还会尝试代销模式，减少对传统经销商的依赖。另外，把之前的建议指导价改成了零售价，从根本上解决非标产品价格倒挂的问题 —— 之前有些非标产品经销商拿货价甚至比售价还高，这种情况以后不会再有了。茅台的目标是建立 “合理、稳定、市场化” 的价格预期，中长期来看，希望把飞天茅台的价格中枢稳定在 1500-1600 元这个区间，让价格回归理性。
这次改革可以说是茅台触及根本的战略转型，不只是为了自己稳发展，更想削弱整个行业对 “茅台需求外溢” 的依赖，之前很多品牌都靠蹭茅台的热度、抢茅台的溢出需求生存，以后这种生态会被重塑，行业竞争会更回归产品本身。
Q：五粮液和泸州老窖在 2026 年有哪些核心策略和调整？
A：五粮液和泸州老窖的调整思路不太一样，五粮液动作更激进，泸州老窖则偏向稳健。
先说说五粮液。2026 年经销商的整体业务任务量和 2025 年差不多，没怎么加量，不过对部分经销商提了新要求，需要新增开设专卖店，每家专卖店一年大概要卖 1000 箱酒。价格方面调整很大，打款价从之前的 2019 元 / 瓶大幅下调到 900 元 / 瓶，而且还有 70-100 元 / 瓶的扫码返利，算下来综合返利能有差不多 800 元 / 瓶，这可是实实在在降低了经销商的成本，就是为了让经销商有动力去推货。另外，五粮液现在对低价抛售和窜货管得特别严，还加大了普五的扫码促销力度，核心目标就是保住春节期间的市场份额。
再看泸州老窖。它走的是稳健调整的路线，降价都是通过数字化手段来实现的，不会强行给渠道压库存，避免渠道库存积压导致价格崩盘。泸州老窖一直很坚持自己的品牌战略，不会为了短期冲销量就大幅降价，不想牺牲品牌价值。产品方面，会严格控制高度国窖 1573 的投放量，就是为了维护它的价格标杆地位，现在高度国窖 1573 的批价大概 840 元，这个价格得稳住。同时会重点推低度国窖（38 度），不仅要放量，还会推向全国市场，迎合现在消费者更偏爱低度酒的趋势。
Q：目前白酒行业的库存情况如何？去库存进展怎样？
A：现在整个白酒行业都在主动去库存，不过不同环节、不同品牌之间的分化挺明显的。
先看社会库存，整体是在下降的。最明显的就是黄牛手里的库存，2021 年高峰期的时候，每卖出 10 瓶白酒就有两三瓶在黄牛手里流转，现在黄牛占比已经萎缩到极低的位置了，没人敢再大量囤酒。终端零售店的库存意愿也很低，现在大多只保留一个月左右的库存，卖完了再补，不敢多囤，怕砸在手里。
渠道库存方面，压力依然存在，但确实在慢慢去化。头部品牌因为大家对它的预期还在，经销商也愿意多扛一段时间，所以去库存的速度反而比二三线企业慢。比如古井贡酒，2025 年的任务完成率预计只有 80% 左右，库存就比较高；河南地区有些经销商，现在的库存大概是年度任务的 20%，虽然比之前降了，但还是有压力。
报表库存方面，2025 年三季度有个很明显的变化，许多酒企比如古井贡、金徽，首次明确不要求下游渠道完成回款，就是为了让渠道能安心去库存，加速报表端的库存出清。从行业数据来看，“营收 +Δ 合同负债” 的增速已经转负，这也说明行业在主动去库存，而且这个过程预计会持续到 2026 年上半年。
Q：白酒销量近年来发生了怎样的变化？未来底部在哪里？
A：白酒销量从历史高点跌下来不少，降幅挺吓人的。
2016-2021 年那几年是白酒销量的高峰期，每年大概能卖 1300-1600 万千升，到了 2024 年就降到了 414 万千升，2025 年预计还会降到 348.7 万千升，从高点算下来已经下跌超 70% 了，这个下滑幅度超出了很多人的预期。
