瑞银研报深度解读:SK海力士2025Q4业绩创纪录,AI+高股息打开增长空间,维持买入评级目标价100万韩元

瑞银研报深度解读：SK海力士2025Q4业绩创纪录，AI+高股息打开增长空间

2026年1月28日，SK海力士（股票代码：000660.KS）提前披露2025年第四季度业绩（原计划1月29日发布），核心指标全面超预期，创下历史最高营业利润率，同时发布强劲的2026年行业展望及超预期股息方案。瑞银维持对SK海力士的“买入”评级，目标价定为100万韩元（约合人民币5100元），认为存储行业上行周期叠加AI业务赋能，公司将持续受益于结构性增长机遇。

一、核心业绩：2025Q4全面超预期，营业利润率创新高

SK海力士2025Q4业绩表现亮眼，营收、利润及利润率均大幅超越瑞银及市场共识预期，其中NA­ND业务和HBM（高带宽内存）业务成为关键增长引擎。

2025Q4核心财务与业务数据概览

数据来源：公司财报、瑞银测算、LS­EG Ei­k­on

关键亮点解析：

1.盈利端爆发：营业利润19.2万亿韩元，较瑞银预期高出5.5%，较市场共识高出12.3%；营业利润率58.4%，大幅超越此前2018Q3的56.7%，创下历史新高；

2.业务结构优化：DR­AM业务受益于DDR产品涨价，平均售价涨幅超预期；NA­ND业务受eS­SD产品结构改善驱动，位元出货量和平均售价双双超预期；

3.AI相关业务亮眼：2025年HBM营收同比翻倍以上，成为公司重要增长极，契合AI行业对高带宽内存的强劲需求。

公司核心交易数据（截至2026年1月28日）

二、2026年展望：存储需求高增，AI相关品类成核心驱动力

管理层对2026年行业前景保持乐观，明确需求结构将向AI、服务器等B2B领域倾斜，同时资本开支将聚焦核心产能扩张。

2026年关键指引与瑞银预期对比

核心逻辑梳理：

1.需求分化明显：HBM、服务器DR­AM、eS­SD等AI相关品类将成为需求核心，而PC、移动终端受内存成本上涨压力，需求相对疲软，呈现“B2B强、B2C弱”格局；

2.价格驱动盈利：2026Q1受2025Q4高基数影响，位元出货量增长放缓，但盈利增长将主要依赖产品平均售价上涨；

3.资本开支聚焦：2026年资本开支将显著增加，主要用于支持HBM等AI相关业务增长，而非全面扩张产能，体现“精准投资”策略。

三、股东回报：超预期股息落地，ADR上市仍存可能性

SK海力士推出超预期股东回报方案，同时保留ADR上市选项，进一步提升公司投资吸引力。

• 股息惊喜：2025年宣布特别股息每股1500韩元，叠加常规股息每股1500韩元，全年总股息每股3000韩元，总派息金额2.1万亿韩元，占2025年自由现金流（25.9万亿韩元）的8%；瑞银预测2026年自由现金流有望达75万亿韩元，市场期待公司未来股息支付率向自由现金流的50%靠拢；

• 库存股注销：宣布注销1530万股库存股（占流通股2.1%），截至2025Q3末公司共有1740万股库存股；

• ADR上市进展：市场担忧库存股注销可能影响ADR上市，但管理层明确表示，ADR上市相关方案仍在评估中，未关闭该选项，后续将在业绩说明会上披露更多细节，核心考量包括流动性需求与集团控制权平衡。

瑞银预测核心财务数据（单位：万亿韩元）

四、估值与评级：目标价100万韩元，维持“买入”评级

瑞银基于长期估值模型，维持SK海力士“买入”评级，目标价100万韩元，核心估值逻辑如下：

• 采用未来12个月市净率（NTMP/B）3.0倍估值，对应2026-2030年长期预期净资产收益率（ROE）34.3%及权益成本（CoE）11.5%；

• 估值同时反映每股净资产预期上调，看好存储行业上行周期的持续性与AI业务带来的估值溢价；

• 预期回报：未来12个月股价上涨空间18.9%，股息收益率0.3%，总预期回报19.2%，显著高于8.2%的市场预期回报。

瑞银历史评级与目标价调整（关键节点）

五、个人观察：存储行业上行周期中的“确定性机会”

作为长期跟踪半导体行业的投资者，结合本次业绩及行业趋势，有三点核心思考分享：

1.行业周期与结构性机遇共振：SK海力士Q4业绩爆发，本质是存储行业供需改善与AI结构性需求的双重驱动。当前存储行业呈现“供给约束+需求分化”格局，AI、服务器等高端需求持续爆发，而行业供给端保持纪律性，推动产品价格持续上涨，上行周期仍处于早期阶段；

2.技术壁垒决定估值溢价：HBM业务的高增长验证了公司的技术储备与市场卡位能力。在AI大模型训练、推理对高带宽、低延迟内存需求激增的背景下，具备先进技术的存储企业将脱离传统周期波动，获得长期估值溢价，这也是瑞银维持高目标价的核心逻辑；

3.股东回报政策持续优化：超预期股息+潜在的ADR上市+强劲自由现金流支撑的未来分红潜力，正在重塑公司的投资价值。对于长期投资者而言，在行业上行周期中，兼具业绩弹性与稳定回报的标的，更能抵御市场波动，而SK海力士正逐步具备这一特质。

需要注意的是，存储行业仍具备周期性特征，终端需求波动、行业竞争加剧等风险仍需警惕，但当前AI驱动的结构性增长动能，正在为行业龙头企业打开更长的增长周期。

信息来源

本文编译自瑞银集团2026年1月28日发布的全球研究报告《Key Ca­ll: SK Hy­n­ix4Q25Re­s­u­l­ts In­i­t­i­al Vi­ew》，分析师为Ni­c­o­l­as Ga­u­d­o­is、Ji­m­my Yo­on、Sa­n­g­uk Kim。

风险提示

1.本文所涉研报观点及数据均来自瑞银公开报告，不构成任何投资建议；

2.存储产品价格上涨不及预期、全球宏观经济复苏放缓导致终端需求疲软，可能影响公司业绩及股价表现；

3.行业竞争加剧、技术研发进度不及预期、供应链中断等因素可能导致公司市场份额下滑；

4.国际贸易摩擦、政策变动可能影响公司海外业务布局及ADR上市进程；

5.半导体行业资本密集度高，产能扩张节奏与市场需求不匹配可能导致行业供需格局反转，投资者需充分认识行业周期性风险，理性做出投资决策。