今天分享一份摩根士丹利关于京东3Q25的研报，预计其收入增长将进一步放缓，且对新业务的持续投入将继续拖累整体利润率。报告维持对京东的“Equal-weight”（中性）评级，目标价28美元。
📉一、增长放缓：高基数效应显现
◆ 京东零售（JDR）三季度收入预计同比增长10.8%，集团收入增长14.3%，增速较前几个季度明显放缓。
◆ 高基数效应自8月开始显现，尤其是家电与3C品类，增长从二季度的23.4%大幅回落至约5%。
◆ 四季度预计增长进一步放缓至5.6%（JDR）和8.5%（集团）。
🛠️二、利润率承压：新业务投入持续
◆ 尽管以旧换新政策对京东零售利润有支撑，但公司在外卖、即时零售、京喜等新业务的投入仍在加大。
◆ 新业务亏损预计在三季度环比扩大，抵消零售利润改善，导致非GAAP净利润同比下降65%至45亿元。
◆ 非GAAP净利润率预计仅为1.55%，远低于去年同期的5.06%。
📊三、盈利预测：持续下调
◆ 2025年非GAAP每股收益（EPS）预期为19.59元，低于2024年的31.10元。
◆ 四季度非GAAP净利润预计同比下滑52%，净利润率进一步降至1.45%。
◆ 摩根士丹利小幅下调2025-2027年盈利预测，反映对增长与利润的谨慎态度。
🎯四、估值与评级：维持EW，目标价$28
◆ 估值基于DCF模型，假设WACC为13%，永续增长率3%。
◆ 当前股价已反映部分悲观预期，但考虑到收入放缓与利润不确定性，未出现明显上行催化剂。
◆ 目标价28美元对应2025年非GAAP市盈率约11倍。
⚠️五、风险提示：上行与下行风险并存
— 上行风险：运营杠杆带动利润率改善快于预期；快消与家电品类增长加速；低线城市渗透超预期。
— 下行风险：营销开支超预期；消费复苏不及预期；电商竞争再度加剧。
💡六、投资者启示
京东正面临“高基数下的增长放缓”与“新业务投入期的利润挤压”双重挑战。投资者需关注其能否在保持核心品类优势的同时，有效控制新业务亏损，并在竞争中找到新的增长引擎。短期来看，业绩承压态势或将延续，建议密切关注四季度旺季表现与管理层对2026年的指引。
原文在手，理解更深入。想看英文原文PDF，可到店铺查看
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📉一、增长放缓：高基数效应显现
◆ 京东零售（JDR）三季度收入预计同比增长10.8%，集团收入增长14.3%，增速较前几个季度明显放缓。
◆ 高基数效应自8月开始显现，尤其是家电与3C品类，增长从二季度的23.4%大幅回落至约5%。
◆ 四季度预计增长进一步放缓至5.6%（JDR）和8.5%（集团）。
🛠️二、利润率承压：新业务投入持续
◆ 尽管以旧换新政策对京东零售利润有支撑，但公司在外卖、即时零售、京喜等新业务的投入仍在加大。
◆ 新业务亏损预计在三季度环比扩大，抵消零售利润改善，导致非GAAP净利润同比下降65%至45亿元。
◆ 非GAAP净利润率预计仅为1.55%，远低于去年同期的5.06%。
📊三、盈利预测：持续下调
◆ 2025年非GAAP每股收益（EPS）预期为19.59元，低于2024年的31.10元。
◆ 四季度非GAAP净利润预计同比下滑52%，净利润率进一步降至1.45%。
◆ 摩根士丹利小幅下调2025-2027年盈利预测，反映对增长与利润的谨慎态度。
🎯四、估值与评级：维持EW，目标价$28
◆ 估值基于DCF模型，假设WACC为13%，永续增长率3%。
◆ 当前股价已反映部分悲观预期，但考虑到收入放缓与利润不确定性，未出现明显上行催化剂。
◆ 目标价28美元对应2025年非GAAP市盈率约11倍。
⚠️五、风险提示：上行与下行风险并存
— 上行风险：运营杠杆带动利润率改善快于预期；快消与家电品类增长加速；低线城市渗透超预期。
— 下行风险：营销开支超预期；消费复苏不及预期；电商竞争再度加剧。
💡六、投资者启示
京东正面临“高基数下的增长放缓”与“新业务投入期的利润挤压”双重挑战。投资者需关注其能否在保持核心品类优势的同时，有效控制新业务亏损，并在竞争中找到新的增长引擎。短期来看，业绩承压态势或将延续，建议密切关注四季度旺季表现与管理层对2026年的指引。
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