之所以会跌这么多，主要是几个因素叠加影响。首先是大家的饮酒习惯变了，人均饮酒量在下降，现在大家更注重健康，不会像以前那样拼酒、过量饮酒；其次是消费场景减少了，比如房地产产业链萎缩，很多相关的商务宴请、庆功宴都没了；还有就是年轻人喝酒的比例在下降，现在年轻人受教育时间延长，步入社会、有消费能力的时间推迟，而且他们对白酒的接受度也不如老一辈；另外人口结构也在变，白酒的主力消费人群未来五年的负增长率大概是 0.5%，消费群体在缩小，销量自然上不去。
至于底部在哪里，多家机构的看法比较一致，现在每年 400 万千升左右的销量可能已经是底部了。2025 年规模以上白酒企业的产量预计会跌破 400 万千升，大家普遍认为，行业的产销有望在 2026 年触底，之后可能会进入平稳阶段，不会再大幅下滑了。
Q：判断白酒行业底部确认和未来拐点的核心观察指标是什么？
A：要判断行业底部是不是真的到了，未来什么时候能迎来拐点，主要看几个核心指标，不同层面都有需要关注的点。
首先是茅台的批价，这可以说是行业的 “晴雨表”，行业底部是否确认，关键就看茅台批价能不能稳住。有两个关键观察点：一是这次春节的动销能不能放量，如果春节期间茅台卖得好，批价能扛住不跌，就是个好信号；二是 2026 年 5-6 月份的淡季，茅台批价会不会继续下跌，如果淡季也能稳住，那就说明价格真的见底了。只有这两个条件都满足，行业底部才算夯实。
然后是宏观指标，白酒需求和经济周期的关联度很高，尤其是和名义 GDP、PPI 的相关性特别强。所以要关注 M1、M2 这些货币数据的变化，还有 CPI、PPI 的边际改善情况。最近 CPI 出现触底的信号，这可能是个前瞻指标，说明宏观经济可能在慢慢好转，后续会传导到白酒消费上。
再者是库存和报表数据，这是最直观的反映。一方面要看渠道库存是不是真的去化完了，终端店、经销商手里的库存回到合理水平；另一方面要看上市公司的报表，当收入和利润增速的二阶导转正，也就是下滑幅度开始收窄的时候，就说明行业在好转。预计 2026 年二季度前后会是一个重要的观察窗口，到时候这些数据应该能给出更明确的答案。
还有政策与流动性，有观点认为 2026 年美联储可能会推出量化宽松政策，中国央行之后也可能会有相应的政策跟进，这些政策会帮助修复实体经济的资产负债表，进而带动消费复苏，可能会在 2026 年年中前后驱动白酒行业开启第五轮周期。
Q：当前白酒行业的估值、持仓和分红情况如何？是否具有配置价值？
A：从现在的情况来看，白酒板块不管是估值、持仓还是分红，都处于比较有吸引力的状态，配置价值确实很凸显。
先看估值，中证白酒指数的估值现在不到 19 倍，处于近 10 年的第 6 百分位，这个位置已经很接近 2018 年的低点了，说明现在板块整体被低估得比较厉害。具体到龙头企业，贵州茅台、五粮液、泸州老窖的 PE 估值，自 2000 年以来的分位数分别是 21.36%、10.11%、11.42%，都处于历史较低水平，安全边际很高。
再看持仓情况，公募基金对白酒板块的重仓持股占比，从 2023 年初的 14% 降到了现在的 4%-5% 左右。如果扣除那些赛道型基金，主动管理型基金的配置比例更低，已经接近历史低点了，说明现在市场对白酒板块的关注度不高，反而给后续的配置留下了空间。
