存储器处于一个受容量限制的周期，且因人工智能推理驱动 的订单可见期异常长。2026年的风险在于执行和转型 ，而非需求。价格陡峭攀升及有利的市场环境可能持续至 2027年。估值倍数已扩张，但我们认为股票投资建议依然有 效，未来盈利上行空间显著。推理已成为存储器瓶颈，而不仅仅是计算问题。存储器访问日益决定长文本、图像/视频及代理型人工智能工作流的性能，这些工作流对存储器的需求远 超以往人工智能模型，以支持语境、自主性和持续学习。这些系统需要高性 能服务器DRAM和企业级NAND以保证有效运行。存储器周期——价格攀升更为陡峭。存储器定价权正以闪电般速度转移。 我们预期DRAM、HBM、NAND及传统内存将进入更快速的上升周期。创新与架 构重塑持续提升存储器效率，使人工智能系统实现更优的延迟和成本表现， 显著提升用户体验。这降低了采用的经济门槛，释放出显著更大的人工智能 总体可用市场（TAM），即使整体存储器需求随着更广泛部署持续增长。我们的 分析表明，仅文本人工智能推理将在2026年占全球DRAM存储器供应的35 %，占NAND存储器供应的92%。发生了什么变化？关键争论现已转向供应能否跟上及真正的瓶颈所在，从而决定紧缺和定价权是持续存在还是趋于正常。我们认为近期价格预期影响较小，但渠道调查显示，DRAM和NAND环比超70%的大幅上涨或将继续。供应链库存水平 持续下降。 资本支出加速不可避免，重点聚焦于DRAM，我们预计从2027年起将出 现更具实质性的全新扩产项目。传统存储器的供需缺口正在进一步扩大，涵 盖DDR4/3、NOR及SLC/MLCNAND，价格目标普遍提高。 瓶颈即赢家——买入存储器和半导体资本支出，尤其是极紫外光刻设备。我 们偏好具备较高定价权的DRAM（三星、SK海力士、明导国际）、传统内存 （旺宏）、硬盘驱动器（WDC），以及通过极紫外光刻设备（ASML）、封装厂 商（DISCO）受益的资本支出，较之下游硬件及面向终端消费者的利润压力更 为稳健。需关注的负面因素包括系统/硬件设备厂商的需求破坏影响，以及 自2026年下半年起存储器同比增长面临的挑战。坤坤增配白酒，看重高质量科技股
或许是因为对重仓股的信心，张坤在去年四季度里保持了组合持仓和重仓股的"超稳态"。
他管理的纯内资投向的易方达蓝筹'和易方达优质生活三年基金均罕见地保持了重仓股"没有变化"。
具体来说，(以易方达蓝筹为例)，本季度增配了腾讯、茅台、五粮液、汾酒、百胜中国、中海油。减配了阿里巴巴、老窖、京东健康、分众传媒(下图)。
在他管理的QDII基金中，类似的对白酒的增持，对国内AI个股的坚持和对部分海外奢侈品股的减配，都在本季度中展露无遗。
AI的潮流中，老登资产，正在失去未来。