分红方面，头部白酒企业的股息率很有吸引力，能给投资者提供不错的安全边际。贵州茅台承诺分红率不低于 75%，而且每年的分红金额都很稳定；五粮液承诺分红金额不低于 200 亿元，分红率也不低于 70%，现在股息率已经超过 4.5% 了；泸州老窖的股息率超过 4%，洋河股份的股息率更是超过 7%，这个分红水平在整个 A 股市场都很有竞争力。
综合来看，现在白酒行业处于 “三低一高” 的状态 —— 市场预期低、估值低、机构持仓低，同时股息率高，而且这和产业层面的 “五底阶段”（政策底、库存底、动销底、批价底、产销底）可能会形成共振。所以很多机构都认为，现在是十年周期底部的配置机会，长期来看性价比很高。
Q：在当前的行业环境下，有哪些白酒公司被重点推荐？逻辑是什么？
A：现在行业整体在磨底，推荐的公司主要围绕几条核心主线，都是结合当前行业环境和企业自身优势来的。
第一条是绝对龙头与份额逻辑，重点推荐贵州茅台和山西汾酒。贵州茅台的品牌统治地位在行业里没人能比，不管行业怎么调整，它的品牌力和消费者认可度都不会变，而且这次改革之后，价格和渠道更稳了，会进一步巩固龙头地位；山西汾酒作为清香型白酒的龙头，现在是全价格带布局，高中低端产品都有，而且全国化布局一直在深化，能在行业调整期抢占更多份额，是行业的重要风向标。
第二条是高端稳健与分红保障主线，推荐五粮液和泸州老窖。这两家都是高端白酒的代表，现在批价调整已经比较充分了，价格底部基本稳住，而且它们的高股息能提供很好的安全边际，等到行业周期修复的时候，它们的业绩弹性会很明显，属于 “进可攻、退可守” 的标的。
第三条是区域强势地产酒主线，像古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘、金徽酒这些都值得关注。它们在本土市场的根基特别深，比如古井贡酒在安徽市场的优势很明显，迎驾贡酒调整得比较早，洞藏系列一直保持着不错的增长，这些区域酒企受全国性行业波动的影响相对较小，抗风险能力强，而且在本土市场的份额很稳定，业绩确定性高。
第四条是改革弹性或模式创新主线，推荐洋河股份和珍酒李渡。洋河股份换了管理层之后，一直在推进改革，库存去化也有一定进展，后续随着改革落地，业绩有望迎来困境反转；珍酒李渡的 “万商联盟” 模式很有创新性，能整合渠道资源，在行业调整期走出差异化增长的路线，潜力不小。
Q：对于 2026 年全年白酒行业的走势有何预判？
A：综合各方面的情况来看，2026 年白酒行业的走势大概率会是 “前低后高”，上半年继续磨底，下半年有望逐步回升。
上半年的核心关键词是 “持续磨底和出清”。一季度因为春节动销预期不高，酒企的报表会面临一定压力，不过下滑幅度预计会比 2025 年三季度收窄，不会再出现那种大幅下滑的情况。春节之后就进入白酒的传统淡季，这段时间需要密切观察动销情况，如果淡季动销能稳住，不出现进一步下滑，就是个积极信号。
行业拐点大概率会在 2026 年二季度至三季度出现。一方面，渠道库存经过持续去化，到时候应该能回到合理水平；另一方面，2025 年的基数很低，2026 年下半年会出现低基数效应；再加上宏观经济可能会出现边际改善，这些因素叠加起来，会带动动销和酒企报表逐步触底回升。
到了下半年，如果需求能顺利回暖，行业就会进入平稳或者温和回升的阶段。高端白酒的价格有望止跌，甚至出现温和上涨，带动整个行业的信心恢复。总的来说，2026 年不会是白酒行业快速复苏的一年，但会是夯实底部、为未来几年复苏蓄力的关键一年，行业格局会在这一年进一步优化，龙头企业和优质区域酒企的优势会更加明显。
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